Файл: Оценка стоимости права собственности ценных бумаг, представленных документарными долгосрочными государственными ценными бумагами.pdf

Остановка роста в промышленности в октябре была обусловлена негативными тенденциями в отраслях, связанных с добычей и первичной переработкой полезных ископаемых. При общем стабилизирующем воздействии сделки ОПЕК+ на рынок нефти ответственное исполнение Россией своих обязательств, как и предполагалось, оказывало сдерживающее влияние не только на добычу сырой нефти, но и на производство нефтепродуктов. В большинстве регионов России в октябре этого года погодные условия соответствовали календарной норме, что способствовало дальнейшему замедлению роста производства природного газа, а также снижению выпуска в электроэнергетике. Наконец, около 1 п.п. падения выпуска промышленности объясняется провалом в металлургии (на 9,9% г/г в октябре), который, по-видимому, носил разовый характер.

Таблица 6

Показатели производственной активности

В то же время несырьевой сектор промышленности продолжил устойчиво расти. Поддержку обрабатывающим отраслям в октябре оказали ускорение роста в химическом комплексе (+6,5% г/г) и пищевой промышленности (+5,3% г/г). Позитивную динамику продолжают демонстрировать и отдельные подотрасли машиностроения. Двузначные темпы роста выпуска легковых и грузовых автомобилей стимулируют спрос в смежных отраслях. Программа обновления пассажирского вагонного парка РЖД и грузового подвижного состава транспортных компаний продолжает обеспечивать высокие темпы роста производства вагонов.

В 3кв17, по оценке, произошла ребалансировка внутреннего спроса. Если во 2кв17 основной вклад в экономический рост внес инвестиционный спрос (то есть рост как валового накопления основного капитала, так и запасов материальных оборотных средств), то в 3кв17, по оценке, более значимым был рост потребительского спроса. Рост оборота розничной торговли в июле-сентябре ускорился до 2,0% г/г по сравнению с 1,0% г/г во 2кв17. В то же время темп роста инвестиций в основной капитал в 3кв17 снизился до 3,1% г/г (по сравнению с 6,3% г/г во 2кв17) и оказался близок к оценкам Минэкономразвития России (3,6–4,0% г/г). Замедление роста инвестиций произошло в том числе из-за исчерпания эффекта низкой базы первого полугодия 2016 года (в 3кв16 инвестиции увеличились на 0,5% г/г после сокращения на 1,4% г/г в 1П16).

В октябре оборот розничной торговли второй месяц подряд показал трехпроцентный рост. Розничные продажи выросли на 3,0% г/г (по сравнению с 3,1% г/г в сентябре), в помесячном выражении с исключением сезонного фактора – на 0,2% м/м sa (сентябрь – 0,4% м/м sa). Годовой

рост показателя на уровне выше 3% на протяжении двух месяцев подряд зафиксирован впервые с апреля 2014 года. Увеличение потребительской активности поддерживается ростом реальных заработных плат, улучшением потребительских настроений, а также восстановлением потребительского кредитования.

Позитивные тенденции наблюдаются и в других сегментах потребительского рынка. В октябре продолжился рост оборота общественного питания (на 3,4% г/г). Кроме того, с начала года динамично растет объем международных пассажирских авиаперевозок (на 26,3% г/г в сентябре, на 33,8% г/г за первые 9 месяцев года).

Показатели рынка труда с начала года остаются стабильными. Численность рабочей силы с исключением сезонного фактора в октябре выросла на 65,3 тыс. человек на фоне роста численности занятого населения (+127,8 тыс. человек), превышающего снижение численности безработных (-62,5 тыс. человек). Сокращение численности безработных обеспечило сохранение нисходящего тренда уровня безработицы, который в октябре вернулся к значению 5,2% sa от численности рабочей силы (в сентябре, по уточненным данным, 5,3% sa).

Как и предполагалось, рост номинальных заработных плат осенью вернулся на уровень выше 7% после замедления в конце лета. Снижение темпов роста номинальной заработной платы в августе (до 5,8% г/г) было связано с неравномерностью распределения отпусков и спецификой начисления заработной платы в отпускные периоды. По уточненным данным Росстата, уже в сентябре рост номинальной заработной платы ускорился до 7,5% г/г, а в октябре, по предварительной оценке, составил 7,1% г/г. Динамика заработных плат отдельных категорий работников бюджетной сферы будет оказывать дополнительную поддержку показателям оплаты труда до конца текущего года, а также в 2018 году.

