Файл: Виды ценных бумаг (производные ценные бумаги).pdf

3) ценные бумаги, представляющие другие ценные бумаги;

4) ценные бумаги, закреп­ляющие возможность получения в качестве надлежащего исполнения обязательства иных ценных бумаг.

Если обратиться к видовому многообразию ценных бумаг, то бесспорной является квалифика­ция в качестве производных ценных бумаг опциона эмитента и российских депозитарных расписок. На их производный характер указывают имеющиеся в российском законодательстве дефиниции.^[13]

Согласно ст. 2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» опцион эмитента - это именная эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и/или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитен­та такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента; российская депозитарная расписка -именная эмиссионная ценная бумага, не имеющая номинальной стоимости, удостоверяющая право собственности на определенное количество представляемых ценных бумаг (акций или облигаций иностранного эмитента либо ценных бумаг иного иностранного эмитента, удостоверяющих права в отношении акций или облигаций иностранного эмитента) и закрепляющая право ее владельца требо­вать от эмитента российских депозитарных расписок получения взамен российской депозитарной расписки соответствующего количества представляемых ценных бумаг и оказания услуг, связанных с осуществлением владельцем российской депозитарной расписки прав, закрепленных представляе­мыми ценными бумагами.

Некоторые авторы к производным ценным бумагам относят также варрант, владелец которого получает право покупки ценных бумаг по установленной цене в течение определенного периода вре­мени или бессрочно. Наиболее широкий подход использует А.В. Габов. Он исходит из того, что производные ценные бумаги могут предусматривать получение прав как на другие ценные бума­ги, так и из других ценных бумаг. Следуя данному критерию, к производным ценным бумагам должны относиться не только опционы, российские депо­зитарные расписки, но и облигации конвертируемые, облигации с ипотечным покрытием, ипотечные сертификаты участия, инвестиционные паи паевых инвестиционных фондов, акции, государственные облигации, жилищный сертификат.^[14]

Проведенный в первом подпункте анализ позволяет сделать вывод, что понятие и систематизация произ­водных ценных бумаг пока не нашли однозначного закрепления в научной литературе и требуют бо­лее детального законодательного регулирования.

---

2.2. Содержание производных бумаг

Правовая природа производных долговых ценных бумаг (облигаций) состоит в том, что они представляют собой отношения по поводу:

- купли-продажи свободно обращающихся имущественных прав и связанных с ними обязательств на рыночные активы (кредитные деньги, ценные бумаги) или на инструменты рынка, которые фиксируют заключе­ние срочных контрактов на кассовом рынке (догово­ры займа, банковского вклада, ипотечного кредита и т.д.).

Данное обстоятельство позволяет говорить о производных облигациях как об особых моделях со стандартизованными целями, структурой, принципами действия (механизмами) и вполне предсказуе­мыми результатами их применения на практике. Так, внедрение на ипотечном рынке структурированных облигаций преследовало цель повышения управля­емости риском предоплаты посредством (раскрытие механизма) его распределения между отдельными классами (траншами) порядковых облигаций. Как следствие, использование структурированных облигаций обеспечило снижение степени неопре­деленности срока погашения долевых облигаций.

В качестве другого примера, по мнению Е.В. Ивановой можно рассмотреть разделенную облигацию, изначально предназна­ченную для снижения стоимости финансирования государственного долга через повышение деловой активности и представляющую собой обыкновен­ную облигацию, у которой денежные потоки разде­лены и превращены в самостоятельные дисконтные облигации с определенным сроком погашения.^[15]

Распространение таких дисконтных облигаций в результате обеспечило рост общего уровня ликвидности на рынке и существенно расширило впоследс­твии качественно и количественно круг операций, осуществляемых с разделенными облигациями и дисконтными займами, выпущенными на их осно­ве. Исследуя по аналогии прочие виды вторичных облигаций как специфические модели, вполне четко прослеживается содержание каждого их компонента (цель, структура, механизм, результат).

