Файл: Оценка стоимости бизнеса (Цели и объект оценки стоимости бизнеса).pdf

Под оценочной деятельностью, в рамках законодательства об оценочной деятельностью понимается деятельность субъектов оценочной деятельности, направленная  на установление в отношении объектов оценки рыночной или иной стоимости.

1.3 Доходный подход к оценке бизнеса

Доходный подход заключается в том, что потенциальный инвестор не заплатит за оцениваемый бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса.^[12] Данный подход основывается на принципе ожидания (предвидения). Доходный подход к оценке считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных интересов. Любой инвестор, вкладывая деньги в действующее предприятие, в итоге, покупает поток будущих доходов, а не набор активов. Таким образом, вложенные средства окупаются, и он получает прибыль и повышает свое благосостояние.

Существует два метода пересчёта чистого дохода в текущую стоимость: метод капитализации прибыли и метод дисконтированных будущих денежных потоков.

Метод капитализации дохода используется, когда ожидается, что будущие чистые доходы приблизительно будут равны текущим доходам, т.е. их темпы роста будут умеренными и легко предсказуемыми. При этом доходы будут достаточно значительными положительными величинами, и бизнес будет стабильно развиваться.

Метод дисконтированных будущих денежных потоков используется в следующих случаях:

• будущие денежные потоки существенно отличаются от текущих,
• можно обоснованно определить уровни будущих денежных потоков,
• прогнозируемые будущие денежные потоки являются положительными величинами для большинства прогнозных лет,
• ожидается, что денежный поток в последний год прогнозного периода будет значительной положительной величиной.

Оценщик может в качестве ожидаемых доходов рассматривать чистый денежный поток, дивиденды и другие различные формы прибыли, это зависит от характера оцениваемого предприятия, доли акционеров в его капитале, а также других факторов.^[13]

При использовании метода капитализации, величина доходов делится на коэффициент капитализации, таким образом, доходы предприятия пересчитываются в его стоимость. Коэффициент капитализации может быть рассчитан на основе ставки дисконтирования, при этом из ставки дисконтирования вычитают ожидаемые среднегодовые темпы прироста денежного потока. Метод капитализации дохода чаще всего употребляют в условиях стабильной экономической ситуации, с постоянными равномерными темпами прироста дохода.

Методы дисконтированных денежных потоков используют когда не удается сделать предположение в отношении стабильности дохода и их постоянных равномерных темпов роста. Эти методы основаны на оценке доходов в будущем для каждого временного промежутка. Затем эти доходы пересчитываются в стоимость путем использования ставки дисконтирования и техники текущей стоимости.

Особенностью метода дисконтированных денежных потоков является то, что он позволяет учесть несистематические изменения потока доходов. Эти потоки нельзя описать какой-либо математической моделью. Также это является главным достоинством метода дисконтированных денежных потоков. Также это делает использование метода дисконтированных денежных потоков привлекательным в условиях экономики Российской Федерации, которая в свою очередь характеризуется сильной изменчивостью цен на готовую продукцию, сырье, материалы и прочие компоненты, которые существенным образом влияют на стоимость объекта оценки.^[14]

Также на применение метода дисконтированного денежного потока, влияет наличие информации, позволяющей обосновать модель доходов. Такой информацией является:

• финансовая отчетность предприятия,
• ретроспективный анализ оцениваемого предприятия,
• данные маркетингового исследования рынка услуг связи,
• планы развития компании.

При подготовке исходных данных для оценки объекта при помощи доходного подхода применяется финансовый анализ предприятия, т.к. с его помощью можно оценить особенности развития предприятия. Такими особенностями являются:

• темпы роста;
• издержки;
• доходность;
• требуемая величина собственного оборотного капитала;
• величина задолженности;
• ставка дисконтирования.

Процедура оценки стоимости бизнеса методом дисконтирования денежного потока включает в себя следующие этапы:

• выбор длительности прогнозного периода;
• выбор типа денежного потока, который будет использоваться для расчета;
• выполнение анализа валовых доходов предприятий и подготовка прогноза валовых доходов в будущем с учетом планов развития оцениваемой организации;
• выполнение анализа расходов предприятия и подготовка прогноза расходов в будущем с учетом планов развития оцениваемой организации;
• выполнение анализа инвестиций и подготовка их прогноза;
• расчет денежного потока для каждого года прогнозного периода;
• определение соответствующей ставки дисконтирования;
• расчет остаточной стоимости (стоимости денежных потоков в пост прогнозном периоде);
• расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, остаточной стоимости, и их суммарное значение;
• внесение заключительных поправок;
• выполнение процедуры проверки.

Прогнозным периодом является период, который должен продолжаться до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются. В условиях не стабильной ситуации в экономике России обычно применяют период равный 3 годам.^[15] При выборе вида денежного потока есть два варианта:

• бездолговой денежный поток;
• денежный поток для собственного капитала.

Бездолговой денежный поток не учитывает суммы выплат процентов по кредиту и изменения задолженности. Рассчитывается он по формуле:

Бездолговой денежный поток = Чистая прибыль (+ выплаты %, скорректированные на ставку налогообложения) + Амортизация – Изменение чистого оборотного капитала – Капитальные вложения + Изъятия вложений

Денежный поток для собственного капитала принимает во внимание все изменения долгосрочной задолженности. Рассчитывается он по формуле:

Денежный поток для собственного капитала = Чистая прибыль + Амортизация + Увеличение долгосрочной задолженности – Уменьшение долгосрочной задолженности – Изменение чистого оборотного капитала – Капитальные вложения + Изъятия вложений

Для определения размера денежного потока составляется прогноз валовых доходов и расходов предприятия за каждый временной промежуток периода прогноза.

