Файл: Венчурное инвестирование инновационного развития. Отечественная и зарубежная практика.pdf

Как показывает практика, венчурные инвесторы, представленные неправительственными организациями (частными венчурными инвестиционными фондами, корпорациями, компании) и частными лицами, предпочитают вкладывать капитал в фирмы, чьи акции не обращаются в свободной продаже на фондовом рынке, а полностью распределены между акционерами - физическими или юридическими лицами. Инвестиции направляются либо в акционерный капитал закрытых или открытых акционерных обществ в обмен на долю или пакет акций, либо предоставляются в форме инвестиционного кредита на срок от 3 до 7 лет. На практике более приклакательной оказывается комбинированная форма венчурного инвестирования, при которой только часть средств вносится в акционерный капитал, в то время как другая часть инвестируемых средств предоставляется в форме инвестиционного кредита. В международной практике венчурного финансирвоания так сложилось, что процентная ставка по таким кредитам либо не устанавливается, либо устанавливается на 2-4% выше средней лондонской межбанковской ставки предложения (London Interbank Offered Rate - LIBOR + 2-4%). Это превышение над LIBOR служит своего рода «платой за риск» собственника инвестируемых в венчурный преокт денежных средств и иных материальных ресурсов. Для коммерциализации большинства инновационных проектов в наибольшей степени подходит весьма гибкая и избирательная система венчурного финансирования, которая побуждает всех участников реализации таких проектов принимать активное и творческое участие в достижении рыночного успеха. Такой подход представляет собой основное отличие венчурного инвестирования от банковского кредитования или стратегического партнерства. Конечная прибыль венчурных инвесторов возникает лишь по прошествии 5-7 лет после вложения средств, поэтому они не заинтересованы в распределении ежегодных дивидендов и предпочитают всю полученную прибыль реинвестировать в бизнес. Если за период реализации венчурного преокта предприятие добивается коммерческого успеха и его стоимость (капитализация) увеличивается в несколько раз по сравнению с первоначальной, то риски всех партнёров оказываются оправданными, и они получают соответствующую прибыль, которая может многократно, а то и в десятки раз превысить затраты, особенно при выходе на международные рынки патентов и технологий. Таким образом, совместная деятельность собственников венчурного капитала, предпринимателя и изобретателя, инвестирующих свои ресурсы (финансовые и матриальные ресурсы, предпринмиательские и органиазциторские способности, ихобретательность и научно-исследовательские работы) в инновационной сфере, может принести всем задействованным сторонам значительный финансовый успех. С другой стороны, важно понмиать рискованность данного предприятия: в случае, когда компания не достигает успеха, неудача постигнет всех участников: не только венчурный инвестор сможет потерять вложенные средства или не вернуть их, но и не получат прибыли, а то и дохода, от всех предпринятых действий и другие участники.

Существуют некоторые национальные различия в ведении венчурного бизнеса и функционировании основных механизмов венчурного финансирования инноваций, обусловленные, прежде всего, различиями в историческом опыте развития экономики, традиционно разным участием государства в экономике и различной позицией частных инвестиционных компаний в национальной финансовой системе. Так, европейские венчурные фонды предпочитают инвестировать в компании, находящиеся на стадии расширения, а американские традиционно ориентируются на финансирование деятельности в первую очередь новых и очень молодых инновационных объектов^[20]. Различается и степень государственного регулирования деятельности венчурных инвесторов, требования к формированию обязательных резервов или иных форм обеспечения исполнения обязательств и минимизации рисков.

Стремясь обеспечить минимизацию рисков инвестиционного проекта, венчурные капиталисты и/или их уполномоченные представители зачастую непосредственно принимают участие в управлении предприятием; в этом случае, например, могут быть внесены изменения в учредительные документы компании – получатели венчурных инвестиций, в результате которых инвесторы будут включены в состав Совета директоров. В целях снижения возможных рисков венчурными капиталистами применяются методы хеджирования, направленные на перераспределение рисков – инвестируемые средства инвесторами распределяются между несколькими проектами разной стадии венчурного финансирования одной или нескольких инновационных компаний – получателей инвестиций. Также практикуется такое средство управления рисками венчурного проекта, как разделение рисков между несколькими венчурными инвесторами, привлекаемыми к финансированию проекта, обычно крупного – например, в ходе того, как несколько инвесторов группируют свои капиталы для поддержки одного проекта^[21]. При этом, в любом случае, инвестирование осуществляется поэтапно – когда финансирование на проект предоставляется в виде нескольких, обычно не самых больших по объему, траншей, при этом финансирование каждой последующей стадии развития венчурного проекта (или предприятия) ставится в зависимость от успеха предыдущей стадии; подобная практика становится все более популярной и в отечественной практике венчурного инвестирования^[22].

