Файл: Современные особенности курсообразования мировых валют (Курсовая политика в системе государственного регулирования экономики).pdf

Завершающим этапом перехода к плавающему режиму курсообразования стало упразднение 10 ноября 2014 г. действовавшего внутридневного операционного интервала изменений рублевой стоимости бивалютной корзины и отказ от проведения регулярных валютных интервенций. Банк России сохранил за собой право проведения операций на внутреннем валютном рынке на возвратной основе, а также валютных интервенций в случае возникновения угроз для финансовой стабильности.

Изменение Банком России курсовой политики, ее целей и механизмов реализации завершило переход Банка России к инфляционному таргетированию - достижение ценовой стабильности, выражающееся в замедлении динамики потребительских цен до 4% из расчета декабрь к декабрю, стало основной задачей регулятора. В результате 10 ноября 2014 г. рассматривается МВФ как официальная дата перехода Банка России к режиму таргетирования инфляции.

После отказа от проведения регулярных валютных интервенций в ноябре 2014 г. Банк России активно участвовал в процессе курсообразования. Максимума суммарная величина прямых продаж долларов Банком России на внутреннем валютном рынке достигла в декабре 2014 г., составив 11,9 млрд долл. В число используемых инструментов регулирования объемов валютной ликвидности к моменту отказа регулятора от проведения регулярных валютных интервенций входили операции валютный своп и РЕПО в иностранной валюте. Общий объем заключенных Банком России сделок валютный своп по покупке долларов в сентябре-декабре 2014 г. превысил 27 млрд, по их продаже – 7,5 млрд., в то время как в рамках операций РЕПО кредитным организациям предоставлено было 22,2 млрд долл. Традиционно наибольший спрос на валютную ликвидность пришелся на декабрь 2014 г., т.е. уже после прекращения регулярных валютный интервенций. В результате объем заключенных сделок валютный своп по покупке долларов в декабре 2014 г. составил 11,5 млрд, по их продаже – 3,9 млрд, операций РЕПО – 21,6 млрд. Тем не менее с учетом геополитических рисков, а также повышения напряженности на мировых финансовых рынках в связи с ожидаемым изменением ДКП ФРС США внутримесячная волатильность обменного курса доллара США к российскому рублю в декабре 2014 г. возросла до рекордных 7%, к евро – до 7,3%. По мере стабилизации ситуации на внутреннем валютном рынке в январе 2015 г объемы продаж долларов были сокращены до 2,3 млрд, по их покупке – до 0,02 млрд.

Основным каналом воздействия Банка России на состояние внутреннего валютного рынка остаются сделки «валютный своп» по покупке и продаже долларов, а также операции РЕПО в иностранной валюте. В январе-сентябре 2016 г. общий объем заключенный сделок «валютный своп» по покупке долларов снизился до 1,9 млрд, по продаже – до 0,7 млрд., тогда как в рамках операций валютного РЕПО было предоставлено около 112 млрд долл.

---

Отказ Банка России от проведения регулярных валютных интервенций и переход к плавающему валютному курсу сопровождался существенным повышением волатильности обменного курса доллара к российскому рублю. В 2014 г. среднемесячная волатильность возросла более чем в 5 раз и достигла 16,6% по сравнению с 3,3% годом ранее. И хотя, как было рассмотрено выше, переход к плавающему обменному курсу в большинстве развивающихся стран сопровождался всплеском курсовой волатильности (исключением является только Польша), со столь же существенным ее повышением столкнулись монетарные власти Индонезии и ЮАР. В этих странах отказ монетарных властей от участия в процессе курсообразования привел к росту волатильности обменного курса доллара к национальным валютам до 26,3%, и 7,2% по сравнению с 0,8% и 1% соответственно годовом ранее. Курсовая волатильность в большинстве развивающихся стран снижалась в течение года-двух после перехода к плавающим режимам.

