Файл: Коммерческая деятельность розничного торгового предприятия и ее совершенствование на примере ЗАО ТД «ЭЛИН» г. НОВОСИБИРСКА».pdf

Вместо этого природа финансовых активов, доступных для разделения риска среди стран, должна быть тщательно ограничена. Чтобы поддержать эмпирическую уместность, позвольте мне предлагать следующий набор трех рестриктивных аксиом, что каждая модель должна удовлетворить.

(1) Никакие требования, зависящие от государств природы: Хотя рынки личного страхования существуют на микроэкономическом уровне, отдельные риски могут в значительной степени быть разносторонне развиты далеко. Не так на макроэкономическом уровне, когда большая поставка потрясает страны аффекта дифференцированно.

(2) Все финансовые активы номинальны: Таким образом, их единственная действительная стоимость является денежно-кредитной.

Там являются не "реальными" (или внесенный в указатель) связи, национальными или международными.

(3) Устойчивые деньги на указ: Финансовые органы борются — возможно, недостаточно хорошо — чтобы стабилизировать покупательную способность каждых внутренних денег с точки зрения широкой корзины потребляемых товаров и услуг. В неразнообразных экономических системах только с одной или двумя главными продукциями власти обратились бы к широкой корзине importables как их цель уровня цен.

Эти аксиомы симбиотически связаны. Согласно Arrow и Debreu, устойчивые деньги не необходимы, если есть "реальные" связи или полный комплект случайных требований на реальной продукции. Мы знаем, однако, что практически фактически никакие государственно-случайные облигации фактически не выпущены, и что нет никаких частных проблем индексируемых "реальных" связей.

Напротив, оживленные рынки для неслучайных номинальных связей, те, выплаты которых установлены в денежно-кредитных сроках без отношения в государства природы, существуют в крупном масштабе — но только потому, что покупатели и продавцы полагают, что национальный финансовый орган посвящает себя устойчивым деньгам. Держатель номинальной связи с фиксированной процентной ставкой должен быть заверен исключая ставкой, что покупательная способность связи по номиналу известна — по крайней мере, приблизительно.

Иначе, широкие и глубокие рынки долгосрочной облигации не могут существовать.

Наконец, теоретические модели открытых экономических систем только с один, два, или даже три товара естественно нарушают устойчивую денежную аксиому. В таких моделях цены на внутреннюю валюту этих немногих товаров — часто только одной внутренней пользы — изменяются существенно в ответ на небольшое количество шока поставки или изменения обменного курса. Но это непоследовательно с наличием определенного спроса на каждые внутренние деньги. Люди будут только держать деньги, если там будет существовать широкое разнообразие товаров, произведенных дома или за границей чья средняя стоимость определяет покупательную способность денег. (Очевидно, я исключаю очень инфляционные экономические системы, поскольку кандидаты на присоединение к любому виду кооператива установили режим обменного курса.) В буквальной хорошей для одно экономике у людей не было бы никакого стимула держать деньги.

Конечно, наша устойчивая денежная аксиома не исключает возможность существенных изменений в относительных внутренних ценах особых товаров, или в международных условиях торговли, или (ограниченной) гибкости обменного курса. Но большие дискретные изменения, или скачки, в покупательной способности иностранных или внутренних денег исключены.

Под этими тремя рестриктивными аксиомами, ограничивающими потенциальное множество доступных финансовых активов (по сравнению с неограниченным множеством в экономике Стрелки-Debreu), что может быть сказано о возможностях для международного разделения риска против шоков стороны поставки под альтернативными мерами обменного курса? Чтобы упростить обсуждение, рассмотрите рынки капитала, как будто они содержали только один финансовый актив за один раз. Я рассмотрю деньги, облигации, и акции в свою очередь.

Деньги и Официальные Золотовалютные резервы.

Перед лицом недостаточно хорошо коррелированых шоков поставки оригинал Манделла (1973a) все еще, держится теоретический аргумент — где "деньги" - единственный финансовый актив —. Если две страны разделяют единую валюту, Mundell рассуждал, что полный запас частных денег в стране A мог быть осуществлен, поскольку требование на ресурсах Б страны должно A поражаться внезапным уменьшением в продукции — и наоборот. Под гибкими обменными курсами, однако, частные деньги в одной стране не были бы автоматическим требованием на ресурсах другого — по крайней мере, не, по номиналу оценивают.

В отсутствие единой валюты, однако, правительства могли только гарантировать, что запас частных национальных внутренних денег будет полностью конвертируем в иностранные деньги по неподвижному обменному курсу, держа официальные золотовалютные резервы — возможно в крупном масштабе. Тогда, проблемы национальных денег были бы полностью поддержаны foreigncurrency активами — как тогда, когда один из них принимает валютный комитет.

