Файл: Обеспечение сбалансированности федерального бюджета.pdf

Такая интервенционная политика ЦБ РФ в целом не противоречит задаче перехода к инфляционному таргетированию, так как из-за действия эффекта переноса обменного курса в цены ослабление рубля оказалось одним из основных факторов ускорения инфляции в 2018 г.

Однако, расходование международных резервов на поддержание курса национальной валюты, в конечном счете, оказалось малорезультативным, учитывая фактический масштаб ослабления курса. ЦБ РФ следовало либо проводить более значительные интервенции, чтобы снизить возможности рыночных «игроков» зарабатывать на краткосрочных курсовых колебаниях и не допустить роста девальвационных ожиданий, либо резко и одномоментно ослабить курс рубля, не растягивая процесс его ослабления во времени. Помимо этого, своевременное введение лимитов на предоставление рублевой ликвидности, снижающих возможности коммерческих банков играть против рубля, позволило бы повысить эффективность проводимой регулятором политики.

Следует отметить, что лимит на предоставление рублевой ликвидности с помощью операций «валютный своп» был введен лишь в ноябре и составил 2 млрд. долл.

Однако ключевой краткосрочной мерой денежно-кредитной политики должно было стать своевременное повышение ключевой ставки процента до уровня, делающего экономически невыгодным использование краткосрочных рублевых займов для покупок иностранной валюты в расчете на ослабление рубля. Отметим, что ЦБ РФ принял решения о существенном повышении ключевой ставки процента лишь в декабре 2018 г.

По итогам 12 месяцев 2018 г. величина международных резервных активов России снизилась на 124,1 млрд. долл. (24,4%) и на начало января 2019г. составила 385,5 млрд. долл. (рисунки 12 и 13).

За 2018 г. объем валютных резервов уменьшился на 130,2 млрд. долл. (–27,7%). За 2017 г. валютные резервы снизились на 17 млрд. долл. (–3,5%). Запасы монетарного золота увеличились на 6,1 млрд. долл. (+15,3%) по сравнению с началом года, что преимущественно было обусловлено его положительной переоценкой. В результате на 1 января 2018 г. доля валютных резервов в общей сумме резервных активов составила 88,0% (92,2% в 2017 г.), а удельный вес золота – 12,0% (7,9% в 2017 г.).

В настоящее время объем резервов является достаточным для обеспечения стабильности платежного баланса РФ, поскольку покрывает как 10 месяцев импорта товаров и услуг в РФ (12 месяцев в 2017 г.).

Однако в случае дальнейшего снижения резервов их объем может оказаться ниже величины, поддерживающей уровень кредитного рейтинга РФ и ее макроэкономическую стабильность.

Величина накопленных средств расширенного правительства на счетах ЦБ за 11 месяцев 2018 г. увеличилась на 2,7 трлн. руб. (46%), что объясняется прежде всего переоценкой средств Резервного фонда и Фонда национального благосостояния в иностранной валюте (таблица 21).

Таблица 21

Баланс Банка России в 2016-2018 гг.

Начиная с 2016 г. наблюдается тенденция существенного роста объемов предоставления ликвидности кредитным организациям Банком России. В 2018 г. размер задолженности превысил пиковые значения кризисного периода практически в два раза, увеличившись за 12 месяцев в 2,1 раза и составив по состоянию на 1 января 2018 г. 9,3 трлн. руб.

По состоянию на 1 января 2018 г. 70% суммарной задолженности кредитных организаций перед регулятором на сумму 6,7 трлн. руб. приходилось на 5 банков. Основным источником привлечения ликвидности кредитными организациями со стороны регулятора являются аукционы РЕПО, средняя задолженность по которым за 12 месяцев 2017 г. равнялась 2,69 трлн. руб. (2,63 трлн. руб. в 2016г., 1,9 трлн. руб. в 2015 г., 1,1 трлн. руб. в 2011 г.).

А также кредиты под залог нерыночных активов и поручительств, средняя задолженность по которым за 12 месяцев 2017 г. составила 2,3 трлн. руб. (0,46 трлн. руб. в 2016 г., 0,55 трлн. руб. в 2015 г.).

Максимальный объем средств предоставляется на аукционах РЕПО сроком 1 неделя (в среднем за 2017 г. – 2,6 трлн. руб., за 2016 г. – 1,6 трлн. руб.).

Средневзвешенные ставки по краткосрочным операциям РЕПО составляли за период с января по декабрь 2017 г. 8,3%. В 2018 г. отмечался стремительный рост задолженности банковского сектора по кредитам ЦБ РФ, обеспеченным нерыночными активами и поручительствами, что связано с исчерпанием залоговой базы для проведения сделок РЕПО. Однако, рост задолженности под нерыночные активы и поручительства во II и III кв. 2018 г. оказал положительное влияние на объем необремененного рыночного обеспечения. В частности, в III кв. 2018 г. утилизация рыночных активов уменьшилась с 53 до 51%.

По оценкам Банка России, риски дефицита рыночного обеспечения в краткосрочной перспективе можно считать низкими с учетом замедления темпов кредитования и денежной массы.

Трехмесячный кредитный аукцион РЕПО, обеспеченный нерыночными активами (векселями, кредитными требованиями) по плавающей процентной ставке, был введен Банком России в 2016 г.

