Файл: Оценка стоимости права собственности на обыкновенные акции, представленных в виде бездокументарных именных ценных бумаг в количестве 2 679 550 шт. штук акционерного общества АО Сорбент.pdf

Систематический риск учитывается в модели САРМ с помощью коэффициента «бета». Коэффициент «бета» отражает амплитуду колебаний цен на акции конкретной компании по сравнению с изменением цен на акции всех компаний, работающих в данном сегменте рынка. В качестве одного из альтернативных вариантов расчета коэффициента «бета» рекомендуется использовать «восходящий» подход.

Для оценки коэффициента «бета» оцениваемой компании с использованием «восходящего» подхода Оценщикам следует предпринять следующие шаги:

Выявить сопоставимые компании и собрать информацию о коэффициентах «бета» сопоставимых компаний.

Рассчитать коэффициенты «бета» без учета долговой нагрузки по сопоставимым компаниям по следующей формуле^[22]:

Bu = Bl / (1 + (1 – t) (D / E)),

где: Bu – коэффициент «бета» сопоставимой компании без учета долговой нагрузки, Bl – коэффициент «бета» сопоставимой компании с учетом долговой нагрузки, t – предельная налоговая ставка, используемая сопоставимой компанией, D – рыночная стоимость заемного капитала сопоставимой компании, E – рыночная стоимость собственного капитала сопоставимой компании.

Рассчитать медианное значение коэффициента бета без учета финансового рычага для использования при расчете коэффициента «бета» оцениваемой компании.

Определить коэффициент бета для оцениваемой компании по следующей формуле:

Brl = Bmu (1 + (1 – t) (D / E))

где: Brl – коэффициент бета с учетом рассчитанного финансового рычага оцениваемой компании, Bmu – медианное значение коэффициента бета без учета финансового рычага по сопоставимым компаниям, t –ставка налога на прибыль, используемая оцениваемой компанией, D / E – соотношение заемных и собственных средств оцениваемой компании.

При расчете коэффициента бета необходимо учесть структуру капитала на предприятии. При расчете ставки учитываются только процентные кредиты и займы^[23].

Для определения рыночной стоимости бизнеса в рамках доходного подхода используем рыночную величину D/E, которая составляет 0,2406^[24].

В качестве коэффициента беты без долговой нагрузки использовалось среднеотраслевое значение данного коэффициента для отрасли «Chemical (Diversified)»), рассчитанное New York University’s Stern School of Business (0,97)^[25].

Результаты многочисленных исследований свидетельствуют о том, что у более мелких компаний норма прибыли выше, чем у более крупных компаний. Исходя из этого, при расчете доходности собственного капитала оцениваемой компании в рамках модели САРМ добавляется премия за риск инвестирования в компании с малой капитализацией. Результаты исследований в этой области, проведенные компанией Ibbotson Associates, представлены в таблице.

Таблица 29

Премия за риск инвестирования в компании с малой капитализацией (по результатам исследования Ibbotson Associates)^[26]

АО «Сорбент» не представлено на организованном рынке ценных бумаг, его рыночная капитализация (стоимость собственного капитала по итогам торгов на организованном рынке ценных бумаг) неизвестна. Вместе с тем, рыночная стоимость собственного капитала оцениваемой компании может быть определена исходя из величин, полученных в рамках затратного подхода к оценке. С учетом изложенного, величина премии за риск инвестирования в компании с малой капитализацией для Объекта оценки принята в размере 6,28%.

Премия за специфический риск оцениваемой компании отражает дополнительные риски, связанные с инвестированием в оцениваемую компанию, которые не были учтены в коэффициенте бета и в премии за страновой риск. Основными факторами, оказывающими влияние на специфический риск компании, являются: зависимость от ключевых сотрудников, качество корпоративного управления, зависимость от ключевых потребителей, зависимость от ключевых поставщиков, ограничение доступа к заемному капиталу, падение спроса на выпускаемую продукцию в результате в появления новых технологий. Далее приводится расчет дополнительной премии за риск оцениваемой компании: значения каждого риска выставляются экспертно из интервала от 1% до 5%, чем больше риск, тем больше значение.

Таблица 30

Алгоритм расчета премии за специфический риск АО «Сорбент»

Таким образом, премия за дополнительный риск вложений в компанию составляет 3,2%. Поскольку в рамках доходного подхода используется рублевый денежный поток, а полученная ставка привлечения собственного капитала рассчитана для долларового денежного потока, то необходимо провести корректирующие расчеты. Пересчет полученной ставки ke производился по следующей формуле:

keруб = (1+keдолл)х(1+Tруб)/(1+ Tдолл)– 1,

где: ke_руб – затраты на собственный капитал для рублевого денежного потока, ke_долл – затраты на собственный капитал для долларового денежного потока, T_долл – доходность по еврооблигациям (валюта – доллар), T_руб – доходность по еврооблигациям (валюта – рубль).

Таблица 31

Расчет прогнозного темпа роста курса доллара по отношению к рублю

Таблица 32

Расчет затрат на собственный капитал

В качестве ставки дисконтирования используется ставка на весь инвестированный капитал, рассчитанная по следующей формуле:

WACC = ke * we + kd * wd * (1 – t), где:

WACC – средневзвешанная стоимость всего инвестированного капитала, ke - стоимость собственного капитала, kd - стоимость заемного капитала (для расчетов взята среднерыночная ставка^[27]), we – доля собственного капитала в общей величине инвестированного капитала, wd - доля заемного (долгосрочного) капитала в общей величине инвестированного капитала, t – ставка налога на прибыль (15,5% для Пермского края).

Таблица 33

Средневзвешенные ставки по кредитам, предоставленным кредитными организациями нефинансовым организациям в рублях

Расчет представлен в следующей таблице:

Таблица 34

Расчет средневзвешенной стоимости капитала АО «Сорбент»

Оценка проводилась по состоянию на 01 мая 2018 года. Все показатели представлены в тыс. руб. Оценка доходным подходом проводилась с помощью метода дисконтированных денежных потоков. В качестве денежного потока используется FCFF.

Предпосылки:

Прогнозный период – (с 01.05.2018 по 31.12.2018) и 3 целых года: 2019 - 2021 г.г.

Темп роста выручки в прогнозном периоде определялся на уровне прогнозных значений темпов инфляции^[28], средних темпов выручки компании, а также средних темпов роста отрасли.

Таблица 35

Расчет среднего прогнозного темпа выручки АО «Сорбент»

Величина себестоимости определялась как средняя доля от выручки, рассчитанная на основе ретроспективных данных.

Таблица 36

Расчет доли себестоимости в выручке АО «Сорбент»