Исключением не стала и Россия: среднемесячная волатильность обменного курса доллара к рублю уже в 2015 г. снизилась до 9,8% (таблица 1). Таблица 1

Среднемесячная волатильность обменного курса доллара к национальным валютам развитых стран, в % переход к плавающему курсу^[13]

		t-1		t*		t+1		1990-1994**		1995-1999**		2000-2004**		2005-2009**		2010-2015**			янв.-авг. 2016
Свободно плавающий курс
Мексика	1995		6,1		10,5		2,0		3,8		3,8		2,7		4,0		3,6	2,4
Чили	1999		1,8		4,7		4,9		3,2		2,8		5,5		6,1		4,0	3,2
Польша	2000		4,7		4,1		2,2		5,4		4,5		3,6		6,9		4,3	2,0
Плавающий курс
Индонезия	1997		0,8		26,3		20,7		1,2		11,8		5,9		4,9		3,6	1,9
Таиланд	1998		21,5		21,9		2,8		0,8		9,5		3,1		2,8		2,5	1,2
Бразилия	1999		2,0		7,4		3,7		55,1		3,7		9,2		8,5		6,7	8,5
Колумбия	1999		2,9		3,4		3,5		5,5		7,0		4,2		6,3		4,7	5,1
ЮАР	2000		1,0		7,2		13,0		2,7		3,4		8,3		8,3		5,5	5,4
Турция	2001		7,5		24,4		9,2		14,9		14,6		10,7		6,0		4,6	1,7
Перу	2002		1,4		1,9		0,2		28,0		1,9		1,3		2,9		2,1	2,4
Россия	2014		3,3		16,6		9,8		н/д		3,5***		1,6		3,9		7,0	7,6

---

* t – год перехода к плавающему/ свободно плавающему валютному курсу

** в среднем за год

*** среднегодовые данные за 1996-1999 гг.

Возобновлены Банком России валютные интервенции были только в мае 2015 г. и проводились в период с 14 мая по 28 июля 2015 г. Интервенционное правило Банк России объявил в день проведения первых операций по приобретению иностранной валюты^[14]. Цель возобновления Банком России интервенций заключалась в необходимости пополнения международных резервов, но не в поддержании определенного уровня обменного курса. Предполагалось, что ежедневно Банк России будет приобретать 100-200 млн долл., равномерно распределяя операции в течение дня с тем, чтобы минимизировать их влияние на динамику валютного курса. Фактический объем ежедневных операций составил 191 млн долл., что составляет менее 0,5% среднедневного оборота валютного рынка рубля. Проведение операций на внутреннем валютном рынке регулятор приостановил 28 июля 2015 г., когда их величина достигла 358 млрд долл., что соответствовало 14 месяцам импорта. В начале 2016 г. величина международных резервов Банка России покрывала уже 16 месяцем импорта. На более высоком чем в России уровне из числа таргетирующих инфляцию монетарных властей международные резервы поддерживают только в Бразилии (18 месяцев), Японии (18 месяцев) и Швейцарии (21 месяц). В Перу их запас соответствует 16 месяцем импорта, тогда как в Турции и Чили – 6 месяцам импорта, в Польше и Мексике – 5 месяцам.

С августа 2015 г. Банк России не осуществляет валютные интервенции, хотя уровень волатильности, несмотря на устойчивый нисходящий тренд, остается весьма существенным. В январе-августе 2016 г. среднемесячная волатильность номинального обменного курса доллара США к рублю снизилась до 7,6%, уступая волатильности курса доллара по отношению к бразильскому реалу (8,5%).

В среднесрочной перспективе Банка России предусматривает возможность возобновления валютных интервенций в целях пополнения международных резервов. Необходимость поддержания достаточного с учетом специфики российской экономики объема резервов, по мнению Банка России, позволит минимизировать риски для финансовой стабильности. Так, при повышении цен на нефть марки «Юралс» к 2019 г. до 55 долл. за баррель к 2019 г. и формировании благоприятной внешнеэкономической конъюнктуры появится возможность нарастить международные резервы до 500 млрд долл., что, по мнению регулятора, позволит поддержать финансовую стабильность в случае ухудшения внешнеэкономической конъюнктуры [55]. Однако регулятор не устанавливает конкретных сроков и правил, согласно которым планирует проводить интервенции.

---

Помимо этого, Банк России обозначил условия, при которых могут быть возобновлены операции по продаже иностранной валюты Банком России на внутреннем валютном рынке и увеличены объемы ее предоставления им на возвратной основе. К их числу отнесены: снижение среднегодовых цен на нефть марки «Юралс» до 25 долларов баррель, замедление темпов роста мировой экономики, сопровождающиеся сокращением доходов российского бюджета, снижением располагаемых доходов населения и привлекательности российской экономики в т.ч. для иностранных инвесторов и увеличением чистого оттока капитала частного сектора. В этих условиях, следуя прогнозным оценкам платежного баланса, Банк России допускает сокращение валютных резервов за 3 года на 35 млрд долл.