В среднем в 2018 г. ежемесячный объем предоставляемых регулятором средств по данному инструменту составил 490 млрд. руб. по средневзвешенной ставке 7,8%. При этом минимальная стоимость кредита привязана к ключевой ставке недельного РЕПО, плюс 0,25 п.п.

В ноябре 2017 г. был проведен аукцион РЕПО под залог нерыночных активов сроком 18 месяцев, банкам было предоставлено 150 млрд. руб. по ставке 9,75%, что соответствовало максимальному объему предоставляемых средств. Преимущество трехмесячного аукциона перед аналогичными аукционами на большие сроки заключается в большей доступности залога нужной срочности для кредитных организаций и увеличении залоговой массы, которой располагают банки, за счет снижения срока предоставления средств.

Несмотря на весьма выгодные условия кредитования по плавающая ставке, участие в подобном аукционе доступно лишь для крупных банков, у которых заметно выше залоговая база.

Ставка процента на рынке межбанковского кредитования 1 за 12 месяцев 2018 г. увеличилась в 2,5 раза (с 6,3% в среднем в январе 284 г. до 15,5% в среднем в декабре 2018 г.). Ставка по межбанковским кредитам находилась в верхней части процентного коридора ЦБ РФ, периодически приближаясь к его верхней границе.

Наиболее существенно ставка MIACR по однодневным межбанковским кредитам в рублях пересекала верхнюю границу процентного коридора в период с 10 по 24 декабря 2018 г. в связи паническими настроениями на межбанковском рынке, обусловленными повышением ключевой ставки процента и использованием лимитов на предоставление рублевой ликвидности. В целом среднегодовое значение ставки MIACR по однодневным межбанковским кредитам в рублях увеличилась в 2,6 раза c 6,1% в 2016 г. до 16,1% в 2017 г.

Отметим, что в условиях, когда основным каналом роста денежной базы являются операции ЦБ РФ, именно решения Банка России определяют динамику процентных ставок. Дополнительным фактором роста ставки процента на межбанковском рынке, начиная со II квартала 2018г., оказалось ограничение доступа к источникам внешнего финансирования для ряда российских госбанков со стороны США и ЕС, а также увеличение ключевой ставки процента ЦБ РФ.

В перспективе расширение использования Банком России инструментов предоставления ликвидности на длительные сроки (трехмесячных - годовых аукционов РЕПО под залог нерыночных активов) позволит банкам высвободить рыночное обеспечение и создаст условия для дополнительного роста объемов и доступности межбанковского кредитования.

Рассмотрим структуру денежной базы в широком определении более подробно (таблица 22).

Таблица 22

Динамика денежной базы в широком определении в 2017 г. (млрд. руб.)

Среди компонент широкой денежной базы, объем которых увеличился, можно выделить обязательные резервы банков (рост на 15,3% до 471 млрд. руб.), депозиты кредитных организаций в Банке России (рост на 55% до 804,6 млрд. руб.), наличные деньги в обращении (рост за 2017 г. на 6,4% до 8840,5 млрд. руб.).

Снизились корреспондентские счета кредитных организаций (сокращение на 4,3% до 1215,5 млрд. руб.).

В среднем в январе-ноябре 2017 г. денежная масса М2 росла с темпом в 8,7% в годовом выражении (к аналогичному периоду предыдущего года). На протяжении большей части 2017 г. наблюдалось замедление годовых темпов прироста денежной массы М2 с 14,6% в январе до 6% в ноябре. В 2015 г. в среднем за год темп прироста денежной массы составил 32,5%, в 2016 г. – 24,3%, в 2017 г. – 19,4%, в 2018 г. – 15,3%.

Таким образом, увеличение темпов прироста денежного агрегата М2 в целом за 11 месяцев 2018 г. является весьма умеренным по сравнению с предшествующими периодами и само по себе не создает предпосылок нарушения ценовой стабильности со стороны монетарных факторов.

Учитывая то, что за 11 месяцев 2018 г. денежная база сократилась на 8,2%, денежная масса – на 3,6%, денежный мультипликатор (отношение М2 к денежной базе) увеличился на 5%. В период с января по ноябрь 2018 г. денежный мультипликатор в среднем составлял 3,2. Такое значение денежного мультипликатора является средним значением для развивающихся экономик (Украина, Белоруссия, Казахстан), в то время как в развитых странах он, как правило, находится в пределах 5-8.

Характеризуя динамику инфляционных процессов можно отметить следующее.

В 2018 г. инфляция оказалась существенно выше целевого уровня (4%), установленного на 2018 г.

Превышение инфляцией верхней границы целевого диапазона было вызвано действием главным образом немонетарных факторов. Основной вклад в ускорение инфляции с учетом значительной доли импортных товаров в потреблении экономических агентов РФ внесло ослабление рубля вследствие геополитической напряженности, масштабного оттока капитала и снижения цен на нефть, а также запрет на ввоз в РФ ряда продовольственных товаров из стран, которые ввели санкции против России.

В 2019 г. сдерживающими инфляцию факторами станут замедление экономической активности, умеренный рост денежного предложения. Однако эффект переноса обменного курса рубля в цены, безусловно, вызовет ускорение инфляции, которая по итогам 2019 г., скорее всего, превысит 5–6%.

В то же время достижение инфляцией целевого уровня (4%) к 2019 г. является вполне вероятным с учетом того, что влияние ослабления рубля на цены иссякнет в среднесрочном периоде, а монетарные предпосылки для ускорения инфляции практически отсутствуют.