Файл: АНАЛИЗ ЭФФЕКТИВНОСТИ ФОРМИРОВАНИЯ ПОРТФЕЛЯ ЦЕННЫХ БУМАГ.pdf

Другой распространенной стратегией пассивного управления выступает стратегия индексного фонда. Она базируется на том, что структура портфеля должна отображать движение избранного фондового индекса, который характеризует состояние всего фондового рынка или отдельных его сегментов. Виды ценных бумаг и их долю определяют так же, как и при расчете индекса.

Таким образом, при формировании стратегии управления портфелем ценных бумаг, инвестор должен руководствоваться основными принципами портфельного инвестирования, такими как безопасность, доходность вложений, их рост и ликвидность. Стратегия управления портфелем определяется целью инвестирования и, в конченом счёте, сводится к оптимальному выбору между риском и доходностью.

По окончании месяца, квартала, полугодия или года выпускаются пресс – релизы и рэнкинги, в которых компании – победители отмечают высокие места своих фондов. Но редко кому удаётся удержаться в лидерах краткосрочных рэнкингов достаточно долго, поэтому давно появились таблицы доходности компаний за разные периоды, вплоть до пяти лет. Но с этими данными работать не очень удобно. Сложность заключается в том, что каждому инвестору предстоит решать, какой период для него является более убедительным – последний год, два или три. Закономерно возникает вопрос: а как оценить устойчивость фонда или компании? В ответ на это появляются рейтинги, где каждому фонду приписан ранг согласно месту, занимаемому в рэнкинге доходности за каждый период. Чем меньше итоговая цифра, тем лучше фонд. Достаточно ли этого? Тоже нет. Здесь одинаковые по длительности периоды имеют одинаковые веса, что не вполне справедливо. Поэтому дальше делается следующий шаг – выясняется доходность фондов за каждый квартал анализируемого (допустим, трёхлетнего) периода. Затем выставляется ранг согласно доходности на основе квартальных данных. В этом случае ситуация становится более прозрачной. Однако можно подходить к данному вопросу с другой стороны, а именно: стоит ли вообще выбирать фонды по доходности?

Исследования, проведённые Эндрю Кларком из авторитетного агентства Lipper [23; стр. 110], показывают, что менее 25% американских взаимных фондов акций, лидирующих по параметру доходности на отрезке трёх лет, были в таком же списке лидеров в предыдущий трёхлетний период (исследования проводились на всех отрезках в три года в период с 1989-го по 2004 год). Это говорит о том, что 75% компаний, входящих в данный момент в число самых доходных, в следующие три года не покажут таких же высоких (по отношению к другим фондам, компаниям и рынку) результатов. Получается, что для того, чтобы выбрать подходящий фонд по такому параметру, как доходность, инвестору необходимо гадать в соотношении 1:4.

В этом смысле на российском рынке ситуация такая же, как и на американском. Отсюда общий вывод: доходность, особенно за период последних 12 месяцев, квартала, а тем более месяца, ни о чём не говорит. Она была, но рассчитывать на неё в будущем не приходится.

Для того, чтобы сделать разумный выбор, потребуется взять на себя смелость оценить эффективность работы управляющего фондом. По сути, всё крутится вокруг того, как управляющий рискует и умеет ли он выжимать из этого риска хорошую доходность. То есть использование известного правила: больше риска – больше доходности – усложняется необходимостью оценить, насколько эффективно управляющий умеет использовать риск.

Для такой оценки существует несколько подходов, но все они так или иначе связаны с:

а) оценкой доходности по отношению к какому-то консервативному инструменту;

б) оценкой вариабельности результатов работы фонда (стандартное отклонение доходностей за какой-то период).

Первое всегда должно быть большим (что логично), но, как ни странно, и второй показатель тоже должен быть побольше, так как он фиксирует готовность управляющего брать на себя риски, то есть определяет активность управляющего.

Для наглядной иллюстрации такой оценки служит графический способ. Если расположить компании на диаграмме, где по оси X отложить стандартное отклонение, а по оси Y – среднемесячную доходность, то получается наглядная картина расположения места данной компании среди других (то есть рынка) не только с точки зрения доходности, но и с точки зрения риска. Построив регрессионную модель связи этих двух переменных, мы можем увидеть, что часть компаний работает выше рынка (доходность выше регрессионной нормы), а часть – ниже.