Для определения валовых доходов на основе анализа ретроспективных данных по предприятию, общеэкономических перспектив, перспектив развития отрасли с учетом конкуренции, спроса на услуги, планов менеджмента, готовится прогноз в отношении многих факторов. А именно:

• перечень предлагаемых услуг,
• объем предоставления услуг по каждому направлению, цены на услуги,
• влияния инфляции на цены,
• производственных мощностей и их расширения.

Для определения величины затрат анализируются постоянные и переменные издержки, их соотношение, влияние инфляции на затраты, единовременные затраты и чрезмерные статьи расходов, имевшие место в прошлом, но которые в будущем не встретятся, будущие ставки налогов, амортизация, которая определяется на основе имеющихся на текущий момент активов предприятия и анализа их будущего прироста и выбытия, а также условия кредитных линий.^[16]

Капиталовложения влияют на конечную величину денежного потока, поэтому в целях оценки необходимо провести инвестиционный анализ, который включает следующее:

• капиталовложения с целью замены основных активов предприятия по мере их износа, а также приобретения и строительства новых активов для расширения производственных мощностей в будущем,
• чистый оборотный капитал предприятия (сумма начального чистого оборотного капитала и дополнительного чистого оборотного капитала, необходимого для финансирования будущего роста предприятия),
• изменение остатка долгосрочной задолженности (получение и погашение ссуд)  в случае, если для расчетов выбрана модель денежного потока для собственного капитала.

Ставка дисконтирования  отражает ожидаемую величину дохода на вложенный капитал в объект инвестирования. Существует несколько методов определения ставки дисконтирования:

• метод денежного потока собственного капитала:
• модель оценки капитальных активов;
• кумулятивный подход.
• метод без долгового денежного потока:
• модель средневзвешенной стоимости капитала. 

Кумулятивный метод определения ставки дисконтирования основан на экспертной оценке рисков, связанных с вложением средств в оцениваемый бизнес. Он наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, которые связаны с факторами общего для отрасли и экономики характера, и со спецификой объекта оценки.^[17]

Ставка дисконтирования рассчитывается методом кумулятивного построения по формуле:

, где

r_f – безрисковая ставка;

r_i – i-ая премия за риск вложения в объект оценки;

С – страновой риск.

Определение остаточной стоимости основано на том, что бизнес способен приносить доход и после окончания прогнозного периода. Предполагается, что к тому времени доходы бизнеса стабилизируются, и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста. Расчет стоимости в после прогнозный период может быть произведен несколькими методами, они выбираются в зависимости от планируемых изменений, которые могут произойти в после прогнозный период. Существует несколько методов:

• ликвидационной стоимости,
• стоимости чистых активов,
• метод предполагаемой продажи,
• модель Гордона.

Остаточная стоимость рассчитывается по модели Гордона по формуле:

 ,где:

Vост – остаточная стоимость бизнеса;

        – денежный поток доходов за последний год прогнозного периода;

R – ставка дисконтирования для собственного капитала;

g – долгосрочные темпы прироста.

Заключительные поправки вносятся для определения рыночной стоимости бизнеса. Полученная величина текущих значений денежных потоков, включая остаточную стоимость, может быть скорректирована на следующий ряд поправок:

• плюс стоимость избыточных и не операционных активов, которые не принимают участия в формировании денежного потока,
• плюс избыток чистого оборотного капитала;
• минус недостаток чистого оборотного капитала;
• минус скрытые обязательства предприятия,
• плюс скрытые резервы;
• плюс стоимость социальных активов в случае их использования доходным образом,
• минус издержки на их содержание в случае затратного характера данного вида активов.

Итоговая проверка заключается в возврате к предыдущим этапам, проверке математических расчетов, обоснованности принятых допущений, сопоставлении запланированных данных с имеющимися данными и т.д.

Метод капитализации дохода основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Этим методом стоимость предприятия рассчитывается как отношение чистой прибыли или денежного потока к ставке капитализации.^[18]

Выбор метода капитализации прибыли более уместен в ситуациях, когда ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли, или темпы ее роста будут постоянными. Чистая прибыль методом капитализации определяется по формуле:

, где

V – чистая прибыль;

CF – денежный поток;

R – ставка капитализации.

Ставка капитализации рассчитывается по формуле:

, где

r – ставка капитализации;

R – ставка дисконтирования;

g – долгосрочные темпы прироста денежного потока.

Основными этапами метода капитализации дохода являются:

• Выбор величины прибыли или денежного потока, которые будут капитализированы.
• Расчет адекватной ставки капитализации.
• Определение предварительной величины стоимости.
• Проведение поправок на наличие нефункционирующих активов.

В качестве капитализируемой величины прибыли можно выбрать следующие варианты:

• прибыль последнего отчетного года;
• прибыль первого прогнозного года;
• средняя величина прибыли за несколько последних отчетных лет.

В большинстве случаев в качестве капитализируемой величины выбирается прибыль последнего отчетного года. Ставка капитализации для предприятия обычно выводится из ставки дисконта путем вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли или денежного. Соответственно для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

Доходный подход к оценке бизнеса более привлекателен для инвесторов, он позволяет определить окупаемость вкладываемых инвестором средств в предприятие.