Файл: Теоретическое обоснование Рынок пфи, валютный риск и инструменты хеджирования.rtf

В течение последних нескольких лет российский рубль подвергся сильному обесценению, поэтому вопрос хеджирования рисков обесценения рубля стоит достаточно остро перед любым инвестором или компанией, связанной с международным рынком. Можно выделить несколько причин девальвации рубля в 2014 году:

. Первая и, скорее всего, самая важная причина - эскалация конфликта на Украине, присоединение Крыма к России, введение санкций и антисанкций. В связи с этим событием в мире начались серьезные перемены.

. Кроме всего вышеперечисленного огромное влияние на обесценение рубля оказало падение цен на нефть. Ни для кого не секрет, что большую долю российского экспорта занимают продукты нефти и газа. Также наблюдается сильная корреляционная зависимость между валютным курсом рубля и ценами на нефть, таким образом, падение цен на нефть привело к обесценению курса рубля.

. Третьей причиной можно считать отзыв лицензий Банком России у различных коммерческих банков. Такая процедура могла вызвать недоверие инвесторов к экономической стабильности России и усилить отток капитала из страны.

. Также значительное влияние оказало население России, проявившее недоверие к отечественной валюте и решившее массово перевести сбережения в доллары.

Кроме всего вышеописанного Центральный банк РФ начал придерживаться политики таргетирования инфляции и перестал контролировать колебания рубля, путем валютных интервенций: Россия перешла на режим плавающего валютного курса, что также отразилось на обесценении валюты.

Все вышеперечисленные факторы ослабили экономическое состояние страны, и в совокупности повлияли на сильное обесценение валютного курса.

Вопрос эффективности хеджирования является особенно актуальным с 2014 года и по сегодняшний день. Выбор инструмента хеджирования валютного риска - это очень важный вопрос для каждого инвестора. Инвестору важно понять, с помощью какого инструмента он сможет максимально предотвратить потери с наименьшими издержками. Не смотря на то, что сильные колебания валютного курса уже позади, очень интересно понять, с помощью каких инструментов хеджирование валютного риска было наиболее эффективным. В ходе данной работы рассматривается хеджирование фьючерсными контрактами на рубль и нефть, а также кредитно-дефолтными свопами.

Фьючерсные контракты на нефть были выбраны в качестве инструмента хеджирования поскольку существует сильная корреляция между ценой нефти и валютным курсом, как следствие, сильная корреляционная зависимость наблюдается и между валютным курсом рубля и фьючерсами на нефть (Таблица 1). Также анализируя динамику цены фьючерсов на нефть и валютного курса рубля, можно заметить одинаковые периоды шоков (Приложение 1). Таким образом, можно предположить, что в период колебаний фьючерсы на нефть были бы хорошим инструментом для хеджирования валютного риска и вполне могли бы минимизировать базисный риск. Выбор в сторону данного инструмента хеджирования делает данную работу отличной от предшествующих работ в данной области. Таким образом, интересно проверить гипотезу о том, что хеджирование фьючерсными контрактами на нефть в период с 2014 по 2015 годы было на столько же эффективным, как и хеджирование фьючерсными контрактами на рубль.
Таблица 1

Корреляционные зависимости показателей

	Futoil	Futrub
Rer	- 0.949	0.984
Замечания: Futoil - цена фьючерсов на нефть, Rer - реальный валютный курс, Futrub - цена фьючерсов на нефть

Как было сказано ранее, наиболее распространенной практикой является предложение стратегий хеджирования с помощью фьючерсов на валюту, риски которой хеджируются. В данном исследовании хеджирование фьючерсами на рубль будет приведено для сравнения полученных результатов.

Аргументом для выбора свопа на дефолт России по кредиту в качестве инструмента хеджированию валютного риска рубля было то, что хеджирование с помощью данного инструмента могло оказаться дешевле, чем хеджирование фьючерсными контрактами на валюту. Этот аргумент сыграл большую роль и в выборе фьючерсных контрактов на нефть для анализа.

Процедура определения эффективности хеджирования была заимствована у Sanders D.R. & Manfredo M.R. (2004). Авторы проводили ее в два шага, которые были основаны на предшествующих исследованиях.

Первый шаг заключался в оценивании уравнения линейной регрессии методом наименьших квадратов. В данной работе были оценены модели следующего вида для дневных, недельных и месячных данных:

Модель 1:

(8)

Модель 2:

Модель 3:

где

- реальный валютный курс доллара к рублю,

- цена фьючерсов на рубль,

- цена фьючерсов на нефть,

- цена кредитно-дефолтного свопа,

- первая разность показателей,

- логарифмы показателей.

Среди исследователей существуют споры о том, какая спецификация моделей 1, 2, 3 дает наилучшие результаты: в абсолютных величинах, изменениях цен или процентных изменениях цен. Многие исследователи использовали модели в ценовых изменениях, но в рамках данной работы взяты процентные изменения показателей - первые разности логарифмов величин. После оценки уравнений 8, 9, 10 показатель

будет показывать эффективность хеджирования инструментом.

На втором шаге Sanders D.R. & Manfredo M.R. (2004) использовали процедуру J - теста, который представляет собой один из методов тестирования не вложенных гипотез (non-nested hypotheses) среди конкурирующих моделей. Другими словами данный тест позволяет сравнить разные инструменты хеджирования между собой.

Для того чтобы осуществить данную процедуру необходимо выбрать предпочтительный контракт и альтернативный или конкурирующий контракт. Поскольку мы проверяем эффективность хеджирования фьючерсами на нефть и кредитно-дефолтными свопами против фьючерсов на рубль, фьючерсы на рубль будут выступать предпочитаемым контрактом, а фьючерсы на нефть и кредитно-дефолтный своп - конкурирующими. После проведения первого шага - оценки уравнений 8, 9, 10 из этих уравнений необходимо достать остатки: на примере уравнений 8 и 9 обозначим остатки уравнения 8 -

, а остатки уравнения 9 -

; зависимую переменную обеих моделей представим в виде

. После этого модель следующего вида должна быть оценена:

В контексте хеджирования

- остаточный базисный риск предпочтительной модели,

- разница в расчетных значениях (fitted values) между конкурирующей и предпочтительной моделью. Если

окажется неотличимой от

, то альтернативная модель не добавляет никакой объясняющей способности по сравнению с другой моделью. В контексте хеджирования фьючерсными контрактами,

предполагает, что конкурирующий контракт не снижает базисный риск в большей степени, чем второй контракт.

Granger & Newbold (1986) в своей работе преобразовали уравнение 11 и получили следующее уравнение: