Файл: Оценка стоимости права собственности на обыкновенные акции.pdf

Итоговая величина стоимости объекта оценки должна быть выражена в рублях РФ.

VII. Расчет рыночной стоимости объекта оценки

Оценка стоимости доходным подходом

В рамках доходного подхода оценка стоимости объекта оценки была проведена методом дисконтированных денежных потоков.

Стоимость предприятия, определяемая на основе метода дисконтирования денежных потоков, складывается из текущей (дисконтированной) стоимости денежных потоков прогнозного периода и текущей (дисконтированной) продленной стоимости предприятия. Математическая модель для определения текущей (дисконтированной) стоимости денежных потоков прогнозного периода при условии, что предприятие получает доходы и осуществляет расходы равномерно в течение каждого года прогнозного периода, основывается на следующей формуле:

где PV - текущая стоимость денежных потоков прогнозного периода;

СFt - денежный поток t-го (t=1,2,…T) года прогнозного периода;

i - ставка дисконтирования денежного потока прогнозного периода;

T - количество лет в прогнозном периоде.

Равномерное получение доходов и осуществление расходов предприятием в течение каждого года прогнозного периода обуславливает значение степени (t-0,5).

Остаточная стоимость – стоимость по завершении прогнозного периода.

Остаточная стоимость предприятия при условии, что постоянно растущий в постпрогнозном периоде денежный поток с постоянным темпом роста g образуется в конце каждого года постпрогнозного периода, на основании модели Гордона определяется следующим образом:

где CV – остаточная стоимость предприятия;

CFT+1 - денежный поток первого года постпрогнозного периода;

i - ставка дисконтирования первого года постпрогнозного периода (предполагается постоянной для всего постпрогнозного периода);

g - долгосрочный темп роста денежного потока в постпрогнозном периоде.

Далее, полученные величины текущей стоимости денежного потока прогнозного периода и текущая (дисконтированная) величина продленной стоимости суммируются для получения «предварительной» стоимости предприятия на основе доходного подхода. Расчет проводится на основе следующего соотношения:

где PVп - «предварительная» стоимость объекта оценки.

Окончательная стоимость объекта оценки PVо рассчитанная методом дисконтирования денежных потоков определяется по формуле:

где ΔS - поправка на избыток (дефицит) собственного оборотного капитала;

VНА - поправки на рыночную стоимость нефункциональных активов.

Основными этапами оценки бизнеса (предприятия) методом дисконтирования денежных потоков являются:

• обоснование вида денежного потока, который будет использоваться для оценки;
• выбор длительности прогнозного периода;
• анализ и прогноз валовых доходов (выручки);
• анализ и прогноз издержек производства;
• анализ и прогноз инвестиций;
• расчет денежного потока для прогнозного периода;
• обоснование ставки дисконта;
• расчет текущей стоимости денежных потоков прогнозного периода;
• расчет текущей продленной стоимости предприятия;
• расчет стоимости предприятия в целом;
• расчет стоимости объекта оценки.

Методика и расчет ставки дисконтирования приведен в приложении 10.

Расчет рыночной стоимости объекта оценки доходным подходом, методом дисконтированных денежных потоков приведен в таблице 11.

Таким образом, рыночная стоимость права собственности на 100% пакет акций АО «Волоколамская швейная фабрика» определенная доходным подходом, методом дисконтированных денежных потоков, составила на дату оценки 113355 тыс. руб.

Таблица 11

Расчет рыночной стоимости объекта оценки доходным подходом, методом дисконтированных денежных потоков

Оценка стоимости сравнительным подходом

В рамках сравнительного подхода использован метод сделок.

При применении метода сделок оценщиками использовалась информация о реальных сделках по продаже пакетов акций российских компаний, основной деятельностью которых является продажа автомобилей. Были изучены итоги осуществления сделок, опубликованные в базе данных по сделкам «ZEPHYR»^[8]. Источником информации о финансовых показателях компаний, рассматриваемых в качестве аналогов, явились официальные Интернет-сайты компаний и информационная система «СПАРК»^[9].

Выявленные сделки с пакетами акций аналогичных по первоначальному профилю компаний представлены в таблице ниже.

