ТЕМА 3.

Базовые концепции финансового менеджмента

• Концепция идеальных рынков капитала

• Концепция анализа дисконтированного денежного потока

• Концепция эффективности рынка и соотношения между риском и доходностью

• Концепция структуры капитала

• Концепция агентских отношений

• Концепция ассиметричной информации

• Концепция альтернативных затрат (концепция затрат упущенных возможностей)

• Концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта

Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов.

Концепция (от латинского conceptio  понимание, система) представляет собой определенный способ понимания или трактовки какого-либо явления.

С помощью концепции (системы концепций) выражается основная точка зрения на данное явление, задаются рамки, определяющие сущность и направления развития этого явления.

Основополагающими в финансовом менеджменте являются следующие концепции:

1. КОНЦЕПЦИЯ ИДЕАЛЬНЫХ (СОВЕРШЕННЫХ) РЫНКОВ КАПИТАЛА

(perfect, or frictionless, capital markets)

Большинство ранних теорий финансов основано на допущении существования идеальных рынков капитала.

Идеальный рынок капитала — это рынок, на котором не существует никаких затруднений, вследствие чего обмен денег и ценных бумаг может совершаться легко и не сопряжен с какими-либо затратами.

Идеальный рынок капитала имеет следующие характеристики:

1) отсутствуют трансакционные (брокерские) затраты;

2) отсутствуют налоги;

3) наличие большого числа покупателей и продавцов, вследствие чего действия отдельного продавца или покупателя не влияют на цену соответствующей ценной бумаги;

4) равный доступ на рынок для юридических и физических лиц;

5) отсутствие затрат на информационное обеспечение, что предполагает равнодоступность информации;

6) одинаковые (однородные) ожидания у всех действующих лиц;

7) отсутствие затрат, связанных с финансовыми затруднениями.

Очевидно, что большинство из этих условий в реальном мире не соблюдаются:

- существуют налоги и брокерские затраты,

- физические лица часто не имеют такого доступа на рынок, каким располагают корпорации,

- менеджеры зачастую лучше осведомлены о перспективах своих фирм, чем посторонние инвесторы, и т. д.

2. КОНЦЕПЦИЯ АНАЛИЗА ДИСКОНТИРОВАННОГО ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА

(Discounted Cash Flow, DCF)

Впервые концепция была разработана Джоном Бэром Уильямсом (J Williams, статья 1938 года, «The Theory of Investment Value»).

Майоран Дж Гордон (статья 1962 года, «The Investment, Financing, and Valuation of the Corporation») впервые применил этот метод для управления финансами корпораций, а также популяризировал его использование.

Концепция денежного потока, предполагает:

• идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид,

• оценку факторов, определяющих величину его элементов,

• выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставлять элементы потока, генерируемые в различные моменты времени,

• оценку риска, связанного с данным потоком и способ ее учета.

---

Анализ дисконтированного денежного потока основан на временной ценности денег.

Смысл временной оценки денег состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через некоторое время, не равноценны.

Эта неравноценность определяется действием трех основных причин, а именно:

• инфляцией;

• риском неполучения ожидаемой суммы;

• оборачиваемостью (т.е., сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна превышать аналогичную сумму, которой располагает инвестор в момент принятия решения, на величину приемлемого дохода).

3. КОНЦЕПЦИЯ ЭФФЕКТИВНОСТИ РЫНКА И СООТНОШЕНИЯ МЕЖДУ РИСКОМ И ДОХОДНОСТЬЮ

Концепция эффективности рынка

(в научной литературе известна как гипотеза эффективности рынка)

(Efficient Market Hypothesis, EMH)

Это одна из важнейших для инвесторов финансовых теорий. Имеет много соавторов.

Например. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.

Прежде всего, подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин «эффективность» понимается не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка.

Эффективный рынок – это такой рынок, в ценах которого находит отражение вся известная информация.

Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна,

---

Гипотеза ЕМН на практике может реализовываться в одной из трех форм, т.е. выделяют три формы эффективности рынка: слабую, умеренную и сильную.

В условиях слабой формы эффективности текущие цены на акции полностью отражают динамику цен предшествующих периодов, т.е. потенциальный инвестор не может извлечь для себя дополнительных выгод, анализируя тренды; иными словами, анализ динамики цен, каким бы тщательным и детализированным он ни был, не позволит «обыграть рынок», т.е. получить сверх доходы. Итак, в условиях слабой формы -эффективности рынка невозможен более или менее обоснованный прогноз повышения или понижения курсов на основе статистических данных о динамике цен.

В условиях умеренной формы эффективности текущие цены отражают не только имевшиеся в прошлом изменения цен, но и всю равнодоступную участникам информацию. С практической точки зрения это означает, что аналитику не нужно изучать статистику цен, отчетность эмитентов, сводки специализированных информационно-аналитических агентств, в том числе и прогнозного характера, поскольку вся подобная общедоступная информация немедленно отражается на ценах.

Сильная форма эффективности означает, что текущие цены отражают не только общедоступную информацию, но и сведения, доступ к которым ограничен. Если эта гипотеза верна, то никто не сможет получить сверхдоходы от игры на акциях, даже так называемые инсайдеры, т.е. лица, работающие в компании и/или в силу своего положения имеющие доступ к информации, являющейся конфиденциальной и способной принести им выгоду. Достаточно очевидно, что о существовании сильной формы эффективности можно предполагать лишь в теоретическом плане.

Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в пол­ном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.