Существенным отличием механизма венчурного финансирования инноваций в экономически развитых странах от, скажем, банковского кредитования или целевого государственного финансирования в странах постсоветского пространства, венчурные инвестиции предоставляются без залога или каких-либо гарантий, при достаточно больших шансах на успех инновационного проекта. Характерной особенностью венчурного финансирования также является и то, что инвестор практически никогда не стремится приобрести контрольный пакет акций компании, в которую производятся инвестиции, то есть не стремится установить непосредственный контроль над управлением в ней и принять на себя ответственность за принимаемые компанией управленческие решения. Этим венчурные механизмы финансирования инновационных проектов принципиально отличаются от механизмов партнерства или стратегического инвестирования. Непосредственно указанное отличие реализуется через то, что, при создании новой компании или получении венчурного финансирования существующей компанией, сами венчурные инвесторы приобретают обычные и привилегированные акции; в случае наступления критической ситуации в управлении фирмой это дает им возможность как обменять привилегированные акции на простые (и таким образом приобрести контроль в управлении компанией), так и избавиться от них в установленном законом порядке, фиксируя убытки. Это в свою очередь служит дополнительным инструментом, гарантирующим венчурному инвестору соблюдение его интересов в ходе реализации венчурного инвестиционного проекта.

Становясь владельцем пакета акций или доли в уставном капитале, меньшей контрольного пакета, венчурный инвестор становится совладельцем инновационного предприятия и закономерно рассчитывает, что вложенные им в предприятие средства будут использованы для ускорения разработки и реализации инновационной идеи, обеспечения её внедрения необходимыми ресурсами, расширения бизнеса и повышения его рыночной стоимости. Между участниками реализации венчурного проекта происходит распределение рисков: инвестор (или его представители) принимают на себя исключительно финансовые риски, в то время как исполнительные партнеры (менеджмент и персонал предприятия, носители инновационной идеи и т.д.) принимают ответственность по всем другим рискам (таким, как технические, налоговые, рыночные, управленческие, продуктовые, ценовые и др.). Разделение рисков совместного проекта между венчурным инвестором и исполнительными партнерами (предпринимателем, изобретателем и т.д.) во время длительного периода их взаимодействия, охватываемого сроком жизни венчурного инновационного проекта, а также открытое декларирование обеими сторонами преследуемых ими целей является основой формирования партнерских отношений, когда роли сторон и их интересы предельно ясны, стороны не занимаются выяснением отношений, а все усилия посвящены реализации проекта в соответствии с принятыми ролями, что само по себе служит одной из основ вероятного успеха.

Распределение рисков – важная процедура в рамках механизма реализации венчурных проектов, и важно понимать, что в основе её ледит, прежде всего, методологический принцип полного учета всего комплекса неопределенностей и рисков, с которыми связана реализация инновационного проекта, для финансирования которого планируется привлечь венчурные инвестиции.

Распределение ролей между участниками венчурного инвестиционного проекта позволяет распределить между ними важнейшие бизнес-процедуры и достичь формирования целостной системы венчурной деятельности за счет соотнесения во времени и в пространстве инвестиционного проекта зон ответственности, инициатив, бизнес-процессов, источников риска и зон повышенного внмиания.

Венчурные механизмы инвестирования инновационных проектов отличаются более высоким в сравнении с другими сферами инвестирования уровнем неопределенности. Выше уже не раз говорилось, что обычно, вкладывая свои средства в венчурные предприятия, инвесторы ожидают увеличения их капитала не менее чем в 5-10 раз за 5-7 лет. Важно, что все то время, в течение которого действует венчурный проект, то есть в течение 5-7 лет, вложенный в инновационную компанию венчурный капитал является фактически неликвидным, так как отсутствуют какие-либо механизмы фиксации убытков и выведения вложений без прекращения проекта; положение неопределенности усиливает то, что величина прибыли становится известной только после выхода предприятия на фондовый рынок. В случае успешного завершения венчурного проекта, что достигается при формировании потребности под разработанную и внедряемую инновацию и внедрение инновации, венчурный инвестор становится владельцем пакета акций, пользующихся спросом на фондовой бирже. В этом случае венчурный инвестор может получить реальный доход от продажи принадлежащего ему пакета акций или его части за сумму, которую ему предлагают на фондовом рынке; порой эта сумма может существенно, в десятки и сотни раз, превышать объем первоначально вложенных в венчурный проект средств. Таким образом, венчурный инвестор сотрудничает с инвестируемой компанией только до момента выхода акций этой компании на фондовый рынок: прибыльная капитализация средств, вложенных в развитие венчурного инновационного предприятия, может быть осуществлена в связи со значительным ростом их стоимости путём выхода на фондовый рынок и продажи акций предприятия по многократно возросшей цене. В случае эффективного завершения венчурного проекта, многократного увеличения капитализации компании, формировании соответствующего сегмента рынка и занятия его, компания, получившая венчурное финансирование, выходит на фондовый рынок, становясь публичной компанией; при этом бывшие инвесторы немедленно распродают акции по многократно возросшей цене, извлекают прибыль от проделанных ими инвестиций.

