Файл: Оценка эффективности инвестиционных проектов на примере турфирмы.docx
Добавлен: 24.10.2023
Просмотров: 73
Скачиваний: 2
ВНИМАНИЕ! Если данный файл нарушает Ваши авторские права, то обязательно сообщите нам.
15.
2) Точный период окупаемости (precise payback period, PPBP) - минимальное число периодов (лет), в течение которых прогнозные денежные потоки в совокупности устойчиво достигают величины, не меньшей суммы первоначальных вложений, то есть кумулятивный денежный поток проекта становится положительным. Данный модифицированный показатель позволяет оценить период окупаемости с точностью до дня.
Значение точного периода окупаемости определяется по формуле:
(1)
где PPBP - точный период окупаемости;
n - минимальное целое число лет, при котором накопленный денежный поток становится неотрицательным;
CCFn-1 - накопленный денежный поток за период n-1;
CFn - денежный поток в период (год) n.
В реальном секторе экономики с развитым вторичным рынком используется экстренный период окупаемости проекта. Данный модифицированный показатель предполагает возможность быстрой ликвидации проекта путем продажи и возврата первоначальных вложений, поэтому позволяет учитывать различные варианты управленческих решений при реализации проектами
3) Экстренный период окупаемости (bail-out payback period, BPBP) - минимальное целое число периодов (лет), в течение которых прогнозный кумулятивный денежный поток с учетом ликвидационной стоимости проекта устойчиво достигает величины, не меньшей суммы первоначальных вложений.
Аналогично BPBP можно рассчитать точный экстренный период окупаемости, а также, ряд модификаций на основе дисконтированных денежных потоков.
4) Учетная норма доходности (accounting rate of return, ARR) - отношение бухгалтерской (учетной) прибыли к понесенным затратам или активам.
Учетная норма доходности является относительным показателем эффективности инвестиционного проекта и показывает, сколько прибыли приходится на единицу вложенного капитала.
(2)
где ARR - учетная норма доходности;
AvNPyear - средняя годовая чистая прибыль;
AvAssetsyear - средние годовые активы.
В расчет средних годовых активов проекта должны попадать только те активы, которые участвуют в получении прибыли.
Правила принятия решений по периоду окупаемости инвестиционного проекта:
- в случае независимых проектов принимается любой проект, для которого учетная норма доходности больше единицы;
- в случае альтернативных проектов выбирается вариант с большим значением учетной нормы доходности;
- в случае наличия барьерного показателя, принимается проект с учетной нормой доходности, меньшим, чем установленное значение.
Экономические показатели.
При дисконтировании (наращении), то есть приведении всех компонент денежного потока к заданному моменту времени используется оценка стоимости капитала, которая называется требуемая норма доходности.
Требуемая норма доходности инвестора (required rate of return, RRR) - это минимальная доходность, которую должны обеспечить инвестиции с учетом заданного уровня риска.
Определение требуемой нормы доходности происходит согласно следующим принципам:
- приращения (любое вложение средств должно приносить прирост благосостояния);
- необходимости (размер требуемой нормы доходности не может быть ниже определенной величины, так как инвестор имеет обязательства перед третьими лицами и получение дохода ниже уровня обязательств является нецелесообразным);
- альтернативности (если средства вложены в альтернативу 1, то они уже не могут быть вложены в альтернативу 2, следовательно, доходность альтернативы 1 не должна быть меньше доходности альтернативы 2) 16.
Методы определения требуемой нормы доходности:
1) в качестве ставки используется доходность альтернативных вложений, схожих по степени риска с оцениваемым инвестиционным проектом;
2) в качестве ставки используется среднеотраслевая доходность с рядом корректировок, учитывающих степень риска конкретного инвестиционного проекта;
3) в качестве ставки дисконтирования используется средневзвешенные затраты на капитал, отражающие стоимость привлечения дополнительной единицы капитала с учетом всех возможных источников.
Алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал:
WACC=Wd*rd*(1-T) +Wp*rp +We*re , (3)
где WACC - средневзвешенные затраты на капитал;
Wd, Wp, We - доли заемных средств, привилегированных акций и собственного капитала (нераспределенной прибыли и обыкновенных акций) соответственно;
rd, rp, re - затраты на привлечение соответствующих видов капитала;
T - ставка налога на прибыль.
4) Метод кумулятивного построения - на основе безрисковой ставки доходности путем корректировок на величину надбавок за счет различных факторов риска получают итоговую требуемую норму доходности проекта.