Вторичные облигации представлены широ­ким спектром рыночных инструментов, каждый из которых преследует реализацию определенных целей и удовлетворение конкретных требований эмитентов и инвесторов. Классификации произ­водных облигаций носят условный характер ввиду переплетения свойств их отдельных видов. При на­иболее общем подходе вторичные облигационные займы могут быть разбиты по методу обеспечения на два крупных блока — закладные и беззакладные ценные бумаги. Закладные вторичные облигации выпускаются под залог имущества, и здесь в ка­честве основы эмиссии выступает одна или груп­па однородных закладных. Различная категория заложенного имущества обеспечивает выделение отдельных групп закладных облигационных займов — ипотечных облигаций и облигаций, выпущенных под залог движимого имущества. Беззакладные облигации предусматривают иные механизмы взаимосвязи с исходными рыночными инструментами: разде­ление исходной облигации (стрипы), конверсия задолженности (облигации Брейди), предоставление права на обмен (конвертируемые облигации и обли­гации с варрантами) и обеспечение потоками, ге­нерируемыми базовыми инструментами (облигации на основе пула кредитных договоров).^[16]

---

Ипотечные облигации. Рассматриваемую груп­пу облигаций объединяет объект залога, в качестве которого выступает недвижимость или земля, при этом критерием выделения отдельных видов ипо­течных облигаций служит характер обеспечения. В случае если облигации обеспечены оплаченным имуществом физических или юридических лиц, они относятся к облигациям, обеспеченным за­кладной под недвижимость/землю. Объединение однородных ипотечных кредитов (закладных) в специальные пулы стало основой для возник­новения серии облигаций, выпущенных на базе ипотек.

Е.А. Крутий указывает на распространение практики финансирования путем эмиссии облигаций, обеспеченных заклад­ными под недвижимость, связано с обладанием предприятиями (металлургической и газовой про­мышленности, электроснабжения) значительным обеспечением по стоимости своей недвижимости, используемой ими для последующих заимствова­ний по мере дальнейшего расширения. При этом по одному договору (закладной) могут выпускать­ся различные серии облигаций. Те облигации, которые обеспечены первыми закладными под недвижимость, устанавливают первоочередное право удержания имущества эмитента. Имущество, приобретенное корпорацией после выкупа облига­ций, также может быть использовано в качестве их обеспечения.

Долевые ипотечные облигации (пропускные, переходные, вторичные закладные, сертификаты участия) составляют долю стоимости пула и дохода по нему, пропорциональным образом распределяя денежный поток по ипотечным кредитам между держателями облигаций. Структурированные (по­рядковые) ипотечные облигации состоят из серий соответствующих облигаций (траншей), делящих основную сумму и купонный доход в рамках ипотечного пула, и предполагают осуществление выплат заемщикам по определенным правилам (в зависимости от их приоритетов). Каждая облигация в долговых сериях, за исключением «остаточных серий», имеет фиксированную очередность срока погашения и процентные выплаты, аналогичные обычной облигации. Сроки погашения различных траншей выбираются в соответствии с потреб­ностями инвестора.^[17]

По ипотечным облигациям с отделяемым купоном процентные и погасительные платежи распределяются между траншами нерав­номерно. В одном случае ипотечные облигации содержат транши типа «только проценты» (Ю), совмещенные с траншами «только основная сум­ма долга» (РО);

в другом - транши с плавающей процентной ставкой, основанные на пуле ипо­течных кредитов также с плавающей процентной ставкой или совмещенные с траншем, «обратным плавающей ставке». Особенность последнего типа транша заключается в изменении купонного дохода по нему противоположно изменению рыночных ставок процента. Другой вид МВ8-облигаций с более коротким фактическим сроком погашения основан на ипотеках «воздушный шар» и предпола­гает пересмотр условий ипотечных кредитов пула в определенные будущие даты (например, ипотека с 30-летним сроком погашения может иметь перио­ды пересмотра от 5 до 7 лет). Платеж «воздушный шар» по ипотечным облигациям — это сумма, выплачиваемая при наступлении срока погашения и определяемая как разность между номинальной стоимостью облигации и сумм, выплаченных в предшествующие даты пересмотра.^[18]

---

Облигации под залог движимого имущества. В зависимости от вида движимого имущества, пере­даваемого в залог, встречаются несколько типов закладных облигаций, а именно: облигации под залог оборудования, транспортных средств или ценных бумаг.