Но даже если внутренний запас узких денег, скажем M1, полностью поддержан иностранной валютой, это является просто не достаточно "большим" для существенного международного разделения риска.

Чинг и Девереукс (2000a) получают этот результат более формально в контексте модели, где деньги - единственный актив в странах, формирующих валютный союз. Но это интуитивно очевидно. Количество узких денежных фирм человека и домашних хозяйств хочет держаться, поскольку внутреннее средство оплаты является маленьким относительно их полных запасов облигаций и акций — и даже маленьким относительно полного запаса экономики краткосрочной ликвидности. В Соединенных Штатах запас M1, валюты и текущих счетов, является меньше чем одной пятой полного запаса активов жидкости частного сектора (M3) — который также включает взаимные фонды денежного рынка, вексель, и краткосрочные Казначейские ценные бумаги. И, более узкий все еще, американская денежно-кредитная база — валюта и запасы коммерческого банка держались одинаковых взглядов с Федеральной Резервной системой — меньше чем одна половина M1 или только 5.4 процентов американского ВНП.

Ясно для финансово сложных экономических систем, более широкий диапазон финансовых активов как транспортные средства для международного разнообразия портфеля нужно рассмотреть.

Международное Разнообразие во Владениях облигациями и проблеме Основного агента

Давайте определим "связи" с фиксированной процентной ставкой очень широко, чтобы включать фактически все финансовые активы, которые не являются ни узкими деньгами (M1), ни акциями. (Поскольку их выплаты являются переменными, обычные акции можно было бы считать естественными финансовыми инструментами для международного риска, разделяющего — и я рассмотрю их отдельно ниже.) Следовательно, наше определение связи включает срочные вклады в банки и коммерческие векселя так же как ипотеки и корпоративный или государственные облигации.

Ключевой аспект рынка облигаций - то, что большинство "связей", проводимых домашними хозяйствами, не является основными требованиями на окончательных заемщиках. Вместо этого большинство этих требований - косвенные требования, посредничавшие через финансовые учреждения — банки, фонды денежного рынка, пенсионные фонды, страховые компании, и так далее. И размер этих авуаров является чрезвычайно большим относительно узких денег. В соответствии с этим широким определением, прямые и косвенные владения облигациями составляют приблизительно 200 процентов ВНП в Соединенных Штатах. Таким образом, если различные области (страны)

пострадайте от асимметричных шоков поставки до региональных продукций, риск по умолчанию на рынке облигаций является потенциально существенным.

В принципе, однако, большая часть этого риска по умолчанию может быть разделена через разнообразие портфеля через разнообразные области. Действительно, в регионах только с одним или двумя продуктами, свободное разнообразие портфеля финансовыми посредниками, представляющими внутренние домашние хозяйства, привело бы к большей части их типа связи внутренние активы, являющиеся требованиями на иностранцах. Но это не должно привести к чистому оттоку средств капитала. Иностранцам счастливо принадлежало бы большинство внутренних облигаций, выпущенных любой (маленькой) экономикой единственного продукта, пока остальная часть их портфелей была хорошо разносторонне развита за пределами рассматриваемой экономики — таким образом приводящий к компенсации притокам капиталов. Действительно, чем менее разнообразный местная экономика находится в своей структуре продукции, тем больше она должна извлечь пользу в снижении риска, будучи включенным в более широкое затрагивание рынка облигаций экономические системы, очень отличающиеся от себя.

Однако, в этом потенциальном раю есть проблема. Если эти разнообразные экономические единицы не будут надежно связаны общими деньгами, неуверенностью обменного курса — то есть, валютный риск — запретит международное разделение рисков по умолчанию.

На первый взгляд не очевидно, почему присутствие валютного риска должно запретить международное разнообразие портфеля домашними хозяйствами и нематериальными фирмами. Напротив, не валютный риск только другой риск, что внутренние держатели облигаций могли разносторонне развиться далеко? Действительно, если будущая покупательная способность различных национальных сумм денег была (симметрично) сомнительна, не был бы несклонные к риску домашние хозяйства в какой-либо стране быть данным дополнительный стимул (вне их беспокойства об ограничении рисков по умолчанию), чтобы считать связи называемыми в иностранных валютах?

Но для международного или даже внутреннего разнообразия риска, домашние хозяйства могли едва управлять своими собственными портфелями связи непосредственно. Они потеряли бы всю известную экономию за счет роста производства, включая коллекцию компетентной информации, связанную с объединением риска финансовыми посредниками. Таким образом домашнее хозяйство предпочло бы держать общие требования неподвижной денежно-кредитной платой, которые являются, скажем, косвенным требованием на общей сумме дебиторской задолженности банка.