Формула расчета ставки дисконтирования методом кумулятивного построения:
r=ro+ri + ...+Tn , (4)
где r - ставка дисконтирования;
r0 - безрисковая ставка дохода;
ri - премии за риск вида i, для i = {1,... ,п}.
Выделяют следующие основные группы рисков:
- страновой риск (изменения законодательства, возможность утери прав собственности);
- качество управления (диапазон значений 0-5%);
- размер компании (чем больше размер компании, тем меньше возможные риски, диапазон значений 0-3%);
- фактор финансовой структуры или источников финансирования проекта (ключевыми индикаторами выступают показатели концентрации собственного капитала и текущей ликвидности, диапазон значений 0-5%);
- уровень территориальной, производственной и товарной диверсификации (чем выше диверсификация, тем меньше премия за риск, диапазон значений 0-3%);
- диверсификация сбыта (диапазон значений 0-4%);
- прогнозируемость доходов проекта и его расчетная рентабельность (диапазон значений 0-4%).
- прочие риски или отраслевые (влияние на прогнозируемость доходов проекта специфических рисков компании, диапазон значений 0-5%).
5) метод экстракции (экспертных оценок) строится на оценке доходности путем анализа аналогичных проектов на основании маркетингового исследования.
Критерии сопоставимости сделок:
- единство отрасли;
- сопоставимость размеров компаний;
- структура активов и пассивов компаний;
- схожие значения показателей экономической эффективности и уровня финансового риска 17.
На основании данных, полученных в ходе маркетингового исследования, осуществляется расчет средней нормы доходности по проектам.
1) Дисконтированный период окупаемости (discounted payback period, DPBP) - минимальное число периодов (лет), в течение которых прогнозные дисконтированные денежные потоки в совокупности устойчиво достигают величины, не меньшей суммы первоначальных вложений, то есть кумулятивный дисконтированный денежный поток проекта становится положительным.
2) Точный дисконтированный период окупаемости (precise discounted payback period, PDPBP) -минимальное число периодов (лет) с точностью до дня, в течение которых прогнозные дисконтированные денежные потоки в совокупности устойчиво достигают величины, не меньшей суммы первоначальных вложений, то есть кумулятивный дисконтированный денежный поток проекта становится положительным.
Значение точного периода окупаемости определяется по формуле:
, (5)
где PDPBP - точный дисконтированный период окупаемости;
t - минимальное целое число лет, при котором накопленный дисконтированный денежный поток становится неотрицательным;
CDCFt-1 - накопленный дисконтированный денежный поток за период t-1;
DCFt - дисконтированный денежный поток в период (год) t.
3) Экстренный дисконтированный период окупаемости (bail-out discounted payback period, BPBP) -минимальное целое число периодов (лет), в течение которых прогнозный дисконтированный кумулятивный денежный поток с учетом ликвидационной стоимости проекта устойчиво достигает величины, не меньшей суммы первоначальных вложений.
4) Чистая приведенная стоимость (net present value, NPV) - сумма первоначальных инвестиций и приведенной стоимости будущих денежных потоков проекта.
NPV показывает разницу между суммой дисконтированных денежных потоков инвестиционного проекта и суммой приведенных к текущему моменту времени сумм стоимостей всех затрат, требующихся для реализации проекта.
Значение чистой приведенной стоимости определяется по формуле:
(6)
где NPV - чистая приведенная стоимость;
CFt - денежный поток в период (год) t;
r - ставка дисконтирования денежных потоков;
DCFt - дисконтированный денежный поток в период (год) t.
Частным случаем расчета показателя NPV является оценка чистой приведенной стоимости проекта с неограниченным сроком реализации. Модификация расчета предполагает использование алгоритма, применяемого при оценке стоимости ценных бумаг, модель Гордона (при постоянном темпе роста денежных потоков во времени):
, (7)
где NPV - чистая приведенная стоимость;
CF1 - компонента денежного потока на конец 1 периода;
Io - первоначальные инвестиции в проект;
r - ставка дисконтирования денежных потоков;
g - темп роста денежного потока по отношению к предыдущему периоду.
Правила принятия решений по чистой приведенной стоимости инвестиционного проекта:
- в случае независимых проектов принимается любой проект, для которого NPV неотрицательна;
- в случае альтернативных проектов выбирается вариант с большим значением NPV;
- в случае наличия барьерного показателя, принимается проект с NPV, большим, чем установленное значение 18.
