Файл: Ценообразование на фондовом рынке модель доходности капи тальных активов (capm).pdf

12 тельно на исторических данных, таким образом накапливается ошибка в про- гнозе и из-за этого сейчас данная модель в чистом виде практически не исполь- зуется.
Для наглядного примера приведем расчеты показателя доходности по данной модели в виде таблицы (таблица 6). Данные были взяты дневные по ин- дексу ММВБ и акции российской строительной компании LSR Group.
Доходность акций LSR Group за 2018 год составила -26.038%, что гово- рит о том, что инвесторы в этот год потеряли деньги на покупке акций данной компании. Прогноз доходности на 2019 год составляет 9.757%, что является положительным сигналом для инвесторов, и указывает на то, что компания ожидает улучшения своей финансовой ситуации в ближайшем будущем.
Однако реальная доходность за 2019 год составила -23.604%, что говорит о том, что инвесторы продолжали терять деньги на инвестициях в акции LSR
Group. Такой негативный результат может быть вызван различными факторами, включая изменение макроэкономических условий, изменение рыночной конъ- юнктуры или внутренних проблем компании.
Данные выводы говорят нам о том, что модель CAPM при анализе доход- ности несовершенна и её использование в современных реалиях фондового рынка не совсем целесообразно.
Таблица 6

13
Последние разработки и модификации модели CAPM
Модель ценообразования на капитальные активы является широко ис- пользуемым инструментом для оценки ожидаемой отдачи от инвестиций. Од- нако первоначальная модель CAPM подверглась критике, причем некоторые утверждали, что она слишком сильно опирается на предположение об эффек- тивных рынках. Это предположение предполагает, что все участники рынка имеют доступ к одной и той же информации и будут действовать рационально, чтобы максимизировать свою прибыль. Поведенческие финансы оспорили это предположение, утверждая, что инвесторы часто ведут себя иррационально и принимают решения, основанные на эмоциях, а не на логике.
В ответ на эти критические замечания были предложены модификации модели CAPM. Одной из таких модификаций является трехфакторная модель
Фамы-Френча, которая добавляет два дополнительных фактора к исходной мо- дели CAPM: размер компании и соотношение объема продаж к объему рынка.
Обоснование этих факторов заключается в том, что небольшие компании и компании с низким соотношением балансовой стоимости к рыночной, как пра- вило, со временем превосходят рынок, даже после корректировки на их уровень риска. Было показано, что модель Фамы-Френча лучше подходит для определе- ния доходности акций, чем оригинальная модель CAPM, особенно для акций с малой капитализацией и высокой стоимостью.
Рассмотрим данную модель более подробно.
Факторная модель Фамы-Френча (Fama-French three-factor model) была разработана в 1993 году профессорами финансов Юджином Фамой и Кеннетом
Френчем и представляет собой модификацию оригинальной CAPM-модели. В отличие от оригинальной модели, которая рассматривает риск только в контек- сте систематического риска (бета-коэффициент), трехфакторная модель Фамы-
Френча учитывает дополнительные факторы, влияющие на доходность акций.

14
Трехфакторная модель Фамы и Френча является модификацией ориги- нальной модели CAPM и включает два дополнительных фактора: размер ком- пании и отношение стоимости компании к ее балансовой стоимости (book-to- market ratio).
Первый фактор (размер компании) измеряет относительный размер ком- пании на рынке, принимая во внимание рыночную капитализацию компании.
Исследования показывают, что маленькие компании имеют более высокую до- ходность, чем крупные компании, при одинаковом уровне риска.
Второй фактор (book-to-market ratio) измеряет соотношение стоимости компании на балансе к ее рыночной капитализации. Компании с высоким пока- зателем book-to-market ratio (так называемые "value" компании) имеют более высокую доходность, чем компании с низким показателем (так называемые "growth" компании).
Третий фактор в модели Фамы-Френча - это фактор момента (англ. momentum factor). Он отражает тенденцию цен на акции двигаться в одном направлении в течение некоторого времени. В модели Фамы-Френча он изме- ряется как разница между доходностью портфеля высоко- и низкомоментумных акций.
Трехфакторная модель Фамы и Френча предполагает, что рыночный портфель, который состоит из всех активов на рынке, является базовым порт- фелем. Она утверждает, что доходность каждого актива зависит от доходности базового портфеля, а также от трёх дополнительных факторов (размера компа- нии и book-to-market ratio и фактор момента).
Исследования показывают, что трехфакторная модель Фамы и Френча лучше описывает рыночные данные, чем оригинальная модель CAPM. Она имеет большую предсказательную силу для доходности активов, особенно для малых компаний и компаний со значительным показателем book-to-market ratio.

