Файл: Планирование финансов (на примере ПАО «Лукойл»).pdf

Таблица 10 - Текущие экономические прогнозы

В прогнозах в отношении компании опираемся на консервативные ожидания роста нефтедобычи – около 1,0-1,5% ежегодно в 2015-2016 гг. Однако, не исключаем, что компания сможет добиться и более существенных темпов роста при условии своевременного ввода в эксплуатацию новых проектов (Каспий, Тимано-Печора) в соответствии сбюджетом.

В нефтеперерабатывающем сегменте учли планы компании прекратить эксплуатацию Ухтинского завода ввиду нерентабельности при новом налоговом режиме. Тем не менее, мы ожидаем лишь незначительных последствий данного шага для объемов переработки – около 5-6% к 2017 г. В результате сегмент переработки останется крупнейшим источником выручки для ПАО «Лукойл» (таблица 11, рисунок 17).

Таблица 11 - Прогноз выручки, $ млрд.

Рис.17. Прогноз выручки, $ млрд.

При составлении плановых показателей прогнозируем примерно 31%-е сокращение выручки компании в 2015 г., в основном из-за снижения цен на нефть и нефтепродукты. В качестве противовеса мы ожидаем уменьшения совокупных затрат, также на 31%, вследствие девальвации рубля. При этом мы предполагаем падение прямых операционных затрат на 24%, а остальных расходов – на 32% в результате сокращения закупок сторонней нефти (благодаря в основном снижению цены и отчасти – увеличившемуся экспорту собственной нефти) и позитивного влияния девальвации на административные и иные расходы (таблица 12, рисунок 18). На прогноз не повлияют крупные списания активов, которые существенно повлияли на расходы в 2013-2014 гг. ($2,6 млрд. и $1,8 млрд. соответственно, или около 1,5- 2,0% совокупных расходов).

Таблица 12 – Прогноз расходов ПАО «Лукойл», $ млрд.

Рис. 18.Прогноз расходов ПАО «Лукойл», $ млрд.

Компания не раз заявляла, что подошла к концу цикла объемных капитальных затрат, который должен завершиться вводом в эксплуатацию ряда крупных месторождений и модернизацией нефтеперерабатывающих мощностей. По нашему мнению, данное обстоятельство обеспечивает ПАО «Лукойл» определенную свободу маневра при составлении бюджета капитальных затрат на будущие периоды. Мы ожидаем снижение затрат на 17% в годовом сопоставлении в 2015 г. и еще на 12% в 2016 г. Таким образом, по прогнозу, капитальные затраты в 2016 г. будут на 27% ниже пика $15,4 млрд. в год, достигнутого в 2013- 2014 гг. (таблица 13, рисунок 19).

Таблица 13 - Прогноз капитальных затрат, $ млрд.

Рис. 19. Прогноз капитальных затрат, $ млрд.

Основное снижение затрат мы прогнозируем в российской части сектора нефтедобычи – до $6,1 млрд. (-25% г/г) и $4,9 млрд. (-20% г/г) в 2015 и 2016 гг. соответственно против $8,2 млрд. в 2014 г. Мы также ожидаем снижение в секторе нефтепереработки (опять же, из-за сокращения бюджета в российском сегменте): до $2,3 млрд. (-16% г/г) и $2,1 млрд. (-10% г/г) в 2015 и 2016 гг. соответственно против $2,8 млрд. в 2014 г. Основной причиной в обоих случаях является девальвация рубля. В то же время, по нашей оценке, совокупные капитальные затраты в рублевом эквиваленте в этих двух крупнейших сегментах, напротив, увеличатся примерно на 30% из-за инфляции и удорожания ряда услуг в результате девальвации.

По расчетам, снижение капитальных затрат позволит ПАО «Лукойл» и дальше генерировать позитивный свободный денежный поток, что обеспечит дивидендные выплаты на высоком уровне. Мы ожидаем 130 руб. на акцию в целом за 2014 г. (60 руб. из которых уже были выплачены в виде промежуточных дивидендов). Затем мы предполагаем снижение до 95-100 руб. в 2015-2016 гг. и восстановление до 130-140 руб. в 2017-2018 гг. Это позволит компании сохранить доходность в среднем около 4% в следующие четыре года.

Наша оценка справедливой стоимости акций компании опирается на равновесное сочетание подхода на основе мультипликатора EV/EBITDA и метода дисконтирования денежного потока. Для определения целевого форвардного мультипликатора EV/EBITDA мы проанализировали историческую динамику этого показателя за последние три с лишним года. В среднем его значение составляет примерно 3х.

Для анализа дисконтирования денежного потока мы использовали стандартный расчет средневзвешенной стоимости капитала (таблица 14).

Таблица 14 - Расчет WACC

Таким образом, расчеты позволили скорректировать конечную стоимость акционерного капитала на 1,5% вверх, чтобы отразить повышенные риски, связанные с разработкой нефтегазовых месторождений. Результаты расчетов приведены в таблице 15.

На основании прогнозных значений выручки, прогнозных расходов, прогнозных значений капитальных затрат) составим прогнозный отчет о финансовых результатах ПАО «Лукойл» в перспективе до 2020г.

Таблица15 - Прогнозная структура оценки стоимости ПАО «Лукойл»

Основой для построения баланса служит отправной баланс, план доходов и расходов и план денежных поступлений и выплат.

В результате построения моделей множественной регрессии основных, индикаторов финансовой деятельности ПАО «ЛУКОЙЛ», а также показателей, использующихся для их расчета (табл. 16), наиболее качественные результаты были получены для показателей:

• выручка от реализации продукции;
• полная себестоимость реализованной продукции;
• чистые активы;
• денежные средства и краткосрочные финансовые вложения.

Таблица 16 - Основные параметры множественной регрессии основных финансовых показателей ПАО «ЛУКОЙЛ»

Продолжение таблицы 16