Метод NPV учитывает, каким образом расходные и доходные денежные потоки инвестиционного проекта распределяются во времени, что позволяет точно оценить результативность реализации проекта и провести сравнение с проектами с отличным временным распределением денежных потоков.
Существенным недостатком критерия чистой приведенной стоимости с точки зрения менеджмента является пассивность в части принятия управленческих решений и не учитывает гибкость в управлении проектом.
Альтернативные показатели оценки инвестиционного проекта.
1) Индекс рентабельности / прибыльности (profitability index, PI) - отношение чистой приведенной стоимости денежных поступлений от инвестиционного проекта за весь период его реализации к приведенной стоимости инвестированного капитала.
Индекс рентабельности показывает отдачу инвестированной денежной единицы, вложенной в проект, вне зависимости от направления ее использования.
Значение индекса рентабельности определяется по формуле:
(8)
где PI - индекс рентабельности;
CFt - денежный поток в период (год) t;
r - ставка дисконтирования денежных потоков;
CFo - объем первоначальных инвестиций;
NPV - чистая приведенная стоимость.
Правила принятия решений по индексу рентабельности инвестиционного проекта:
- в случае независимых проектов принимается любой проект, для которого PI больше единицы;
- в случае альтернативных проектов выбирается вариант с большим значением PI;
- в случае наличия барьерного показателя, принимается проект с PI, большим, чем установленное значение.
2) Внутренняя норма доходности (internal rate of return, IRR) - ставка дисконтирования, при которой уравниваются сегодняшние вложения и стоимость будущих денежных потоков инвестиционного проекта.
Предпосылки метода IRR:
- регулярность денежного потока (в ходе реализации проекта денежные потоки меняют знак только один раз: в начальный момент времени осуществляются инвестиции, а далее инвестиционный проект генерирует денежные поступления);
- разновременные доходы и затраты имеют разную стоимость;
- инвестиционный проект полностью реализуется за счет собственных средств.
Значение данного показателя находится путем решения уравнения относительно IRR:
(9)
где IRR - внутренняя норма доходности;
CFo - объем первоначальных инвестиций;
CFt - денежный поток в период (год).
Основными недостатками показателя IRR являются инвариантность относительно направления движения денежных средств и применимость только к ординарным денежным потокам.
2) Точный период окупаемости (precise payback period, PPBP) - минимальное число периодов (лет), в течение которых прогнозные денежные потоки в совокупности устойчиво достигают величины, не меньшей суммы первоначальных вложений, то есть кумулятивный денежный поток проекта становится положительным. Данный модифицированный показатель позволяет оценить период окупаемости с точностью до дня.
Значение точного периода окупаемости определяется по формуле:
(1)где PPBP - точный период окупаемости;
n - минимальное целое число лет, при котором накопленный денежный поток становится неотрицательным;
CCFn-1 - накопленный денежный поток за период n-1;
CFn - денежный поток в период (год) n.
В реальном секторе экономики с развитым вторичным рынком используется экстренный период окупаемости проекта. Данный модифицированный показатель предполагает возможность быстрой ликвидации проекта путем продажи и возврата первоначальных вложений, поэтому позволяет учитывать различные варианты управленческих решений при реализации проектами
3) Экстренный период окупаемости (bail-out payback period, BPBP) - минимальное целое число периодов (лет), в течение которых прогнозный кумулятивный денежный поток с учетом ликвидационной стоимости проекта устойчиво достигает величины, не меньшей суммы первоначальных вложений.
Аналогично BPBP можно рассчитать точный экстренный период окупаемости, а также, ряд модификаций на основе дисконтированных денежных потоков.
4) Учетная норма доходности (accounting rate of return, ARR) - отношение бухгалтерской (учетной) прибыли к понесенным затратам или активам.
Учетная норма доходности является относительным показателем эффективности инвестиционного проекта и показывает, сколько прибыли приходится на единицу вложенного капитала.
(2)где ARR - учетная норма доходности;
AvNPyear - средняя годовая чистая прибыль;
AvAssetsyear - средние годовые активы.
В расчет средних годовых активов проекта должны попадать только те активы, которые участвуют в получении прибыли.
