Файл: Методы выбора проектов (Сравнительный анализ и обоснование выбора проектов).pdf

Ставка дисконтирования, используемая для оценки проектов с использованием дисконтированных методов оценки, должна соответствовать продолжительности периода, на котором базируется инвестиционный проект (например, годовая ставка берется только в том случае, если продолжительность периода составляет год) [17, c. 77].

Следует подчеркнуть, что использование методов оценки и анализа проектов предполагает множественность используемых прогнозных оценок и расчетов. Множественность определяется как возможностью применения ряда критериев, так и абсолютной целесообразностью варьирования основных параметров. Это достигается путем использования имитационных моделей в среде электронных таблиц.

Критерии, используемые при анализе инвестиционной деятельности, можно разделить на две группы в зависимости от того, учитывается ли временной параметр [3, c. 51]:

Основанные на дисконтированных оценках ("динамические" методы):

Чистая приведенная стоимость - NPV (Net Present Value);

Индекс рентабельности инвестиций - PI (Profitability Index);

Внутренняя норма прибыли - IRR (Internal Rate of Return);

Модифицированная внутренняя норма прибыли - MIRR (Modified Internal Rate of Return);

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций - DPP (Discounted Payback Period).

Основанные на учетных оценках ("статистические" методы);

Срок окупаемости инвестиций - PP (Payback Period);

Коэффициент эффективности инвестиций - ARR (Accounted Rate of Return).

Методы дисконтирования.

Основным недостатком простых методов оценки эффективности инвестиций является игнорирование того факта, что одни и те же суммы доходов или платежей, относящиеся к разным временным периодам, не равны. Понимание и учет этого фактора важны для правильной оценки проектов, связанных с долгосрочными капиталовложениями [3, c. 59].

С учетом этого фактора следует выделить два основных момента:

С точки зрения продавца, сумма денег, полученная сегодня, больше, чем сумма, полученная в будущем.;

С точки зрения покупателя, сумма платежей, произведенных в будущем, эквивалентна меньшей сумме, уплаченной сегодня [8, c. 121].

В то же время необходимо подчеркнуть тот факт, что изменение стоимости денежных сумм происходит не только за счет инфляции.

Проблема адекватной оценки привлекательности проекта, связанного с капитальными вложениями, заключается в определении того, насколько будущие доходы оправдают сегодняшние затраты. Поскольку решение должно быть принято "сегодня", все показатели будущей деятельности инвестиционного проекта должны быть скорректированы с учетом снижения стоимости (значимости) денежных ресурсов по мере снятия операций, связанных с их расходованием или поступлением [9, c. 86].

На практике корректировка заключается в приведении всех значений, характеризующих финансовую сторону проекта, к ценовой шкале, сопоставимой с существующей "сегодня". Эта операция преобразования называется "дисконтирование".

Расчет понижающих коэффициентов в практике оценки инвестиционных проектов основывается на так называемой "ставке сравнения" (коэффициенте дисконтирования или ставке дисконтирования). Смысл этого показателя заключается в изменении темпов снижения стоимости денежных ресурсов с течением времени. Соответственно, значения коэффициентов пересчета всегда должны быть меньше единицы [4, c. 90].

Фактическое значение коэффициента сравнения (CC или CD) состоит из трех компонентов:

СС - Кд = И + ПР + Р,

где СС = Кд - ставка сравнения или коэффициент дисконтирования;

И - темп инфляции;

ПР - минимальная реальная норма прибыли;

Р - коэффициент, учитывающий степень риска.

Под минимальной нормой прибыли, на которую может согласиться предприниматель (ставка отказа, отсечения) понимается наименьший гарантированный уровень доходности, сложившийся на рынке капиталов, т.е. нижняя граница стоимости капитала. В качестве эталона здесь часто выступают абсолютно рыночные, безрисковые и не зависящие от условий конкуренции облигации 30-летнего государственного займа правительства США, приносящие стабильный доход в пределах 4-5 реальных процентов годовых [14, c. 103].