Таблица 12

Сделки с пакетами акций (долями) компаний

Наличие по данным компаниям финансовой и рыночной информации позволяет провести расчеты в рамках метода сделок. Финансовая информация, как правило, представлена бухгалтерской отчетностью, позволяющих определить сходство компаний и провести необходимые корректировки. Под рыночной информацией обычно понимают данные о фактических ценах купли-продажи акций компаний, аналогичных оцениваемой.

В таблице ниже представлены основные финансовые показатели деятельности приобретаемых компаний.

Таблица 13

Основные показатели финансово-хозяйственной деятельности аналогов

Поскольку рассматриваемые сделки произошли с различными пакетами акций (миноритарными и мажоритарными), нужно применить коэффициенты, позволяющие привести стоимость пакетов акций компаний-аналогов к 100% контролю. Как правило, при продаже крупного пакета цена одной акции в нем выше, чем котировка данной акции, а в случае поглощения всей компании – еще выше. Большинство исследователей данного вопроса сходятся во мнении, что в цене крупного пакета акций учтена премия за контроль, так как контроль над компанией имеет цену.

В результате исследований было установлено, что контрольные пакеты торгуются со значительной надбавкой к цене миноритарных пакетов. Согласно базе данных Mergerstat Review Control Premium Study, значение премии за контроль относительно мелкого миноритарного пакета (пакет акций менее 10%) составляет 34%, относительно более крупного миноритарного пакета (пакет акций более 10%, но менее 25%) – 17,0%^[10].

Расчет капитализации приобретаемых компаний представлен ниже в таблице.

Таблица 14

Расчет капитализации приобретаемых компаний

Пояснения к расчетам таблицы 14.

Рыночная капитализация аналога 1 = (51315/100*100) *1,0 = 51315

Рыночная капитализация аналога 2 = (9341/9,5*100) * 1,34 = 131757

Рыночная капитализация аналога 3 = (46097/75*100)* 1,0 = 61463

Рыночная капитализация аналога 4 = (15369/15,23*100) * 1,17 = 118068

Рыночная капитализация аналога 5 = (168/0,372*100) *1,34 = 71323

Выбор и расчет мультипликаторов

Мультипликатор «цена/чистая прибыль» указывает количество лет, за которое покупка акции полностью окупится, т.е. фактически это срок окупаемости актива, приобретаемого по текущей рыночной цене. Основное и очень важное достоинство мультипликатора - он учитывает зависимость цены компании от самого важного для владельцев компании показателя - величины ее чистой прибыли. Однако, мультипликатор «Цена/Чистая прибыль» может давать искажения при оценке тогда, когда компания-аналог имеет крайне низкий размер прибыли, а цена ее акций высока (например, у компании высокая ликвидационная стоимость активов). В подобных случаях значение мультипликатора будет высоким (в числителе высокое значение цены компании, в знаменателе малое значение прибыли), но использование высокого значения мультипликатора для оценки сопоставимой компании, имеющей нормальный размер прибыли, приведет к явному завышению оценочной стоимости. При использовании мультипликатора «Цена/Чистая прибыль» необходимо тщательно проанализировать используемые в расчетах показатели прибыли компаний и при необходимости внести корректировки. Мультипликатор необходимо «очистить» от влияния единовременных доходов (например, от реализации непрофильных активов) и расходов (например, списание безнадежных долгов). Прибыль, «очищенная» от влияния единовременных доходов и расходов называется нормализованной. 

Формула расчета:

P/E = Капитализация / Чистая прибыль

Капитализация компании исчисляется путем умножения общего количества акций находящихся в обращении на стоимость одной акции на бирже. Мультипликатор является универсальным показателем оценки стоимости акций на бирже.

Мультипликатор «цена/ выручка» не зависит от методов бухгалтерского учета, что обуславливает его универсальность. Информация по выручке, необходимая для его расчета, относительно легкодоступна. Показатель «Цена/Выручка» можно использовать даже тогда, когда оценщик склонен не доверять данным публикуемой бухгалтерской отчетности. Имея информацию о производстве и реализации продукции в натуральных показателях (такие данные могут быть более достоверными, чем бухгалтерская информация) и, зная цены реализации (например, из прайс-листов), значение реальной выручки можно рассчитать. Формула расчета: