Файл: Интеграция России в международную систему торговли ценными бумагами (Теоретические подходы к определению содержания интеграции фондовых рынков).pdf

Таким образом, на фоне сильно обесценившихся за год акций, таких, например, как ПАО «Дагестанская ЭСК» или ПАО «Мультисистема», есть акции, цена которых увеличилась за год многократно. Однако необходимо иметь в виду, что аномальный рост/падение цен акций далеко не всегда является фундаментальным и вытекает из объективных результатов деятельности эмитентов, известны случаи искусственного формирования цены акций. Так, в 2016-2017 гг. Банк России выявил факты манипулирования ценами ряда эмитентов из числа, представленных в таблицах 7 и 8, в частности, ПАО «Тучковский КСМ», ПАО ЕТС, ПАО «ГК «Роллман».

Для определения инвестиционной привлекательности акций российских компаний важны такие показатели, как доход на акцию, дивидендная доходность, рентабельность капитала. На рисунке 9 приведены графики показателей отношений рыночной цены к доходу на акцию (P/E), рыночной цены к балансовой стоимости акции (P/BV) и дивидендной доходности (DY) в целом по акциям российских эмитентов.

Рисунок 9 – Динамика дивидендной доходности и показателей дохода на акцию российских эмитентов за 2006-2017 гг., %^[21]

Поведение показателя P/E в течение 2016-2017 гг. отличается от того, что было в 2015 г., когда он демонстрировал определенную тенденцию к росту при среднем значении 12,0. Впоследствии показатель снизился до среднего уровня 8,2. На этом фоне выделяется период 2006-2007 гг., когда показатель P/E превышал уровень 20. Показатель P/BV в конце 2016 - начале 2017 г. выходил на уровень, немного превышающий уровень 1,0, что давало эмитентам слабый, но позитивный сигнал для анализа перспектив вывода акций на открытый рынок. К сожалению, этот период быстро закончился, и большую часть 2017 г. показатель P/BV находился в диапазоне 0,7-0,9, характерном для российского рынка акций с 2012 г. Необходимо обратить внимание, что в 2006 - начале 2008 г. показатель P/BV находился в диапазоне два-три, и это значительно мотивировало эмитентов к принятию решений о публичных размещениях.

Дивидендная доходность российского рынка акций на долгосрочном интервале 2012-2017 гг. в целом демонстрирует повышательный тренд и к концу 2017 г. находилась на уровнях, превышающих 4,5%.

2.2 Фондовые индексы и индикаторы

Индексы акций

В конце ноября 2017 г. группа «Московская биржа» изменила название основного Индекса ММВБ на Индекс МосБиржи (MOEX Russia Index). В 2017 г. внесены изменения в методику расчета индексов, которые повышают требования к ликвидности акций, входящих в базу расчета, и позволяют перейти к плавающему числу ценных бумаг при расчете индексов.

---

Укрепление курса рубля в 2017 г., в отличие от 2016 г., было незначительным, тем не менее, поведение фондовых индексов акций, номинированных в российской и иностранной валютах, различается.

В Приложении А представлены графики индексов МосБиржи и РТС на интервале 2007-2017 гг. и в 2017 г.

Индекс МосБиржи в середине декабря 2016 г. достиг своего исторического максимума (2247,02), первый торговый день нового года – третье января 2017 г. - ознаменовался новым рекордом - 2285,43. Однако затем произошла серьезная коррекция, и тренд сменился на понижательный, минимального значения индекс достиг 15 июня 2017 г. (1817,82), зафиксировав падение от максимального значения на 20,5%. Далее с середины 2017 г. начался рост, продолжавшийся до 9 ноября (2183,61), отклонение от минимального значения составило при этом 20,1%. Затем до конца года индекс находился в боковом тренде.

Индекс МосБиржи слабо реагировал на внутренние и внешние существенные события. Такие значимые события, как улучшение прогнозов от международных рейтинговых агентств, продление санкций в отношении России или принятие решений Банком России относительно ключевой ставки, оказались практически не замеченными.

В целом по итогам 2017 г. Индекс МосБиржи показал отрицательный результат: минус 5,51% годовых; это первое годовое падение после 2014 г. На более продолжительном временном интервале можно отметить, что после бокового тренда, характерного для 2011-2014 гг., Индекс МосБиржи демонстрировал в 2015-2016 гг. тенденцию к росту, которая в 2017 г. приостановилась.

Индекс РТС изменялся в течение 2017 г. аналогично, но в менее широком диапазоне. Так, в начале года продолжился позитивный тренд предыдущего года, и 27 января индекс достиг локального максимума (1195,61), затем тренд изменился, и 21 июня индекс оказался в локальном минимуме (973,33), снизившись на 18,6%. Потом начался рост, продолжавшийся до 16 октября (1158,24), изменение от минимального значения составило при этом 19,0%. Затем до конца года индекс находился в боковом тренде с повышенной волатильностью. В итоге за 2017 г. Индекс РТС практически не изменился, его доходность составила 0,18% годовых.

Традиционно Индекс РТС более энергично реагирует на внутренние и внешние существенные события. Однако в 2017 г. эти связи почти не прослеживаются. На более продолжительном интервале (2011-2017 гг.) Индекс РТС демонстрирует разнонаправленные тенденции - долгосрочный понижательный тренд до конца 2015 г. с последующим ростом в 2016-2017 гг. В целом Индекс РТС, номинируемый в долларах США, отличается большей изменчивостью в сравнении с Индексом МосБиржи (таблица Б.1 Приложение Б).

---

Индекс акций второго эшелона РТС-2 (рассчитывается в долларах США) после выделяющегося положительного результата в 2016 г. (107,7% годовых) показал в 2017 г. также положительный, но менее существенный результат (14,5% годовых).

По итогам 2017 г. (см. таблицу Б.1^[22], справочно в этой таблице в качестве альтернативы приведены доходности основных мировых валют) из отраслевых индексов, рассчитываемых в российской валюте, показали положительную доходность индексы машиностроения (9,7%), металлургии и горнодобычи (5,2%) и химии и нефтехимии (1,2%). Наибольшее падение в 2017 г. показали отраслевые индексы банков и финансов (минус 16,3%) и электроэнергетики (минус 8,5%). Недавно введенные индексы компаний с государственным участием SCI и RCI^[23], в отличие от 2016 г., показали в 2017 г. незначительное падение.

На интервале 2007-2017 гг. наибольшую среднегодовую доходность (по геометрическому среднему) показали индексы химии и нефтехимии (25,3%), металлургии и горнодобычи (7,7%) и потребительских товаров (6,0%). Что касается основных индексов акций, то они продемонстрировали далеко не впечатляющие долгосрочные результаты:

- Индекс РТС - минус 4,7%;

- Индекс МБ - плюс 2,1%;

- Индекс РТС-2 - минус 13,5%.

То есть, год от года доходность индексов акций, по большей части, подвержена существенным изменениям. Так, стабильно положительные результаты показывает индекс химии и нефтехимии (два периода - в шесть лет и четыре года) и индекс нефтегазовой отрасли (один восьмилетний период). Также можно найти периоды положительных результатов в течение трех - четырех лет у двух отраслевых индексов: металлургии и горнодобычи и машиностроения. Все остальные индексы акций, включая основные, имеют только двухлетние периоды положительной доходности.

Между основным и отраслевыми индексами в большинстве случаев отмечается достаточно высокая положительная корреляция (таблица В.1 Приложение В).

Как и в прошлые годы, в наибольшей степени статистическая зависимость от основного индекса выявлена для отраслевого индекса нефтегазовой отрасли. Что касается остальных отраслевых индексов, то их зависимость от основного индекса постоянно эволюционирует.

Тем не менее, случаи отрицательной корреляции основного и отраслевых индексов не выявлены, однако в 2017 г. зафиксирована слабая корреляция между Индексом МосБиржи и отраслевым индексом машиностроения. Характерно, что индекс машиностроения также продемонстрировал слабую связь с другими отраслевыми индексами. Годом ранее такое же поведение показал индекс металлургии и горнодобычи.

---

Российские фондовые индексы характеризуются высокой волатильностью^[24]. В таблице В.2 Приложение В в систематизированном виде представлены волатильность и доходность основных фондовых индексов акций, а также коэффициент Шарпа^[25].

По итогам 2017 г. волатильность фондовых индексов МосБиржи и РТС оказалась на минимальном уровне с 2007 г., а для Индекса РТС-2 - на одном из минимальных; максимальных значений волатильность достигала в кризисном 2008 г. Тем не менее, в целом волатильность индексов акций российских компаний остается высокой, и на этом фоне многие события, которые, по идее, должны были бы влиять на их поведение, остаются незамеченными.

Обращает на себя внимание традиционно низкое значение коэффициента Шарпа, в 2017 г. для всех трех сводных фондовых индексов акций, в отличие от предыдущего года, этот показатель оказался отрицательным.

В период 2007-2017 гг. можно выделить шесть годовых периодов, когда для всех трех индексов коэффициент Шарпа был неотрицательным, причем всего два раза - два года подряд (2009-2010 гг. и 2015-2016 гг.).

Индексы облигаций

Индекс корпоративных облигаций MCXCBI. На рисунках Г.1 и Г.2 Приложение Г представлены графики индекса MCXCBI TR на основе совокупного дохода по корпоративным облигациям13 на историческом интервале 2007-2017 гг. и в 2017 г., а на рисунке Г.3 Приложение Г - средневзвешенные дюрация и доходность к погашению облигаций, входящих в этот индекс.

Судя по Индексу MCXCBI TR, средний совокупный доход инвесторов в корпоративные облигации (возврат на инвестиции) в течение 2017 г., за исключением небольшого периода в декабре, постоянно рос с темпом, немного превосходящим темп предыдущего года. По итогам 2017 г. совокупный доход инвесторов в корпоративные облигации составил 12,1% против 10,7 годом ранее. Мы не можем выделить какие-либо отдельные внутренние или внешние события, существенно повлиявшие на динамику Индекса MCXCBI TR.

В 2017 г. средневзвешенная дюрация корпоративных облигаций выросла до уровня 975 против 740 дней годом ранее.

Доходность к погашению индексного портфеля MCX CBI TR в течение 2015-2017 гг. отслеживала динамику изменения ключевой ставки и постепенно снижалась после бурного всплеска в конце 2014 г. В начале 2017 г. она находилась на уровне 10,11%, а к концу года опустилась до 8,23% (среднее по итогам года - 9,23%, на 1,38 п.п. меньше, чем в 2016 г.). Выделяется период в середине декабря (сразу после снижения Банком России ключевой ставки), когда доходность к погашению превышала ключевую ставку более чем на 1 п.п. В среднем же за год спред составил 0,11 п.п.

---

По итогам 2017 г. волатильность индекса корпоративных облигаций (таблица Д.1 Приложение Д) осталась без изменений и составила 0,13%. Коффициент Шарпа с 2009 г. находится в положительной зоне и дает определенные позитивные сигналы инвесторам.

Индекс государственных облигаций MCX RGBI TR. На рисунках Г.1 и Г.2 Приложение Г представлены графики индекса MCX RGBI TR^[26], а на рисунке Д.1 Приложение Д приведены графики средневзвешенной дюрации и эффективной доходности к погашению RGBEY.

Поведение Индекса MCXRGBI TR в 2017 г. было сходно с его динамикой в 2016 г., отмечается достаточно интенсивный рост на фоне повышенной волатильности. В итоге за 2017 г. совокупный доход инвесторов в государственные облигации составил 12,6% против 14,5 в 2016 г. Обращает внимание, что доход инвесторов в государственные облигации, судя по индексам облигаций, оказался на 0,5 п.п. выше, чем доход инвесторов в корпоративные облигации. Аналогичную ситуацию мы наблюдали в 2016 г. (3,8 п.п.) и в 2015 г. (10,5 п.п.).

Дюрация государственных облигаций в 2017 г. резко уменьшилась и в среднем составила 1732 дн. Против 3180 дней в 2015-2016 гг.

В течение 2015-2016 гг. эффективная доходность к погашению государственных облигаций RGBEY также следовала в тренде изменения ключевой ставки. В начале 2017 г. она находилась на уровне 8,29%, а к концу года опустилась до 7,40% (среднее по итогам года - 7,89%, на 1,2 п.п. меньше, чем в 2016 г.). В течение всего года индикатор RGBEY не превышал ключевую ставку Банка России, спред находился в диапазоне от минус 0,29 п.п. до минус 1,93 п.п. (в среднем минус 1,23 п.п.).

Волатильность индекса государственных облигаций значимо меняется год от года (см. таблицу Д.1 Приложение Д). По итогам 2017 г. волатильность Индекса MCXRGBI TR существенно уменьшилась по сравнению с 2016 г., составила 0,15% и приблизилась к волатильности корпоративных облигаций. То есть волатильность по индексу государственных облигаций существенно превышает волатильность по индексу корпоративных облигаций.

Индикаторы ставки РЕПО

Индикаторы биржевой ставки РЕПО в 2017 г. в целом демонстрировали устойчивое поведение и уменьшение ставок.

На рисунках Е.1 и Е.2 Приложение Е приведены графики однодневных индикаторов РЕПО по акциям и облигациям в 2007-2017 гг.

Однодневные индикаторы РЕПО по акциям и облигациям продемонстрировали в 2015-2017 гг. на качественном уровне сходную динамику: постепенное снижение в течение всего периода после всплеска в конце 2014 г., вызванного резким увеличением ключевой ставки. В индикаторе РЕПО по облигациям выделяются аномальные отрицательные выбросы в феврале-марте 2016 г.

---