Файл: Пособие по оц.предп..pdf

3)цена/денежный поток;

4)цена/дивидендные выплаты;

5)цена (стоимость компании)/выручка от продаж.

Кмоментным мультипликаторам относятся:

1)стоимость компании/балансовая стоимость активов;

2)цена/чистая стоимость активов.

Для получения адекватной оценки при помощи сравнительного подхода необходимо придерживаться нескольких базовых правил применения мультипликаторов.

1.необходимо удостовериться, что все мультипликаторы являются сопоставимыми с точки зрения методики расчета числителя и знаменателя. Другими словами, очень важным аспектом корректного применения сравнительного подхода является нормализация используемых для расчета мультипликаторов данных. Наиболее распространенными действиями при нормализации информации являются пересчет финансовых показателей компаний по единой методике, в единую валюту, в единый временной стандарт (годовые, полугодовые или квартальные данные).

2.надо помнить, что мультипликаторы компаний могут сильно различаться между собой в различные моменты времени в зависимости от рыночной конъюнктуры, и, следовательно, следить за тем, чтобы все мультипликаторы были рассчитаны на один и тот же момент времени. Даже небольшие расхождения во времени определения рыночной капитализации или полной стоимости компании могут привести к смещению полученных оценок, т.к. даже за 1 день цены акций на фондовом рынке могут меняться на 10% и более. В том случае, если придерживаться этого правила не представляется возможным, например, если при расчете мультипликаторов используется информация по совершенным единичным сделкам с крупными пакетами акций, можно попытаться скорректировать значения мультипликаторов.

Для этого необходимо использовать либо индексы цен акций как зарубежные (Dow Jones, S&P 500 и др.), так и российские (РТС). Это зависит от аналогов, которые котируются на соответствующих биржах. При этом лучше использовать отраслевые индексы.

Второй способ корректировки базируется на расчете

скорректированного Р/Е: Р/Е компанииА= Р/Е компанииВ* (Р/ЕрынкаВ / Р/ЕрынкаА).

3.желательно, чтобы компании аналоги, помимо отраслевой принадлежности, имели сходный с объектом оценки потенциал роста и уровень риска.

Для целей учета потенциала роста оцениваемой компании и компанийаналогов используют мультипликаторы вида: Рt/Et+n (кроме учета фактора роста, позволяет оценивать убыточные компании на дату проведения оценки); (Р/Е)/g или PEG, где g – темпы роста чистой прибыли; использование в числителе будущих показателей.

Недостатками использования таких показателей являются: использование прогнозных показателей, а не ретроспективных; нельзя сравнивать организации с разными темпами реинвестирования прибыли.

Формирование итоговой величины стоимости.

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из следующих этапов:

5. выбора величины мультипликатора и применения его к оцениваемому предприятию.

Выбор величины мультипликатора является наиболее сложным этапом, требующим особенно тщательного обоснования, зафиксированного в последствии в отчете. Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же мультипликатора по компанияманалогам бывает достаточно широк.

В экономической литературе описано три проблемы, которые необходимо учитывать при согласовании величин мультипликаторов по компаниям-аналогам (А. Дамодаран Инвестиционная оценка):

1.сравнительная оценка мультипликаторов. Аналитик отсекает экстремальные величины и рассчитывает среднее и медианное значения мультипликатора по группе аналогов. Либо можно по результатам финансового анализа оцениваемой компании и аналогов и результатов проведения рейтинговой оценки определить наиболее близкие по финансовым показателям аналоги. Для выбора величины конкретного мультипликатора используют финансовые коэффициенты и показатели, наиболее тесно связанные с данным мультипликатором. По величине финансового коэффициента определяется положение (ранг) оцениваемой компании в общем списке. Полученные результаты накладываются на ряд мультипликаторов, и определяется величина, которая может быть использована для расчета стоимости оцениваемой компании.

2.взаимосвязь фундаментальных переменных (риск, рост и потенциал для создания денежных потоков) организации и цен на ее акции. В качестве некоего ориентира полученной стоимости в сравнительном подходе по доходным финансовым мультипликаторам имеется возможность применения модели Гордона: Р = Е/(r-g) и V = CF/(r-g).