Более точный расчет ставки сравнения может потребовать учета не только существующего темпа инфляции (И), но и возможного его изменения в течение рассматриваемого периода (срока жизни проекта). Для этого в формулу должен быть введен поправочный коэффициент Ип, который в случае ожидаемого роста темпов инфляции, будет иметь положительное значение. В случае предполагаемого их снижения такая поправка приведет к уменьшению общей величины ставки сравнения [14, c. 105].

В качестве приближенного значения ставки сравнения могут быть использованы существующие усредненные процентные ставки по долгосрочным ставкам рефинансирования, устанавливаемые Банком России.

Чистая приведенная стоимость (NPV).

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал [14, c. 109].

При прогнозировании доходов по годам необходимо по возможности учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов [14, c. 111].

Расчет с помощью приведенных формул вручную достаточно трудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках, разработаны специальные статистические таблицы, в которых табулированы значения сложных процентов, дисконтирующих множителей, дисконтированного значения денежной единицы и т. п. в зависимости от временного интервала и значения коэффициента дисконтирования [14, c. 112].

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля [18, c. 69].

Внутренняя норма прибыли инвестиций (IRR).

Вторым стандартным методом оценки эффективности инвестиционных проектов является метод определения внутренней нормы рентабельности проекта (Internal Rate of Return, IRR), т.е. такой ставки дисконта, при которой значение чистого приведенного дохода равно нулю.

r, при котором NPV = f(r) = 0.

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным [6, c. 81].

На практике любое предприятие финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., т.е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать "ценой" авансированного капитала (CC). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной [1, c. 94].

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя CC (или цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник) [1, c. 96]. Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова.

Очевидно, что если: IRR > CC. то проект следует принять;

< CC, то проект следует отвергнуть;= CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Практическое применение данного метода осложнено, если в распоряжении аналитика нет специализированного финансового калькулятора. В этом случае применяется метод последовательных итераций с использованием табулированных значений дисконтирующих множителей. Для этого с помощью таблиц выбираются два значения коэффициента дисконтирования r1<r2 таким образом, чтобы в интервале (r1, r2) функция NPV = f(r) меняла свое значение с "+" на "-" или с "-" на "+". Далее применяют формулу [6, c. 81]:

IRR = r1 + (r2 - r1) * (r1) / (f(r1) - f(r2)),

где r1 - значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r1)>0 (f(r1)<0); r2 - значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r2)<0 (f(r2)>0).

Точность вычислений обратно пропорциональна длине интервала (r1, r2), а наилучшая аппроксимация с использованием табулированных значений достигается в случае, когда длина интервала минимальна (равна 1%), т.е. r1 и r2 - ближайшие друг к другу значения коэффициента дисконтирования, удовлетворяющие условиям (в случае изменения знака функции с "+" на "-"):- значение табулированного коэффициента дисконтирования, минимизирующее положительное значение показателя NPV, т.е.:

f(r1) = minr{f(r)>0};

- значение табулированного коэффициента дисконтирования, максимизирующее отрицательное значение показателя NPV, т.е.

(r2) = maxr{f(r)<0}.

Путем взаимной замены коэффициентов r1 и r2 аналогичные условия выписываются для ситуации, когда функция меняет знак с "-" на "+".

Срок окупаемости инвестиций (РР).

Этот метод - один из самых простых и широко распространен в мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид: РР = n, при котором Pк > IC [5, c. 99] .

Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в анализе.

Во-первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов. Во- вторых, поскольку этот метод основан на не дисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением их по годам.

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта - главное, чтобы инвестиции окупились как можно скорее [19, c. 87].

Индекс рентабельности инвестиций (PI).

Этот метод является по сути следствием метода чистой теперешней стоимости. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле:

∑ Pk / IC(1+r)k

Очевидно, что если: РI > 1, то проект следует принять;

РI < 1, то проект следует отвергнуть;

РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Логика критерия PI такова: он характеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченности сверху общего объема инвестиций [8, c. 101].

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV [8, c. 105].

Коэффициент эффективности инвестиций (ARR).

Этот метод имеет две характерные черты: он не предполагает дисконтирования показателей дохода; доход характеризуется показателем чистой прибыли PN (балансовая прибыль за вычетом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции (ARR) рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной стоимости (RV), то ее оценка должна быть исключена [13, c. 117].