Таблица 7

Показатели потребительской активности

Уверенный рост номинальных заработных плат в сочетании с рекордно низкими показателями инфляции оказывает поддержку реальным заработным платам. По уточненным данным, прирост реальной заработной платы в сентябре составил 4,4% г/г и достиг максимального уровня с начала восстановительного цикла, начавшегося в середине 2016 года. Предварительные оценки Росстата указывают на сохранение прироста реальной заработной платы в октябре практически на уровне сентября (4,3% г/г).

Объявленная «демографическая» программа поддержит экономический рост и снизит уровень бедности. Денежная выплата при рождении первого ребенка, а также возможность получать ежемесячные выплаты из материнского капитала, предоставляемые семьям с учетом их материального положения, помимо основой цели – поддержки рождаемости, приведут к снижению уровня бедности. По нашим оценкам, меры демографической политики в совокупности с доведением МРОТ до уровня прожиточного минимума трудоспособного населения обусловят снижение доли населения с доходами ниже прожиточного минимума в 2019 году не менее чем на 1 п. п.

VI. Подходы и методы оценки

Особенность оценки стоимости долговых ценных бумаг определяется специфическими факторами, характерными для долговых ценных бумаг, а именно - способностью приносить доход, наличием риска и неопределенности при инвестировании, временным лагом между моментом инвестирования и получением дохода.

Исходя из особенностей долговых ценных бумаг как объекта оценки, оценку стоимости осуществляют с позиций доходного подхода. Во главу угла ставится доход как основной фактор, определяющий величину стоимости объекта. Чем больше доход, приносимый объектом оценки, тем больше величина его рыночной стоимости при прочих равных условия.

Основными методами оценки долговых ценных бумаг является экспертный, статистический, аналитический, факторный, рейтинговый и метод дисконтирования.

Анализ стоимости долговых ценных бумаг выполняется по их видам.

В процессе анализа рассматривают динамику стоимости, доходности, ликвидности, объемы погашения и обращения, размещение выпусков и отдельных серий.

Согласно методу дисконтированных денежных потоков цена облигации может быть представлена в виде текущей стоимости будущих доходов ее владельца:

,

где F_n – сумма, выплачиваемая при погашении облигации;

I_n – ежегодные процентные выплаты;

i - ставка дисконта;

n - конкретный период времени (год);

T - число лет до погашения облигации.

Расчет ставки дисконта осуществляется по следующему алгоритму:

- Определение безрисковой ставки.

- Премия за возможность неплатежа.

- Премия за риск неопределенности платежей.

- Премия за срок.

- Премия за ликвидность

- Расчет рыночной стоимости.

VII. Описание процесса оценки объекта оценки

Доходный подход

Оценка облигаций  состоит в том, что в течение срока существования облигации ее владелец должен получить ту же сумму, которую он вложил в облигацию при покупке. Особенность состоит в том, что совокупность платежей, которые должен получить владелец облигации растянута во времени, и следовательно, все будущие денежные потоки необходимо продисконтировать к моменту времени, для которого производится оценка стоимости облигации. В качестве показателя дисконта необходимо принимать доходность аналогичных финансовых инструментов.

Оценка облигаций состоит в том, что в течение срока существования облигации ее владелец должен получить ту же сумму, которую он вложил в облигацию при покупке. Особенность состоит в том, что совокупность платежей, которые должен получить владелец облигации растянута во времени, и следовательно, все будущие денежные потоки необходимо продисконтировать к моменту времени, для которого производится оценка стоимости облигации. В качестве показателя дисконта необходимо принимать доходность аналогичных финансовых инструментов.

В качестве безрисковой ставки по обязательствам в долларах США была принята доходность по 5-летним казначейским обязательствам США, которая составила 2,13%^[4]. Общую величину надбавки за риск отражает 5- летний CDS-спред России - 1,28 б.п.^[5] по состоянию на 01.12.2017 г.

Таким образом, ставка дисконтирования составит:

i = безрисковая ставка + надбавки за риск = 2,13+1,28=3,41%

В таблице 8 представлен расчет стоимости облигации методом дисконтирования денежных потоков.

Таблица 8

Расчет рыночной стоимости, долл. США

Таким образом, стоимость объекта оценки, определенная методом дисконтирования денежных потоков, на дату оценки – 01.12.2017 г. – составляет 209976,40 долл. США или 12300711 рублей (курс на 01.12.2017 - 58,5814 руб. долл.).

Сравнительный подход

Облигации Russia 22 котируются на торговых площадках. Цены по данным Bloomberg представлены в таблице:

Таблица 9

Цены по данным Bloomberg (bid и ask) по состоянию на 01.12.2017