3.применение статистических методов анализа (множественная регрессия). Данный метод позволяет на основе рыночных данных измерить связь фундаментальных переменных с величиной мультипликатора; оценивать на основе ограниченного количества

компаний-аналогов; позволяет проанализировать недооцененность или переоцененность акций компаний.

6.анализа полученного уровня стоимости (получен уровень контроля

(то есть все акции в пакете оценены как в контрольном) или уровень стоимости акций миноритарного пакета (неконтроля) – зависит от примененного метода оценки). При использовании результатов, полученных в ходе оценки сравнительным подходом необходимо помнить, что в методе рынка капитала формируется стоимость на уровне неконтроля, а в методе сделок – на уровне контроля. Поэтому при согласовании результатов оценки, когда получены заключения в доходном и затратном подходах, необходимо применять либо результат метода сделок, либо приводить к уровню контроля результаты метода рынка капитала. Для этого необходимо сделать поправку на уровень контроля оцениваемого пакета (добавить премию за контроль). Более подробно эта процедура описана в теме 7 настоящего пособия.

7.внесения итоговых корректировок.

Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения

мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств, наиболее типичными являются следующие поправки. Аналитик при определении окончательного варианта стоимости должен учесть имеющиеся активы непроизводственного назначения или неработающие активы. Если в процессе финансового анализа выявлены либо недостаточность чистого оборотного капитала, либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть.

Таким образом, сравнительный подход, несмотря на достаточную сложность расчетов и анализа, является неотъемлемым приемом определения рыночной стоимости. Результаты, полученные таким способом, имеют хорошую объективную основу, уровень которой зависит от возможности привлечения широкого круга компаний-аналогов.

Применение сравнительного подхода может осуществляться при выполнении следующих условий:

имеется достаточно информации по продажам компаний или их акций для проведения оценки;

имеется достаточно информации по сопоставимым предприятиям для проведения финансового анализа, расчета мультипликаторов и внесения поправок;

показатели, используемые для расчета мультипликаторов, являются положительными значительными величинами.

Тема 6. Затратный подход к оценке стоимости предприятия (бизнеса)

Методика оценки рыночной стоимости предприятия исходя из затратного подхода базируется на предположении, что владелец собственности при реализации объекта собственности на свободном рынке должен полностью компенсировать собственные затраты, связанные с созданием или приобретением предприятия и вводом его в действие, с учетом фактора времени и изменения экономических условий.

В состав затрат, связанных с созданием или приобретением предприятия и вводом его в действие, включаются: стоимость обоснования, организационных, разрешительных, плановых и других работ, связанных с вводом предприятия как организационно-штатной единицы в действие, стоимость разработки проекта создания основных средств предприятия, а также программного обеспечения и других видов интеллектуальной собственности, создаваемой по заказам предприятия или сотрудниками предприятия, стоимость приобретения (строительства, аренды) основных производственных средств, стоимость (аренды) земли под капитальное строительство объектов предприятия, стоимость активов предприятия, включая нематериальные и неосязаемые активы.

Балансовая стоимость активов и обязательств предприятия вследствие изменений конъюнктуры рынка, инфляции и несовершенства методов учета, как правило, не соответствует их рыночной стоимости.

Поэтому в интересах приведения балансовой стоимости к рыночным условиям и повышения обоснованности результатов оценки определяются:

1.Затраты, фактически понесенные собственником предприятия при его создании и вводе в действие – в соответствии с данными бухгалтерского учета на предприятии.

2.Стоимость приобретения соответствующих видов ресурсов на свободном рынке – в соответствии со складывающейся на момент оценки конъюнктурой или по специальным методикам.

Для осуществления корректировки баланса предприятия проводится оценка рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств. Результат показывает оценочную (в данном случае рыночную) стоимость собственного капитала предприятия.

Собственный капитал = Активы – Обязательства.

Затратный подход включает:

метод накопления чистых активов - используется при определении рыночной стоимости действующего предприятия;

метод ликвидационной стоимости - используется при определении ликвидационной стоимости ликвидируемого предприятия.