Файл: Роль золотовалютных резервов и их регулирование в современных экономиках..pdf

В-четвертых, государственным органам приходится осуществлять выбор финансовых инструментов для инвестирования ЗВР. При этом важно учитывать степень их срочности, поскольку более долгосрочные вложения, как правило, приносят больший процентный доход. Поэтому при выборе финансовых инструментов для размещения ЗВР властям необходимо находить некий баланс между критериями срочности, прибыльности и ликвидности, определяемый прогнозными оценками состояния международных расчетов страны, потребностей обслуживания внешнего долга, движения валютного курса.

Роль ЗВР в качестве главного инструмента регулирования рыночного обменного курса побуждает власти заботиться в первую очередь именно о поддержании надлежащей ликвидности резервных активов. Этого же требует от стран-членов и МВФ, который признает валютными резервами только активы, размещенные в центральных и первоклассных заграничных коммерческих банках.

Поскольку денежные власти России считают возможным использование ЗВР лишь в целях регулирования валютного курса рубля, они уделяют особое внимание поддержанию ликвидности резервных ресурсов. Подавляющая их часть инвестирована в высоколиквидные инструменты рынка государственных ценных бумаг, а именно в кратко- и среднесрочные казначейские обязательства правительств США и европейских стран. Средства, вложенные в подобные бумаги, могут быть мобилизованы в течение одного-двух дней и обеспечивают возможность расчетов сроком «завтра».

Оставшаяся сравнительно небольшая часть валютного резерва Центрального банка РФ размещена в ликвидных инструментах денежного рынка - это депозиты на условиях «овернайт» в первоклассных зарубежных коммерческих банках. В результате степень ликвидности ЗВР России существенно выше, чем у большинства развитых стран.

Наконец, в-пятых, и это главное, при определенных обстоятельствах власти могут использовать ЗВР для финансирования расходов государственного бюджета и решения важнейших социально-экономических задач. Развитые капиталистические страны обычно не прибегают к подобной практике, поскольку они сами являются эмитентами свободно конвертируемой валюты, однако в России по мере интенсивного увеличения ЗВР стало закономерно усиливаться стремление использовать их избыточную часть на удовлетворение потребностей экономики и населения страны.

Первым из числа официальных лиц с соображениями по поводу подобного использования ЗВР выступил в свое время премьер-министр В.Черномырдин. В интервью телекомпании «Останкино» 20 сентября 1994 г. он заявил о намерении правительства направить средства золотовалютного резерва на погашение задолженности государства по выплате заработной платы. В 1995 и 1996 гг. валютные средства, поступившие от МВФ и других международных валютно-финансовых организации в распоряжение Министерства финансов РФ, были зачислены в государственный бюджет в качестве одного из источников покрытия его дефицита. Директор-распорядитель МВФ М.Камдессю в ходе своих переговоров в Москве с руководством России в 1996 г. выражал пожелание, чтобы часть трехгодичного «расширенного» кредита МВФ была израсходована на социальные цели, в частности на погашение задолженности по заработной плате.

Но руководство Банка России еще в 1995 г. категорически отвергало подобную перспективу: «Всякое отвлечение средств валютного резерва Центрального банка на иные, за исключением курсовой политики, цели будет означать нарушение пропорций внутреннего денежного обращения и возможность создания кризисной ситуации на отечественном валютном рынке». В те годы в рамках либерально-монетаристского подхода опасение использовать ограниченные ЗВР для внутренних целей было вполне обоснованным.

В сегодняшних условиях, по нашему мнению, возможно использование значительной части ЗВР для финансирования экономики и социальной сферы. Впрочем, существуют и другие соображения, а именно: чем ЗВР больше, тем лучше, а использовать их следует лишь в форс-мажорных обстоятельствах, чтобы не подвергать риску сам институт резервирования. В данной связи приведем высказывание директора Института экономики РАН Р.Гринберга, с которым мы полностью согласны: «Копить на черный день бессмысленно, поскольку он уже наступил! Социальные и экономические проблемы России надо решать сейчас, а не передавать их в наследство будущим поколениям».

