Файл: «Влияние слияний компаний на концентрацию в отрасли (по выбору). ».pdf
Добавлен: 14.06.2023
Просмотров: 166
Скачиваний: 2
СОДЕРЖАНИЕ
ГЛАВА 1. ЭФФЕКТИВНОСТЬ СДЕЛОК СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ НА КОНЦЕНТРАЦИЮ В ОТРАСЛИ 7
1.1. Подходы к анализу эффективности сделок слияний и поглощений 7
1.2. Исследование эффективности сделок слияний и поглощений на развивающихся рынках капитала 10
2.1. Влияние типа компании-цели (частная/публичная) на эффективность сделок слияний и поглощений 15
3.1. Источники и критерии формирования выборки 22
3.2. Методология исследования 26
3.3. Тестирование гипотез и интерпретация результатов 35
ВВЕДЕНИЕ
Актуальность темы исследования.
В современном мире сделки слияний и поглощений рассматриваются компаниями как быстрый способ выйти на новые рынки, повысить конкурентоспособность предприятия, внедрить новые торговые марки и добиться эффекта масштаба (Faulkner et al.(2012)). Согласно данным обзора рынка слияний и поглощений McKinsey, в 2015 году было совершено более 7,500 сделок рекордной общей стоимостью свыше 4,5 триллионов долларов[1].
Тем не менее, согласно результатам, полученным современными исследователями, порядка 50-75% совершенных сделок не оправдывает возложенных на них ожиданий (Papadakis(2005), King et al.(2004)), в связи с чем вопрос эффективности сделок слияний и поглощений является крайне актуальным.
Согласно результатам исследований на развитых рынках капитала, средняя избыточная доходность сделки при покупке частных компаний устойчиво является положительной, в то время как доходность сделок при приобретении публичных компаний нулевая или отрицательная (Fuller et al.(2002), Kose et al.(2010), Ang and Kohers(2001), Bae et al.(2013), Conn et al.(2005), Faccio et al.(2006)). Это делает актуальным вопрос о зависимости эффективности сделок слияний и поглощений от типа приобретаемой компании-цели на развивающихся рынках капитала.
В своей работе Черкасова(2011) отмечает, что применительно к рынкам развивающихся капиталов данный вопрос еще мало изучен. На сегодняшний день существует лишь несколько исследований эффективности сделок слияний и поглощений частных и публичных компаний на развивающихся рынках капитала (Черкасова(2011), Чиркова (2011)).
Степень разработанности проблемы.
В зарубежной литературе изучением эффективности сделок слияний и поглощений в зависимости от типа приобретаемой компании занимались Fuller et al.(2002), Kose et al.(2010), Ang and Kohers(2001), Bae et al.(2013), Conn et al.(2005), Faccio et al.(2006), Jaffe et al.(2015). В российской науке исследования, посвященные детерминантам эффективности сделок слияний и поглощений частных и публичных компаний, принадлежат таким авторам, как Черкасова(2011), Чиркова (2011).
Целью данной работы является оценка эффективности сделок слияний и поглощений частных и публичных компаний на развивающихся рынках капитала.
Поставленная цель обуславливает решение следующих задач:
- Сравнить подходы к анализу эффективности сделок слияний и поглощений и проанализировать результаты исследований эффективности сделок на развивающихся рынках капитала.
- Проанализировать причины разницы в избыточной доходности компании-покупателя в случае приобретения частных и публичных компаний-целей, полученной исследователями на развитых и развивающихся рынках капитала.
- Обосновать влияние асимметрии информации на выбор компании-покупателя при приобретении частной или публичной компании-цели.
- Предложить модель оценки эффективности сделок слияний и поглощений частных и публичных компаний в развивающихся странах группы БРИКС.
- Оценить влияние диверсификации бизнеса на принятие решения компанией-покупателем о приобретении частной или публичной цели.
- Оценить влияние принадлежности компании-цели к высокотехнологичной отрасли на принятие решения компанией-покупателем о приобретении частной или публичной цели.