Другой способ оценить эффективность управления дают коэффициенты «Бета» и «Альфа». «Бета» измеряет степень рискованности фонда относительно соответствующего сегмента ранка (например, относительно фондов акций относительно рынка акций). Он показывает отношение «вариабельности» доходностей портфеля акций, облигаций или портфеля паевого фонда по сравнению с «вариабельностью» рынка. Расчёт «Бета» производится как стандартное отклонение доходностей фонда на стандартное отклонение рынка, умноженное на степень корреляции доходности фонда и доходности рынка. При этом активы со значением «Бета» больше 1 более рискованны, чем рынок, менее 1 – менее рискованны. Здесь возможна ситуация, когда «Бета» относительно невысока, а стандартное отклонение по сравнению с другими компаниями этой группы довольно высокое. Это объясняется низким коэффициентом корреляции с рынком, то есть на протяжении рассматриваемого периода данной компании был более присущ собственный риск, нежели рыночный. Можно предположить, что инвестиционный портфель компании содержал не только рыночные, но и некоторые специфические риски (например, отраслевые). Возможно, что в портфель были включены в избыточном количестве акции какой-либо одной отрасли в надежде на бурный рост именно в ней.

Чтобы в рамках этого подхода оценить, насколько эффективно используется риск, потребуется коэффициент «Альфа». Он даёт понять, превышает ли доходность пая ту доходность, которую можно было бы ожидать для инвестиционного портфеля (фонда) с данной «Бетой» (то есть с данным риском). Положительное значение этого коэффициента означает, что его средняя доходность превосходила доходность эталонного портфеля, из чего можно сделать вывод, что управление было высокоэффективным. Отрицательное значение показывает, что средняя доходность портфеля была ниже, чем доходность эталонного портфеля, и свидетельствует о неэффективном управлении.

Ситуация, когда «Альфа» близка к нулю, а «Бета» высока, чаще всего свидетельствует о том, что фонд принимает на себя избыточные риски, управляется пассивно.

Кроме вышеописанных коэффициентов, также разработан такой показатель, как коэффициент Шарпа. Он построен на всё тех же стандартных отклонениях и даёт понять, насколько хорошо работает фонд по сравнению с тем, как если бы инвестировали в безрисковый актив. Из всего многообразия способов оценки эффективности управления портфелем и, соответственно, сравнения результатов работы инвестиционных фондов и компаний коэффициент Шарпа является наиболее признанным. Ориентируясь именно на него, большая часть инвесторов всего мира выбирает паевые фонды и инвестиционные компании. При этом задача инвестора облегчается тем, что агентство Morningstar на страницах своего одноимённого сайта ежемесячно обновляет информацию по тысячам фондов. В Росси такой рейтинг время от времени выпускает Национальная лига управляющих.

Коэффициент Шарпа представляет собой разницу между доходностью фонда и доходность безрискового актива, делённую на стандартное отклонение доходностей фонда (риск портфеля фонда). В западной практике под безрисковым активом обычно понимаются государственные облигации. В российских условиях единства мнений на этот счёт нет. Можно считать, что для частного инвестора наиболее подходящим аналогом является доходность по депозиту Сбербанка со сроком, близким к наиболее распространённому сроку инвестирования физических лиц, то есть году, при сумме от 1000 руб. до 10000 руб.

Помимо статичной картины на определённую дату, представляет интерес и анализ изменения коэффициентов в разные периоды работы фонда, особенно в отдельности на растущем и падающем рынке.

Безусловно, стратегия – вещь индивидуальная, тем более в таком сложном процессе, как капиталовложение. Многое зависит от целей инвестора, от его финансовых и временных возможностей, от числа инструментов, а также от других факторов.

Но существуют ошибки, которые инвесторы допускают чаще всего.

Самой большой ошибкой инвестора можно считать перебежки из фонда (компании) в другой фонд (компанию). Чаще всего это происходит после того, как в средствах массовой информации нашему вниманию представляют очередной «чудо-рэнкинг» за последний месяц, неделю, а то и квартал. Пытаясь поймать прибыль, инвестор за год не раз перебирается из компании в компанию, теряя при этом свои деньги на элементарных издержках. Причина ошибки – слишком короткие промежутки времени, ориентируясь на которые, пайщики делают ошибочные выводы о работе управляющих. Чаще всего у инвесторов, совершающих именно эту ошибку, отсутствует стратегия. Её просто нет. Скорее всего, отсутствует и портфель, а если он есть, то структура его определялась навскидку.