2.3. Роль ЗВР в развитии современной экономики и тенденции в регулировании и использовании этих резервов

2.4. Возможные направления и способы использования

В трехлетнем бюджете на 2008-2010 гг. была подтверждена ненормальность накоплении избыточных денежных средств в Стабилизационном фонде, реорганизованном ныне в Резервный фонд и Фонд национального благосостояния. Треть этих фондов - 1 трлн. руб. - предусматривается направить на нужды народного хозяйства и населения страны. Однако о необходимости и возможности подобного использования ЗВР, величина которых в четыре раза превышает суммарный объем Резервного фонда и Фонда национального благосостояния, ни в послании Президента, ни в трехлетнем бюджете не сказано ни слова. Между тем ЗВР стремительно растут (лишь за январь-август 2007 г. они возросли на 112 млрд. долл.) и к концу текущего года, видимо, приблизятся к отметке 500 млрд. долл.

Проблема использования излишков ЗВР в мире решается по-разному. В странах Ближнего Востока значительная часть огромных рентных доходов государств - поставщиков нефти на мировой рынок не оседает в золотовалютных резервах, а направляется в социальную сферу, обеспечивая повышение доходов населения, высокий уровень бытовых услуг, здравоохранения, образования. Благодаря хорошим перспективам нефтедобычи им не приходится создавать значительные запасы финансовых ресурсов, фонды будущих поколений и т. п. В большинстве индустриально развитых стран Европы и в США наращивания финансовых резервов также не наблюдается. В них ЗВР существенно меньше, чем в России, что объясняется устойчивостью, сбалансированностью их социально-экономического развития и мирохозяйственных связей, а также, по-видимому, тем, что они сами являются источником СКВ.

Находящиеся в обороте деньги - денежная база - в этих и других развитых странах многократно превышают их ЗВР. Причина очевидна: использование ЗВР в хозяйстве выгоднее их накапливания. В России дело обстоит иначе: денежная база — «работающие» деньги — намного меньше ЗВР.

Основная цель управления золотовалютными резервами - достижение приемлемых значений показателей ликвидности и доходности. Такая задача оказывается достаточно сложной для любого финансового института, особенно для ЦБ РФ. В соответствии с Законом о Центробанке извлечение прибыли не является целью его деятельности, и он не может оправдать потери средств, вложенных в высокорисковые активы. Однако фактически прибыль он получает, что отражается в его отчетах. Поскольку в последние годы в бюджет перечисляется 80% прибыли Центробанка, можно ставить вопрос о максимизации бюджетных доходов от использования резервов. Например, в 2003 г. в федеральный бюджет перечислено 29,8 млрд. руб. из 37,2 млрд. руб. годовой прибыли.

Центробанк России ставит перед собой задачу обеспечения доходности активов, но оценить доходность использования им резервов довольно трудно. В настоящее время закрыта информация о структуре золотовалютных резервов по видам валют и активов, в которые вложены его средства, а также по странам - эмитентам соответствующих финансовых инструментов. Некоторые косвенные данные о них можно получить при анализе годовых отчетов Банка России и других подобных документов. Судя по ним, напрашивается вывод, что размещение резервов на счетах в иностранных банках приводит к значительной упущенной выгоде.

Определить доходность вложений резервов в иностранные ценные бумаги невозможно, поскольку процентные доходы по ценным бумагам не подразделяются на доходы по ценным бумагам иностранных и российских эмитентов. Однако известно, что доходность вложений средств в краткосрочные государственные ценные бумаги, например, США, составляет 1-2% годовых. Доля долговых обязательств иностранных эмитентов, номинированных в долларах, равнялась 84,5% их общей величины.

Таблица 3.

Доходность государственных ценных бумаг США (в % годовых)

Особенности выпуска государственных облигаций Соединенных Штатов 
Реализация государственных казначейских ценных бумаг – это достаточно сложная процедура. Первичное размещение недоступно для частного инвестора. Постоянные клиенты покупают бонды у брокеров, у Казначейства США или в банках. Кроме этого, Федеральная Резервная система создала специальный институт дилеров, в него входят компании, которые реализуют только что вышедшие ценные бумаги. Это поддерживает ликвидность ценных бумаг на рынке. Один дилер занимается каким-то одним рынком. Например, Mizuho Securities USA Inc. реализует бонды на японском рынке, а Barclays Capital Inc. – на рынках Европы. Главные участники рынка бондов США это: Уолт Стрит, ФРС, Казначейство и Центробанки различных государств.