Объектом исследования являются публичные компании из развивающихся стран группы БРИКС, которые инициировали процесс совершения сделок слияний и поглощений в период с 1997 по 2017 год.
Предметом исследования является различная реакция фондового рынка на объявления о сделках слияний и поглощений частных и публичных компаний.
Теоретической и методологической основой настоящего исследования выступают научные труды современных российских и иностранных ученых по вопросам эффективности сделок слияний и поглощений частных и публичных компаний. Методология исследования включает в себя событийный и регрессионный анализ.
В качестве информационной базы исследования использованы информационно-аналитическая база данных S&P Capital IQ и базы данных Bloomberg
Научная новизна.
Восполнен существующий пробел в современных экономических исследованиях эффективности сделок слияний и поглощений для компании-покупателя в зависимости от типа приобретаемой компании на развивающихся рынках капитала. На примере стран группы БРИКС за период с 1997 по 2017 год выявлены детерминанты, которые влияют на выбор компании-покупателя при приобретении публичной или частной компании-цели.
Теоретическая значимость заключается в учете фактора эндогенности выбора типа компании-цели при тестировании влияния типа приобретаемой компании на эффективность сделок слияний и поглощений, что ранее не учитывалось в большинстве аналогичных работ
Практическая значимость данного исследования заключается в возможности применения его результатов Менеджментом и Советом Директоров компаний при принятии решений о сделках слияний и поглощений. Данные предложенного исследования могут предоставить более углубленное понимание механизмов выбора между публичной и частной компаниями, а также анализ эффективности сделок по приобретению частных и публичных компаний-целей.
Структура работы.
Наше исследование структурировано следующим образом: введение,
3 главы, заключение, список литературы, приложения.
В Главе 1 сравниваются существующие подходы к оценке эффективности сделок слияний и поглощений и анализируются результаты работ по исследованию эффективности сделок слияний и поглощений методом анализа краткосрочной доходности акций на развивающихся рынках капитала.
В Главе 2 рассматривается разница в доходности сделок по приобретению частных и публичных компаний и анализируется теоретический аспект выбора компанией между публичной и частной целью, формулируются основные гипотезы данного исследования.
В Главе 3 подробно изложена модель настоящего исследования, описаны критерии формирования выборки и предложены результаты исследования.
В Заключении приводятся основные результаты проведенной работы.
ГЛАВА 1. ЭФФЕКТИВНОСТЬ СДЕЛОК СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ НА КОНЦЕНТРАЦИЮ В ОТРАСЛИ
Подходы к анализу эффективности сделок слияний и поглощений
Существует несколько возможных подходов к оценке эффективности сделок слияний и поглощений(Beitel et al.(2004)):
- Анализ краткосрочной доходности акций
- Анализ долгосрочной доходности акций
- Анализ показателей финансовой отчетности
- Анализ эффективности путем ретроспективного опроса ключевых участников процесса
- Анализ процессов интеграции
- Анализ последующих сделок дивестиций
Анализ краткосрочной доходности акций.
В академической литературе наиболее часто встречаются работы, исследующие краткосрочную доходность акций методом событийного анализа (event study). Метод событийного анализа основывается на гипотезе о средней рыночной эффективности( semi-strong form EMH ), которая предполагает, что рынок отражает всю публично доступную информацию. Так, исследователи оценивают «нормальную доходность» акций компании до объявления о сделке, а затем сравнивают ее с доходностью за несколько дней до и после события, т.н. «окно события» (MacKinlay(1997), McWilliams and Siegel(1997)). Избыточная доходность, наблюдаемая в этот период, представляет собой стоимость, которую генерирует сделка для акционеров.