Таким образом, при достижении целей, поставленных при создании инновационной компании, и получении прибыли венчурные инвесторы выходят из дела, обычно с тем, чтобы включиться, как правило, в очередной венчурный проект. В этом проявляется фактическая цикличность венчурного бизнеса, о которой мы уже говорили ранее. Выход венчурного инвестора из инвестиционного проекта инновационной компании с целью извлечения прибыли может быть, в сложившейся мировой практике, одним из перечисленных ниже способов^[23]:

● продажа акций на фондовом рынке, перед которой осуществляется первичное размещение акций на открытой фондовой торговой площадке (изветсное под аббревиатурой IPO – от англ. Initial Public Offering);

● продажа акций по ставкам, определенным котировками автоматической системы Национальной ассоциации биржевых дилеров по ценным бумагам (NASDAQ);

● прямая продажа компании или ее части путём слияния или поглощения по цене, обеспечивающей инвестору извлечение жедаемого (планируемого) объема прибыли.

Таким образом, необходимо отметить, что в основе механизма венчурного финансирования инновационных проектов положены следующие четыре группы принципов^[24]:

1. Принципы организации деятельности венчурных фондов:

● Принцип специализации фондов венчурного капитала по сферам, стадиям и областям вложений;

● Принцип создания фондов на основе общности инвестиционных интересов;

● Принцип выбора определенной организационно-правовой структуры венчурного фонда, которая в первую очередь позволяет избежать двойного налогообложения.

2. Принципы организации отношений с инвесторами венчурного капитала:

● Принцип запрета на вложение собственных средств менеджерами управляющей компании в проекты, финансируемые фондом;

● Принцип подотчетности действий управляющей компании перед инвесторами;

● Принцип поддержания партнерских отношений с инвесторами венчурного капитала.

3. Принципы, направленные на организацию различных этапов венчурного инвестирования:

● Принцип преимущественного финансирования высокотехнологичных проектов;

● Принцип отбора проектов, основанных на человеческом потенциале;

● Принцип финансирования конкретного проекта, а не предприятия;

● Принцип ограниченного вмешательства в управление компанией;

● Принцип подконтрольности деятельности менеджмента профинансированного предприятия;

Принцип помощи менеджменту портфельной компании в управлении.

4. Принципы организации деятельности по уменьшению рисков венчурного инвестирования:

● Принцип диверсификации риска по проектам;

● Принцип поэтапного выделения средств;

● Принцип поддержки венчурным капиталистом активной позиции в управлении предприятием.

Описанные выше принципы, функции, особенности, методические подходы образуют внутреннюю структуру механизма венчурного финансирования, которая схематически представлена на рис. 4.

Рис. 4. Структура венчурного финансирования инновационных проектов

Принципы, функции, особенности, методические подходы венчурного финансирования отражаются в конкретных процедурах, из которых складывается работающий механизм венчурного финансирования инновационных проектов. Реализуя процедурный подход, кратко опишем механизм венчурного финансирования через ряд процедур следующим образом:

1. Венчурный капитал направляется в действующие и новые малые высокотехнологичные компании, ориентированные на разработку инновационных проектов по выпуску наукоемкой продукции. Ориентация на высокотехнологичные и наукоемкие производства тесно обусловлена перспективой получения очень высокой прибыли при условии удачной реализации инновационного проекта. Эти вложения относятся к числу высокорисковых, так как в виду неопределенности бизнес-проекта, вызванной как производственно-технологическими, так и маркетинговыми обстоятельствами, а также опасностью невыявления всех возможных рисков, существует высокая степень риска потери вложенного капитала при возможной неудаче проекта.

2. Венчурный капитал предоставляется на средний и длительный срок и не может быть изъят до завершения проекта или жизненного цикла компании; тем самым венчурные инвестиции являются беззалоговой формой долгосрочного кредита при отсутствии гарантий на возврат.

3. Инвестиции обычно направляются в компании, акции которых еще не были ранее размещены на фондовой бирже. В связи с тем, что акции компаний – получателей венчурного финансирования, не котировались ранее на фондовой бирже, банки обычно не решаются вкладывать свои средства в подобные проекты.

4. Получателями венчурного финансирования преимущественно выступают инновационные компании, имеющие потенциал роста, выявляемый теми или иными оценочными инструментами, и не обязательно приносящие прибыль в настоящее время. Финансирование предоставляется на срок до 5-7 лет.