По облигациям с переменным (плавающим) залогом в качестве обеспечения выступают маши­ны, оборудование, материалы. Данные облигации выпускаются в целях покупки оборудования и в ос­новном применяются транспортными компаниями (авиационными и железнодорожными). При этом титул собственности по приобретаемому имущес­тву возлагается на доверенное лицо, и эмитент не становится собственником до момента погашения облигаций. С.А. Чаркин обращает внимание, что если эмитент прекращает платежи по облигациям, то доверенное лицо продает обеспе­чение и ликвидирует задолженность, не прибегая к процедуре банкротства в отношении эмитента.

Облигации под залог оборудования обычно предус­матривают серийное погашение, т.е. часть эмиссии погашается каждый год после выпуска. При этом размер погашаемого займа превышает величину амортизации по обеспечению. При типичном пред­ложении эмитент осуществляет первоначальный платеж в размере 20 % и заимствует оставшуюся часть суммы путем продажи сертификатов, далее выкупаемые им 15 равными ежегодными плате­жами, преимущественно без права досрочного погашения.

Облигации под залог ценных бумаг обеспечены акциями, облигациями и другими ценными бума­гами, которые принадлежат эмитенту. Стоимость залога определяется рыночной ценой данных ценных бумаг. В зависимости от качества закла­дываемых ценных бумаг определяется сумма, на которую могут быть выпущены облигации, кото­рая не должна превышать 70 % стоимости залога. Данные облигации выпускаются достаточно редко. Объектом залога обычно выступают ценные бумаги дочерних компаний, депонируемые в целях консо­лидации задолженности.

Разделенные облигации. В процессе разделения (декомпозиции) обычная купонная облигация превращается в серию самостоятельных облигаций с нулевым купоном (стрипов), различающихся сроками обращения и уровнем дисконта. При этом погашение номинальных стоимостей стрипов осуществляется за счет соответствующих платежей по купонам и основной сумме исходной облигации.^[19]

Таким образом, элементы купонной облигации трансформируются в ценные бумаги двух типов:

1) стрипы на номинальную стоимость («корпус») и 2) стрипы на купонный доход по разделенной облигации.

---

Эмиссия облигаций с нулевым купоном, как правило, осуществляется крупными инвести­ционными компаниями или банками на основе имеющегося в их распоряжении портфеля высоко­надежных облигаций в целях получения дифферен­циальной прибыли, основанной на расхождении стоимости продажи стрипов и стоимости портфеля облигаций, лежащего в их основе. Стрипы также обладают особой привлекательностью для инвесторов и спекулянтов. Последним нравится финансовый рычаг, свойственный стрипам с боль­шими сроками до погашения. Заинтересованность нституциональных инвесторов (преимуществен­но пенсионных фондов) объясняется отсутствием риска реинвестирования: по причине отсутствия купонных платежей, требующих повторного вло­жения, общая прибыль по разделенным облига­циям, удерживаемым до погашения, не зависит от будущих процентных ставок. Индивидуальные инвесторы выигрывают на расхождении котировок на стрипы и исходные купонные облигации: если суммарная стоимость компонентов превосходит цену облигации, дилер будет разделять облигацию, в противном случае - проводить ее восстановле­ние. Однако выгодность инвестирования в стрипы существенно снижается, если они не размещены по программам, которые позволяют сокращать налог, поскольку повышенная скидка с номинала рассматривается в качестве вмененного дохода и подлежит налогообложению.^[20]

Заключение

На протяжении последних нескольких десятилетий область применения ценных бумаг постепенно расширяется. При этом одним из наиболее перспективных и динамично развивающихся направлений их прикладного использования является фондовый рынок, в рамках которого ключевым ориентиром при формировании инвестиционного портфеля выступает выбранный инвестором предпринимательский индекс.

В настоящее время стратегия внедрения ценных бумаг (их распространение эмитентом) на рынке ценных бумаг (фондовые рынки и биржи) получила чрезвычайно широкое распространение за рубежом, однако в России она только начинает завоевывать популярность среди участников при том, что большой процент операций носит все тот же спекулятивный характер.

На данный момент востребована стратегия пошагового распространения ценных бумаг, их внедрение с целью запуска полноценного цикличного оборота, результативность таковых шагов вполне высока. Это обусловлено тем, что она, не требуя от участников предпринимательской деятельности узкоспециализированных знаний и навыков, позволяет сформировать портфель ценных бумаг обеспеченного в рамках государственного и самоуправляемого регулирования.

---