Концепция эффективности рынков ведет непосредственно к концепции компромисса между риском и доходностью.

Концепция компромисса между риском и доходностью

(risk / return tradeoff)

Смысл данной концепции состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе связано с определенным риском. Связь между этими характеристиками прямо пропорциональная. Чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное.

Безусловно, в финансовом менеджменте могут ставиться и решаться различные задачи, в том числе и предельного характера, например максимизация доходности или минимизация риска, однако чаще всего речь идет о достижении разумного соотношения между риском и доходностью.

---

Категория риска используется в оценке инвестиционных проектов, формировании инвестиционного портфеля, выборе финансовых инструментов, принятии решений по структуре капитала, обоснованию дивидендной политики, оценке структуры затрат и др.

4. КОНЦЕПЦИЯ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА

(cost of capital)

Деятельность любой компании возможна лишь при наличии источников ее финансирования. Они могут различаться по своей экономической природе, принципам и способам возникновения, способам и срокам мобилизации, продолжительности существования, степени управляемости, привлекательности с позиции тех или иных контрагентов и т.п. Однако, вероятно, наиболее важной характеристикой источников средств является стоимость капитала.

Смысл концепции стоимости капитала состоит в том, что обслуживание того или иного источника обходится предприятию неодинаково. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость: например, за банковский кредит необходимо платить проценты, за выпуск акций  выплачивать дивиденды и т. п.

Стоимость капитала показывает минимальный уровень дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника и позволяющего не оказаться в убытке.

Количественная оценка стоимости капитала имеет важнейшее значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности предприятия.

5. КОНЦЕПЦИЯ АСИММЕТРИЧНОЙ ИНФОРМАЦИИ

(asymmteric information theory) или СИГНАЛЬНАЯ ТЕОРИЯ (signaling theory)

Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной всем участникам рынка в равной мере. В этом случае говорят о наличии асимметричной информации. Носителями такой информации чаще всего могут быть менеджеры и отдельные владельцы предприятия. Эта информация может использоваться ими различными способами.

Когда имеет место асимметрия информации – а это является обычным явлением. – менеджеры могут использовать сигналы с тем, чтобы довести информацию до инвесторов в целях максимизации стоимости ценных бумаг компании.

Асимметричность информации способствует существованию рынка капитала, так как каждый потенциальный инвестор имеет собственное мнение по поводу соответствия цены и внутренней стоимости финансового инструмента. Каждый полагает, что именно он обладает некой информацией, недоступной другим участникам рынка. Чем большее число участников придерживается такого мнения, тем более активно осуществляются операции купли-продажи. Без особого преувеличения можно утверждать, что достижение абсолютной информационной симметрии поэтому равносильно подписанию смертного приговора фондовому рынку.

Например, менеджеры могут полагать, что акции их компании имеют заниженную или завышенную стоимость в зависимости от характера недоступной для посторонних информации, которой они располагают.

---

6. КОНЦЕПЦИЯ АГЕНТСКИХ ОТНОШЕНИЙ

(agency theory)

По мере усложнения форм организации бизнеса данная концепция становится все актуальней.

Смысл ее состоит в том, что большинству предприятий присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля.

Агентские отношения возникают в тех случаях, когда один или несколько индивидуумов, именуемых принципалами, нанимают одного или несколько других индивидуумов, именуемых агентами, для оказания каких-либо услуг, а затем делегируют агентам полномочия по принятию решений. В контексте финансового менеджмента первичные агентские отношения – это отношения:

1. между акционерами и менеджерами;

2. между кредиторами и акционерами.

Интересы владельцев предприятия и его управленческого персонала могут не совпадать (например, альтернативное решение  получение сиюминутной прибыли или получение большей прибыли в перспективе). В такой ситуации максимизация богатства акционеров может стать отнюдь не первостепенной целью менеджера.

Например, по мнению многих специалистов, главной целью менеджеров – агентов является увеличение размеров фирмы. Создавая крупную стремительно растущую компанию, менеджеры: закрепляют за собой свои места; увеличивают собственную власть, статус и оклады; создают дополнительные возможности для своих подчиненных – менеджеров среднего и низшего звена. Так как менеджеры большинства крупных компаний владеют лишь ничтожной долей акций этих компаний, утверждается, что они проявляют ненасытный аппетит к окладам и привилегиям.

Чтобы сгладить возможные противоречия между участниками группы, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров, владельцы предприятия вынуждены нести так называемые агентские издержки. Их величина должна учитываться при принятии решений финансового характера.

К агентским затратам относятся все затраты, производимые с целью побудить менеджеров действовать с позиции максимизации достояния акционеров, а не своих эгоистичных интересов. Существует три важнейшие категории агентских затрат:

• расходы на осуществление контроля за деятельностью менеджеров (например, затраты на проведение аудиторских проверок);

• расходы на создание организационной структуры, ограничивающей возможность нежелательного поведения менеджеров (например, введение в состав правления внешних инвесторов);

• альтернативные затраты, возникающие в тех случаях когда условия, установленные акционерами, например обязательное голосование акционеров по определенным вопросам, ограничивают действия менеджеров, противоречащие достижению основной цели – увеличению богатства акционеров.

В контексте финансового менеджмента наиболее важными агентскими отношениями являются – это отношения между акционерами и менеджерами.

---

Смотрите также файлы

• МонографииИМО.doc

• Kurs_Sarycheva.doc

• Babaev.doc

• Документ Microsoft Word (3).doc

• Документ Microsoft Word.doc