Правила принятия решений по периоду окупаемости инвестиционного проекта:
- в случае независимых проектов принимается любой проект, для которого учетная норма доходности больше единицы;
- в случае альтернативных проектов выбирается вариант с большим значением учетной нормы доходности;
- в случае наличия барьерного показателя, принимается проект с учетной нормой доходности, меньшим, чем установленное значение.
Экономические показатели.
При дисконтировании (наращении), то есть приведении всех компонент денежного потока к заданному моменту времени используется оценка стоимости капитала, которая называется требуемая норма доходности.
Требуемая норма доходности инвестора (required rate of return, RRR) - это минимальная доходность, которую должны обеспечить инвестиции с учетом заданного уровня риска.
Определение требуемой нормы доходности происходит согласно следующим принципам:
- приращения (любое вложение средств должно приносить прирост благосостояния);
- необходимости (размер требуемой нормы доходности не может быть ниже определенной величины, так как инвестор имеет обязательства перед третьими лицами и получение дохода ниже уровня обязательств является нецелесообразным);
- альтернативности (если средства вложены в альтернативу 1, то они уже не могут быть вложены в альтернативу 2, следовательно, доходность альтернативы 1 не должна быть меньше доходности альтернативы 2) 16.
Методы определения требуемой нормы доходности:
1) в качестве ставки используется доходность альтернативных вложений, схожих по степени риска с оцениваемым инвестиционным проектом;
2) в качестве ставки используется среднеотраслевая доходность с рядом корректировок, учитывающих степень риска конкретного инвестиционного проекта;
3) в качестве ставки дисконтирования используется средневзвешенные затраты на капитал, отражающие стоимость привлечения дополнительной единицы капитала с учетом всех возможных источников.
Алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал:
WACC=Wd*rd*(1-T) +Wp*rp +We*re , (3)
где WACC - средневзвешенные затраты на капитал;
Wd, Wp, We - доли заемных средств, привилегированных акций и собственного капитала (нераспределенной прибыли и обыкновенных акций) соответственно;
rd, rp, re - затраты на привлечение соответствующих видов капитала;
T - ставка налога на прибыль.
4) Метод кумулятивного построения - на основе безрисковой ставки доходности путем корректировок на величину надбавок за счет различных факторов риска получают итоговую требуемую норму доходности проекта.
Формула расчета ставки дисконтирования методом кумулятивного построения:
r=ro+ri + ...+Tn , (4)
где r - ставка дисконтирования;
r0 - безрисковая ставка дохода;
ri - премии за риск вида i, для i = {1,... ,п}.
Выделяют следующие основные группы рисков:
- страновой риск (изменения законодательства, возможность утери прав собственности);
- качество управления (диапазон значений 0-5%);
- размер компании (чем больше размер компании, тем меньше возможные риски, диапазон значений 0-3%);
- фактор финансовой структуры или источников финансирования проекта (ключевыми индикаторами выступают показатели концентрации собственного капитала и текущей ликвидности, диапазон значений 0-5%);
- уровень территориальной, производственной и товарной диверсификации (чем выше диверсификация, тем меньше премия за риск, диапазон значений 0-3%);
- диверсификация сбыта (диапазон значений 0-4%);
- прогнозируемость доходов проекта и его расчетная рентабельность (диапазон значений 0-4%).
- прочие риски или отраслевые (влияние на прогнозируемость доходов проекта специфических рисков компании, диапазон значений 0-5%).
5) метод экстракции (экспертных оценок) строится на оценке доходности путем анализа аналогичных проектов на основании маркетингового исследования.
Критерии сопоставимости сделок:
- единство отрасли;
- сопоставимость размеров компаний;
- структура активов и пассивов компаний;
- схожие значения показателей экономической эффективности и уровня финансового риска 17.
На основании данных, полученных в ходе маркетингового исследования, осуществляется расчет средней нормы доходности по проектам.
1) Дисконтированный период окупаемости (discounted payback period, DPBP) - минимальное число периодов (лет), в течение которых прогнозные дисконтированные денежные потоки в совокупности устойчиво достигают величины, не меньшей суммы первоначальных вложений, то есть кумулятивный дисконтированный денежный поток проекта становится положительным.
2) Точный дисконтированный период окупаемости (precise discounted payback period, PDPBP) -минимальное число периодов (лет) с точностью до дня, в течение которых прогнозные дисконтированные денежные потоки в совокупности устойчиво достигают величины, не меньшей суммы первоначальных вложений, то есть кумулятивный дисконтированный денежный поток проекта становится положительным.