Поскольку доход с государственных облигаций США незначителен, инвесторы в первую очередь преследуют цель сохранности денежных средств. То есть нужно оценивать состояние американской экономики в обязательном порядке. Также, приобретая государственные казначейские облигации, нужно четко определиться, какая доходность необходима и в течение, какого времени.^[3]

Таблица 4.

Индекс потребительских цен в США (в % годовых)

Индекс потребительских цен (ИПЦ) измеряет изменение цен товаров и услуг. 
ИПЦ измеряет изменение с точки зрения потребителя. 
Это ключевой способ измерения изменения в тенденциях покупок и инфляции в США. 
Показатели выше ожидаемых, рассматриваются как позитивное/бычье направление USD (распространенным способом борьбы с инфляцией является повышение ставок, которое может привлечь иностранные инвестиции), а показатели ниже ожидаемых указывают на негативный/медвежий рынок для USD.

Эта задача особенно актуальна в период кризиса, чтобы предотвратить ситуацию, когда российское правительство не сможет заплатить очередной транш по государственному долгу из-за не ликвидности международных резервов, даже крупных по объему. Вложение средств в более «короткие» активы, естественно, снижает их доходность (см. табл. 2), хотя даст возможность повысить ликвидность. Поэтому досрочный выкуп краткосрочных долгов является первоочередной задачей управления государственным долгом и международными резервами.

Процентные ставки по еврооблигациям российского правительства гораздо выше доходности государственных ценных бумаг. Вложение средств ЦБ России в них, несомненно, повысило бы доходность его активов.

Например, если временно потребность в резервах снижается, часть резервов можно перевести в обычные активы и использовать для получения доходов. Разумеется, игра на бирже для него непозволительна, но вложение средств (через систему рефинансирования) в кредитование российских экспортных проектов за рубежом (при наличии гарантии правительства) было бы более выгодным зрения создания высокодоходных среднесрочных активов.

Остается актуальной также проблема оптимизации структуры по видам валют, в которых номинированы международные резервы, поскольку часть золотовалютных резервов должна размещаться иностранные активы. При этом должны быть исключены потери от переоценки валютных активов ЦБ РФ из-за взаимных колебаний курсов доллара и евро.

Для устранения подобных рисков структура резервов должна соответствовать валютной структуре внешнего госдолга. Тогда убытки (прибыли) при изменении курса доллара к евро по резервам будут в основном компенсироваться прибылями (убытками) по государственным долгам. При равенстве резервов и внешнего госдолга компенсация будет полной. При приобретении Банком РФ долгов российского правительства, если долг номинирован в долларах и его курс относительно рубля упал, правительство уменьшает платежи Банку РФ в рублевом выражении. При этом прибыль последнего соответственно снижается, и он сокращает платежи в федеральный бюджет. Кроме приведения валютной структуры резервов в соответствие с валютной структурой внешнего госдолга, необходимо также перейти к котировке рубля и учету резервов и государственного долга в условной валютной единице, котируемой относительно «корзины валют» со структурой государственного долга.

В целом должна быть повышена транспарентность управления резервами и эффективность их использования. Но пока, как отмечалось выше, структура резервов по странам и видам инструментов неизвестна. Она публикуется в общем виде, недоступном для анализа доходности инструментов, в которые размещаются резервы. Известно лишь, например, что в 2003 г. ЦБ России увеличил остатки средств на корреспондентских счетах, предоставленные кредиты и депозиты, размещенные в банках резидентах, обусловленные увеличением резервов, на 452,3 млрд. руб. Кроме того, его вложения в ценные бумаги иностранных эмитентов на 01.01.2004 г. составили 1144,4 млрд. руб., или за год увеличились на 341,9 млрд. руб. Прибыль Банка сократилась при этом с 50 млрд. руб. в 2002 г. до 37,3 млрд. руб. в 2003 г.