Точно так же домашние хозяйства ища страховку предпочли бы ренту, установленную в номинальных сроках вместо того, чтобы непосредственно держать некоторую пропорциональную акцию активов страховой компании.

Отражая эту сильную эмпирическую регулярность, давайте предполагать, что все авуары "связей" домашними хозяйствами являются косвенными, то есть, общие требования на финансовом посреднике. Тогда получающаяся проблема основного агента становится ключом к пониманию, почему мы наблюдаем так мало международного разнообразия во владениях облигациями через страны, к которым не присоединяются общие деньги. Домашнее хозяйство (руководитель) не может возможно контролировать или управлять отдельными инвестиционными решениями, принятыми финансовым посредником (агент). Таким образом, это покупает требования на финансовом посреднике — такие как депозитный сертификат — чья номинальная стоимость установлена в денежно-кредитных сроках. И, в неинфляционных экономических системах, где иностранные суммы денег не циркулируют параллельно с внутренним, самый простой способ установить номинальную стоимость платы, то есть, ответственность посредника, состоит в том, чтобы выбрать внутренние деньги в качестве единственного numéraire. Таким образом я выдвигаю гипотезу, что неподвижная номинальная стоимость связей, проводимых внутренними подданными во всем мире, в значительной степени называется в местной (национальной) валюте.

Но требование домашних хозяйств установить их неслучайные активы в национальной валюте излагает проблемы финансовым посредникам, которые должны в конечном счете компенсировать на этих требованиях. В пределах ограниченной области, определенной внутренней валютой, riskaverse посредники, может свободно стремиться разносторонне развить их собственные портфели актива, чтобы ограничить риск по умолчанию. Однако, если они пересекают границы валюты в создании ссуд, они тогда находят себя в неудобном положении наличия долгов с неподвижными номинальными стоимостями называемыми во внутренней валюте, когда (часть из) их активы называются в иностранных валютах. Таким образом, на валютных рынках, если внутренняя валюта должна была внезапно ценить против всех других, такой финансовый посредник мог бы легко обанкротиться. Откуда различные регулирующие эмпирические правила, специально для банков, которые вынуждают их застраховаться, чтобы ограничить степень их чистого валютного подвергания.

Хотя краткосрочный валютный риск может быть застрахован по некоторой стоимости, долгосрочные авуары иностранных связей менее поддаются тому, чтобы быть застрахованным. Британский фонд пенсии по старости с долгосрочными долгами ренты, установленными в стерлинге, наклонился бы сильно к держащимся стерлинговым активам неподвижного урожая в подобном долгом сроке к зрелости.

Практический результат - то, что присутствие валютного риска запрещает международное разнообразие портфеля на рынках облигаций, разработанных, чтобы разделить риски по умолчанию, проистекающие из асимметричных шоков поставки. Поскольку небольшие области более специализированы на том, что они производят и таким образом подвергают особенным шокам продукции, они пострадали бы больше от разрешения их обменных курсов плавать. Под гибкими обменными курсами неспособность небольшой области разносторонне развить далеко ее риски по умолчанию могла привести к более высокому риску внутренняя премия риска в целой структуре ее процентных ставок.

Но большая часть литературы по оптимальным валютным зонам обсудила только противоположность. Помимо Питера Кенена, цитируемого выше, другие авторы подвергли сомнению или области или страны, которые являются узкоспециализированными в производстве, должен бросить контроль над их собственной валютной политикой и обменными курсами. Как Джеффри Франкель (1999) указал, Барри Эикэнгрин [1992] и Пол Кругмен [1993] сделал один шаг далее и волновался, что даже успешный денежно-кредитный и экономический союз может стать меньшим количеством оптимальной валютной зоны в течение времени, как его области естественно становятся более специализированными в том, что они производят. Eichengreen и Krugman указывают, что промышленное производство теперь намного более специализировано через Американские штаты чем через европейские национальные государства — и что последний станет более специализированным в результате самого успеха европейского Экономического Союза. Как сообщающийся Франкелем [1999], Eichengreen и Krugman по существу утверждают, что экономическое юридическое лицо могло бы подвести критерии, чтобы быть фактическим OCA, даже если они прошли исключая ставкой. Действительно, Krugman предлагает, чтобы Теория и опыт Соединенных Штатов предположили, что области EC будут все более и более становиться специализированными, и что, поскольку они становятся более специализированными, они станут более уязвимыми для определенных для области шоков. Области, конечно, будут неспособны ответить антициклической политикой денежно-кредитного или обменного курса.