Значение точного периода окупаемости определяется по формуле:
, (5)
где PDPBP - точный дисконтированный период окупаемости;
t - минимальное целое число лет, при котором накопленный дисконтированный денежный поток становится неотрицательным;
CDCFt-1 - накопленный дисконтированный денежный поток за период t-1;
DCFt - дисконтированный денежный поток в период (год) t.
3) Экстренный дисконтированный период окупаемости (bail-out discounted payback period, BPBP) -минимальное целое число периодов (лет), в течение которых прогнозный дисконтированный кумулятивный денежный поток с учетом ликвидационной стоимости проекта устойчиво достигает величины, не меньшей суммы первоначальных вложений.
4) Чистая приведенная стоимость (net present value, NPV) - сумма первоначальных инвестиций и приведенной стоимости будущих денежных потоков проекта.
NPV показывает разницу между суммой дисконтированных денежных потоков инвестиционного проекта и суммой приведенных к текущему моменту времени сумм стоимостей всех затрат, требующихся для реализации проекта.
Значение чистой приведенной стоимости определяется по формуле:
(6)где NPV - чистая приведенная стоимость;
CFt - денежный поток в период (год) t;
r - ставка дисконтирования денежных потоков;
DCFt - дисконтированный денежный поток в период (год) t.
Частным случаем расчета показателя NPV является оценка чистой приведенной стоимости проекта с неограниченным сроком реализации. Модификация расчета предполагает использование алгоритма, применяемого при оценке стоимости ценных бумаг, модель Гордона (при постоянном темпе роста денежных потоков во времени):
, (7)где NPV - чистая приведенная стоимость;
CF1 - компонента денежного потока на конец 1 периода;
Io - первоначальные инвестиции в проект;
r - ставка дисконтирования денежных потоков;
g - темп роста денежного потока по отношению к предыдущему периоду.
Правила принятия решений по чистой приведенной стоимости инвестиционного проекта:
- в случае независимых проектов принимается любой проект, для которого NPV неотрицательна;
- в случае альтернативных проектов выбирается вариант с большим значением NPV;
- в случае наличия барьерного показателя, принимается проект с NPV, большим, чем установленное значение 18.
Метод NPV учитывает, каким образом расходные и доходные денежные потоки инвестиционного проекта распределяются во времени, что позволяет точно оценить результативность реализации проекта и провести сравнение с проектами с отличным временным распределением денежных потоков.
Существенным недостатком критерия чистой приведенной стоимости с точки зрения менеджмента является пассивность в части принятия управленческих решений и не учитывает гибкость в управлении проектом.
Альтернативные показатели оценки инвестиционного проекта.
1) Индекс рентабельности / прибыльности (profitability index, PI) - отношение чистой приведенной стоимости денежных поступлений от инвестиционного проекта за весь период его реализации к приведенной стоимости инвестированного капитала.
Индекс рентабельности показывает отдачу инвестированной денежной единицы, вложенной в проект, вне зависимости от направления ее использования.
Значение индекса рентабельности определяется по формуле:
(8)где PI - индекс рентабельности;
CFt - денежный поток в период (год) t;
r - ставка дисконтирования денежных потоков;
CFo - объем первоначальных инвестиций;
NPV - чистая приведенная стоимость.
Правила принятия решений по индексу рентабельности инвестиционного проекта:
- в случае независимых проектов принимается любой проект, для которого PI больше единицы;
- в случае альтернативных проектов выбирается вариант с большим значением PI;
- в случае наличия барьерного показателя, принимается проект с PI, большим, чем установленное значение.
2) Внутренняя норма доходности (internal rate of return, IRR) - ставка дисконтирования, при которой уравниваются сегодняшние вложения и стоимость будущих денежных потоков инвестиционного проекта.
Предпосылки метода IRR:
- регулярность денежного потока (в ходе реализации проекта денежные потоки меняют знак только один раз: в начальный момент времени осуществляются инвестиции, а далее инвестиционный проект генерирует денежные поступления);
- разновременные доходы и затраты имеют разную стоимость;
- инвестиционный проект полностью реализуется за счет собственных средств.
Значение данного показателя находится путем решения уравнения относительно IRR:
(9)где IRR - внутренняя норма доходности;
CFo - объем первоначальных инвестиций;
CFt - денежный поток в период (год).
Основными недостатками показателя IRR являются инвариантность относительно направления движения денежных средств и применимость только к ординарным денежным потокам.