15
Тем не менее, несмотря на улучшения, трехфакторная модель Фамы и
Френча также имеет свои ограничения. Она, как и оригинальная модель CAPM, все еще базируется на предположении о том, что рынок является эффективным.
Кроме того, она не учитывает все возможные факторы, которые могут влиять на доходность активов, такие как макроэкономические условия, политические события и т.д.
Другая критика модели CAPM заключается в том, что она не учитывает влияние макроэкономических факторов на доходность активов. Это привело к разработке моделей макроэкономических факторов, которые пытаются объяс- нить доходность активов на основе экономических переменных, таких как ин- фляция, процентные ставки и рост ВВП. Было показано, что эти модели повы- шают точность прогнозов доходности акций, особенно в периоды экономиче- ской турбулентности.
В дополнение к этим модификациям были также введены байесовские методы для оценки параметров модели CAPM. Байесовские методы позволяют включить предварительные знания и убеждения в процесс оценки, что может привести к более точным оценкам ожидаемой доходности.
В целом, модификации модели CAPM улучшили ее способность точно прогнозировать доходность акций. Однако продолжающиеся дебаты и проти- воречия, связанные с этой моделью, сохраняются. Например, гипотеза эффек- тивного рынка все еще является предметом дискуссий, причем некоторые утверждают, что рынки не всегда эффективны и что у инвесторов есть возмож- ности получать ненормальную доходность. Кроме того, роль поведенческих финансов в ценообразовании активов все еще является предметом обсуждения, и некоторые утверждают, что поведенческие предубеждения могут оказывать значительное влияние на цены активов и доходность.
Несмотря на эти продолжающиеся дебаты и противоречия, модель CAPM остается широко используемым инструментом для оценки ожидаемой отдачи от инвестиций. Модификации и усовершенствования модели повысили ее точ-

16 ность, но еще многое предстоит узнать о факторах, определяющих доходность активов, и о том, как наилучшим образом их моделировать.

17
Заключение
Подводя итоги, можно заключить, что модель доходности капитальных активов (CAPM) является одной из наиболее распространенных моделей цено- образования на фондовом рынке. Она позволяет оценить ожидаемую доход- ность инвестиций с учетом уровня риска и остается популярной у инвесторов и исследователей в настоящее время.
Были рассмотрены основные составляющие CAPM: безрисковая про- центная ставка, премия за риск и бета-коэффициент, а также различные моди- фикации и расширения, которые позволяют более точно оценивать доходность инвестиций и учитывать дополнительные факторы, такие как размер компании и соотношение книжной стоимости актива к рыночной.
В работе также были рассмотрены некоторые критические замечания по поводу CAPM и эффективности рынка в целом. Однако, несмотря на это, мо- дель CAPM все еще является широко используемым инструментом для оценки ожидаемой доходности инвестиций.
Изучение модели доходности капитальных активов (CAPM) может по- мочь освоить основные понятия, связанные с ценообразованием на фондовом рынке, и стать отправной точкой для более глубоких исследований в этой обла- сти. Хотя CAPM была важным вкладом в развитие теории ценообразования ак- тивов на фондовом рынке, ее эмпирические испытания показали ее несостоя- тельность и низкую прогнозную силу.

18
Список литературы
1. The Effect of the Firm's Capital Structure on the Systematic Risk of Common
Stocks. R., Hamada. 1972. 27, б.м. : The Journal of Finance, 1972 г., Т. 2. ISBN.
2. Данные рыночных котировок индекса S&P500. Официальный сайт
аналитического агентства Bloomberg. [В Интернете] https://www.bloomberg.com/quote/SPX:IND.
3. Данные рыночных котировок российского фондового рынка.
Официальный сайт ПАО «Московская Биржа». [В Интернете] https://www.moex.com/ru/marketdata/.
4. Т.В., Теплова. 2018. Корпоративные финансы в 2 ч. Часть 1: учебник и
практикум для академического бакалавриата . Москва : Юрайт, 2018. ISBN.
5. Ценообразование на фондовом рынке: модель доходности капиталльных
активов (CAPM) и модель Фамы-Френча. Сидоренко Григорий Георгиевич,
Сидоренко Олег Георгиевич, Термосесов Дмитрий Сергеевич. 2022. 2022 г.,
Государственное и муниципальное управление. Ученые записки, стр. 144-146.