Следовать принципам свободно плавающего валютного курса, не прибегая к проведению валютных интервенций, Банк России считает возможным только при среднегодовом уровне цен на нефть марки «Юралс» в 2017-2019 гг. около 40 долл. за баррель. В таком случае чистые поступления по счету текущих операций платежного баланса России будут достаточны для обслуживания корпоративным сектором внешних обязательств. Более того, учитывая, что в этих условиях полностью они погашены до конца 2017 г., ожидаемое снижение спроса на иностранную валюту, предоставляемую Банком России, позволило регулятору приступить к сокращению объемов валютного рефинансирования кредитных организаций.

Условия реализации Банком России курсовой политики в т.ч. и в среднесрочной перспективе непосредственно связаны с реализуемой правительством макроэкономической политикой. И если в настоящее время в целях минимизации влияния операций Федерального казначейства по пополнению/расходованию средств суверенного фонда на состояние внутреннего валютного рынка Банком России разработан механизм, позволяющий корректировать величину реализуемых им интервенций, то в среднесрочной перспективе расходование средств фондов в целях финансирования бюджетных расходов осуществлялся переход от структурного дефицита к структурному профициту ликвидности уже в начале 2017 года. Однако, по мнению регулятора, в случае реализации консервативной бюджетной политики имеющихся в распоряжении Банка России механизмов стерилизации избыточного денежного предложения достаточно для поддержания краткосрочной ставки в середине процентного коридора^[15].

В целом исследование мирового и российского опыта проведения курсовой политики позволяет сформулировать следующие выводы:

---

1. Механизм проведения валютных интервенций, задействованный Банком России, соответствует практике центральных банков развивающихся стран, таргетирующих инфляцию, и не является препятствием для достижения целевого инфляционного ориентира;

2. Поддержание финансовой стабильности центральными банками развивающихся стран рассматривается в качестве обязательного условия достижения ценовой стабильности, а регулирующее воздействие Банка России на параметры спроса и предложения на внутреннем валютном рынке по средством проведения операций РЕПО в иностранной валюте и заключения сделок «валютный своп» позволяет элиминировать чрезмерные валютные риски;

3. Обозначенные Банком России принципы интервенционной политики на среднесрочную перспективу содержат условия, цели возобновления интервенций и изменения объемов валютного рефинансирования кредитных организаций. Более того в рамках оптимистичного сценария, предполагающего постепенное повышение мировых цен на нефть марки «Юралс» до 55 долл. к 2019 г., количественно обозначена цель регулятора по пополнению международных резервов – 500 млрд долл. При этом Банк России четко обозначил, что в случае возобновления валютных интервенций его приоритетной целью остается достижение и поддержание ценовой стабильности.

Учитывая, что текущий объем международных резервов Банк России считает «комфортным»¹¹, регулятор не указывает сроки, в рамках которых планирует достичь поставленной цели, а соответственно возможные объемы и периодичность валютных интервенций. Однако определение конкретных количественных ориентиров и параметров валютных операций Банком России, как свидетельствует мировая практика, могло бы способствовать снижению спекулятивного спроса экономических агентов.

Результаты проведенного исследования свидетельствуют, что реализуемая Банком России курсовая политика и рассматриваемые возможные сценарии ее преобразования в среднесрочной перспективе полностью соответствуют и принципам инфляционного таргетирования, и практике центральных банков развивающихся стран. Справедливо это и для применяемой с 2015 г. практики формулирования и объявления интервенционных правил, определяющих условия и цели возобновления интервенций, а в случае использованного в 2015 г. правила – объемы и механизм проведения валютных операций. При отсутствии цели по поддержанию обменного курса на определенном уровне или траектории его изменения такой подход не противоречит принципам свободно плавающего обменного курса, но в таком случае МВФ накладывает строго ограничивает частоту реализуемых интервенций. Как следствие в большинстве развивающихся стран, центральные банки которых придерживаются инфляционного таргетирования, национальные валюты формируются в рамках плавающих режимов курсообразования, допускающих проведение монетарными властями операций по купле/продаже иностранной валюты на внутреннем валютном рынке. Как в случае с плавающим, так и свободно плавающим курсом в соответствии с требованиями МВФ не только допустимы, но и применяются на практике операции центральных банков по рефинансированию кредитных организаций в иностранной валюте, сроки и условия проведения которых варьируются в зависимости от параметров спроса на валютную ликвидность.

---