Ещё одна ошибка располагается на противоположном конце «ляпов» - это слишком редкая переоценка работы управляющих фондами, в которые инвестированы сбережения. Ведь попасть в 75% фондов, управляющие которых не в состоянии извлечь для своих инвесторов необходимую прибыль, довольно легко. В данном случае рекомендуемая периодичность переоценки – один раз в год.

Следующий момент, на который стоит обратить самое пристальное внимание – это момент входа и выхода. Здесь стоит привести пример, иллюстрирующий данную тему. С февраля по апрель 2004 года наблюдался аномально большой наплыв инвестиций в ПИФы акций. В апреле 2004 индекс РТС, а, значит, и рынок, достиг максимального значения. Затем с мая по август 2004 года на фондовом рынке был спад, последствия которого сказывались ещё долго. К апрельскому значению 2004 года рынок стал стремительно возвращаться с июня, а в начале августа он его наконец-то взял. При этом инвесторы производили конвертацию паев из ПИФов акций в ПИФы облигаций. Получается, что более года инвестор терпел убытки, а, когда рынок пошёл вверх, деньги были переведены на другой рынок.

Сделаем выводы. Во-первых, при инвестировании на короткий срок нужно выбирать наименее рискованные инструменты. Во-вторых, нужно использовать стратегию усреднения при входе в рынок, приобретая паи частями с периодичностью от месяца до трёх. В-третьих, портфель инвестиций нужно диверсифицировать.

Рассмотрим фундаментальный и технический подходы к прогнозированию цен.

Цены можно анализировать и прогнозировать двумя методами – фундаментальным и техническим. Метод технический обычно используют профессионалы торговли, вкладывающие в тот или иной вид товара крупные суммы и обладающие достаточным техническим обеспечением (как минимумом компьютером, подключенным к информационной сети).

Фундаментальная методика в той или иной степени доступна любому человеку, так как данные можно получать как из средств массовой информации, так и из специальных изданий. Всем доступна обычная логика, – если производство падает, цена на товары растет, при увеличении процентных ставок национальная валюта дорожает. Существует множество фундаментальных факторов, для каждого из валютных и товарных рынков – особый набор с особой спецификой. Широко используются следующий набор фундаментальных показателей, влияющих в среднесрочном периоде на курс валют – валовой национальный продукт, паритет покупательной способности, уровень процентных ставок, уровень безработицы и инфляции, состояние платежного баланса страны, различные сводные индексы (промышленный, делового оптимизма). Кроме того, существует ряд краткосрочных факторов – форс-мажорные, политические события, высказывания глав государств.

Оба метода пытаются решить одну и ту же проблему – определить направление дальнейшего движения цены, но подходят к ней с разных сторон. Фундаменталисты изучают причины, движущие рынком, а технические аналитики – эффект. Казалось бы, фундаментальный анализ более рационален, но на фундаментальные факторы не всегда можно полностью положиться. Одни и те же данные по экономическому состоянию страны и высказывания в разные дни приведут к диаметрально противоположным результатам. Одна и та же причина приводит к разным следствиям. При использовании фундаментального анализа невозможно учесть все факторы, ведь какие-нибудь всегда останутся неизвестными. Очень часто сильные движения рынка начинаются с малозначительных событий.

Технический анализ в целом можно определить, как метод прогнозирования цены, основанный на математических, а не экономических выкладках. Этот метод был создан для чисто прикладных целей, а именно получения доходов при игре вначале на рынках ценных бумаг, а затем и на фьючерсных. Все методики технического анализа создавались отдельно друг от друга и лишь в 70-е годы были объединены в единую теорию с общей философией, аксиомами и основными принципами.

Технический анализ – это метод прогнозирования цен с помощью рассмотрения графиков движений рынка за предыдущие периоды времени.

Под термином движения рынка аналитики понимают три основных вида информации: цена, объем, и открытый интерес. Ценой может быть как действительная цена товаров на биржах, так и значения валютных и других индексов. Объем торговли – количество позиций, не закрытых на конец торгового дня. Не все три индикатора равноценны. Главный из них – цена, на втором месте по значимости – объем, и последнее место занимает открытый интерес.