Среди исследователей нет единого мнения относительно размера «окна события». Предполагается, что размер окна должен быть выбран таким образом, чтобы зафиксировать реакцию рынка на объявление о сделке, при этом не привнеся «шумы». Существуют работы с окнами [+1] (например, Anand and Delios(2002), Ma et al.(2009)), [-1;+1] (например, Conn et al.(2005), Jafee et al.(2015), Moeller et al.(2004)), [ -2 ;+2] (например, Faccio et al.(2006), Ma et al.(2012))), [-5; +5] (Huyghebaert and Luypaert (2013), Chi et al.(2011)),
[-20; +20] (Weston et al.(1999), MacKinlay(1997)). Ряд же исследователей использует не симметричные относительно события окна с целью зафиксировать реакцию на рынке в случае утечки информации (например,
[-20; +1], [-20;+5], [-20;+10] у Capron and Shen(2007)).
В своей работе Ивашковская и др.(2009) отмечает, что на развивающихся рыках, которые являются менее эффективными и на которых может существовать неопределенность относительно точной даты объявления, целесообразно использование более длинных окон.
Популярность анализа краткосрочной доходности акций основана на том, что данный способ позволяет напрямую оценить изменения стоимости компании для акционеров и сводит к минимуму влияние других некоррелированных событий (Brown and Warner(1985)). Более того, котировки публичных компаний находятся в открытом доступе. С другой стороны, данный подход позволяет оценить лишь финансовую эффективность, игнорируя такой важный аспект сделки, как интеграция процессов (Larsson and Finkelstein(1999)). Как указывает в своей работе Montgomery and Wilson(1986), оценка краткосрочной доходности на практике позволяет лишь оценить ожидания инвесторов от сделки, величину ex ante, а не ex post.
Анализ долгосрочной доходности акций
При анализе долгосрочной доходности исследователи оценивают эффективность сделки слияния и поглощения после даты объявления. Оценка долгосрочной доходности также производится с помощью метода event study, однако, окно события увеличивается до нескольких месяцев и лет: 12 месяцев (например. Hayward and Hambrick (1997)), 36 месяцев (например, King et al. (2008)), 9 лет (например, Fowler and Schmidt (1988)).
Как и в случае оценки краткосрочной доходности, оценка долгосрочной доходности напрямую зависит от величины выбранного окна. Более того, как отмечают Sudarsanam and Mahate(2006) на долгосрочном окне метод событийного анализа имеет низкую статистическую значимость, в связи с чем данный подход часто подвергается критике.
Анализ показателей финансовой отчетности
Анализ показателей финансовой отчетности обычно производится в динамике: показатели, представленные в отчетности компании до сделки по слиянию и поглощению, сравниваются с показатели реорганизованной компании. Наиболее часто исследуемыми показателями являются: показатель рентабельности активов(ROA), рост продаж(Growth in Sales) и рентабельность активов(ROE) (Desai et al. (2005), Zollo and Singh (2004), Fowler and Schmidt (1988), Stahl and Voigt (2008)).
Хотя финансовые показатели считаются хорошими индикаторами наличия синергических эффектов, оценка эффективности сделок слияния и поглощения путем анализа финансовых показателей часто подвергается критике, так как бухгалтерские данные отражают прошлую деятельность компании и не способны изолировать эффекты нескольких событий (Montgomery and Wilson(1986)).
Анализ эффективности путем ретроспективного опроса ключевых участников процесса
Кроме объективных критериев эффективности сделок слияний и поглощений, исследователи также применяют субъективные критерии, основывающиеся на результатах опросов ключевых участников процесса. Лист с вопросами может включать как финансовые, так и нефинансовые аспекты бизнеса, ответить на которые предлагается аналитикам, менеджерам и директорам компаний. Главными ограничениями такого рода оценок эффективности являются дороговизна процесса сбора информации и потенциальная ошибка в точности ретроспективного воспроизведения событий ключевыми игроками, в связи с чем, в настоящее время такой вид анализа часто дополняет более традиционные методы, увеличивая качество проводимых исследований за счет включения как объективных, так и субъективных показателей эффективности(Capron and Shen(2007)).
Анализ процессов интеграции