Файл: об оценке рыночной стоимости одной обыкновенной именной бездокументарной акции Акционерного общества Московский металлургический завод «Серп и Молот» (ОГРН 1027700045185), в составе 100% пакета акций.pdf

Методы, используемые в рамках доходного подхода, можно разделить на две группы:

методы, основанные на пересчете будущих ежегодных доходов компании в текущую стоимость (методы дисконтирования доходов);

методы, базирующиеся на накоплении средней величины дохода (методы капитализации доходов).

Методы первой группы предполагают составление четкого прогноза динамики развития предприятия, как правило, на ближайшие 3-7 лет, то есть вплоть до момента, когда колебаниями в темпах роста можно пренебречь. Все спрогнозированные доходы затем дисконтируются, то есть их будущая величина приводится к стоимости денег на дату оценки. Таким образом, основные задачи при использовании методов дисконтирования состоят, во-первых, в правильном прогнозировании будущих доходов компании; во-вторых, в учете всех факторов риска, присущих деятельности компании, в ставке дисконта (коэффициенте пересчета).

В основе всех расчетов лежит будущий доход компании. В качестве дохода в оценке бизнеса могут выступать прибыль предприятия, выручка, выплачиваемые или потенциальные дивиденды, денежный поток. В зависимости от того, что выбрано в качестве дохода, различают соответствующие методы дисконтирования и капитализации.

В российской практике наиболее обоснованным является использование в качестве показателя дохода – денежного потока. В основе метода дисконтирования денежных потоков в данном случае лежит предположение о том, что текущая стоимость предприятия АО «СиМ СТ» определяется будущими денежными потоками, продисконтированными на Дату оценки.

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтирования денежных потоков:

1. Выбор типа денежного потока.

2. Определение длительности прогнозного периода.

3. Расчет величины денежного потока для каждого года.

4. Определение адекватной ставки дисконта.

5. Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, а также их суммарного значения.

6. Внесение итоговых поправок.

Выбор типа денежного потока

Денежный поток может быть рассчитан как для собственного капитала, так и для всего инвестированного капитала.

Денежный поток для собственного капитала (полный денежный поток), работая с которым, можно непосредственно оценивать рыночную стоимость собственного капитала предприятия (что и представляет собой рыночную стоимость последнего), отражает в своей структуре планируемый способ финансирования стартовых и последующих инвестиций, обеспечивающих жизненный цикл продукта (бизнес линии).

---

Иначе говоря, этот показатель дает возможность определить, сколько и на каких условиях будет привлекаться для финансирования инвестиционного процесса заемных средств.

Применительно к каждому будущему периоду, в нем учитываются ожидаемые прирост долгосрочной задолженности предприятия (приток вновь взятых взаймы кредитных фондов), уменьшение обязательств предприятия (отток средств вследствие планируемого на данный будущий период погашения части основного долга по ранее взятым кредитам), выплата процентов по кредитам в порядке их текущего обслуживания.

Поскольку доля и стоимость заемных средств в финансировании бизнеса (инвестиционного проекта) здесь учтены уже в самом прогнозируемом денежном потоке, то дисконтирование ожидаемых денежных потоков (если это «полные денежные потоки») может происходить по ставке дисконта, равной требуемой инвестором (с учетом рисков) доходности вложения только его собственных средств, т.е. по так называемой ставке дисконта для собственного капитала.

Применяя модель денежного потока для всего инвестируемого капитала, условно не различают собственный и заемный капитал предприятия и считают совокупный денежный поток. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.

При выборе типа денежного потока мы исходили из параметров финансового состояния Компании, отраженного в разделе 3.4. «Анализ финансового состояния». Анализ показывает, что реализация проекта потребует привлечения существенных внешних инвестиций на всех этапах, начиная от проектирования и заканчивая реализаций построенных объектов.

Учитывая, что периоды привлечения инвестиций также оказывают существенное влияние на стоимость бизнеса, и принимая во внимание, что модель дисконтирования денежных потоков на весь инвестированных капитал не различает собственный и заемный капитал предприятия, целесообразно использовать денежный поток для собственного капитала.

При выборе параметров денежного потока, для целей данной оценки нами выбран денежный поток для собственного капитала, выраженный в рублях. Выбор расчетной валюты обусловлен ориентированностью Предприятия на внутренний рынок, а так же практикой ценообразования, действующей в Компании и в целом в отрасли.

Ниже представлен алгоритм расчета:

Скорректированная чистая прибыль

+ Амортизация

- Капитальные вложения

-/+ Увеличение (уменьшение) собственного оборотного капитала

---

+/- Увеличение (уменьшение) долгосрочной задолженности

= Чистый денежный поток на собственный капитал.

Прогнозирование денежного потока начинается с прогнозирования отчёта о прибылях и убытках, конечной целью которого является определение величины чистой прибыли.

Метод дисконтирования денежных потоков учитывает:

- размер доходов, которые владелец активов рассчитывает получать в будущем;

- сроки получения этих доходов;

- риск, принимаемый на себя владельцем активов.

В общем случае рыночная стоимость объекта оценки методом дисконтирования денежных потоков рассчитывается по следующей формуле:

где:

Vрасч – расчетная рыночная стоимость объекта оценки;

n – число периодов прогнозирования (прогнозный период);

ДП1  – ДПn – денежный поток соответствующего периода прогнозирования;

Vост – стоимость объекта оценки в постпрогнозный период;

r – ставка дисконтирования.

Остаточная стоимость объекта оценки в постпрогнозный период (Vост) может быть определена с помощью модели Гордона:

где: g - долгосрочные темпы роста компании (доходов)

В данной модели предполагается, что темпы роста бизнеса в постпрогнозный период являются постоянными. Кроме того, по условию применения модели, в остаточный период должны быть равны величины амортизации и капиталовложений.

Поскольку остаточная стоимость объекта оценки рассчитывается на конец прогнозного периода, она должна быть приведена к началу прогнозного периода (дате оценки) посредством дисконтирования — таким образом, будет определена текущая рыночная стоимость.

Мы не предполагаем дополнительных точек роста Компании в долгосрочной перспективе. Осуществление девелоперского проекта в области жилищного строительства это фактически единовременное использование земельного ресурса, которым владеет предприятие, для получения прибыли. В случае, если период прогнозирования охватывает интервал с момента начала строительства до момента реализации объектов строительства, то в расчете стоимости в постпрогнозный период нет необходимости.

С экономической точки зрения, если рассматривать земельный участок в качестве ресурса для извлечения прибыли, после строительства жилых домов, как собственник земельного участка, так и арендатор передает права на земельный участок жильцам многоквартирного дома, т.е. горизонт владения правами ограничен для любого из инвесторов сроком ввода дома в эксплуатацию.

---

Полученная рыночная стоимость оцениваемой компании представляет собой величину стоимости собственного капитала, рассчитанную на основе прогнозируемой хозяйственной деятельности. Она не включает стоимость избыточных (неоперационных) активов, которые не принимают участия в формировании денежного потока. Эти активы подлежат отдельному учету, результат которого затем должен быть прибавлен к величине предварительной стоимости собственного капитала, полученной путем дисконтирования денежных потоков от прогнозируемой хозяйственной деятельности.

К неоперационным активам относятся объекты, не планируемые к использованию (например, непрофильные активы), объекты, не завершенные строительством, а также объекты социальной сферы, планируемые к перепрофилированию и продаже, налоговые активы и т.п.

Также, если компания имеет избыточный собственный оборотный капитал, его величина прибавляется к стоимости собственного капитала. В случае недостатка собственного оборотного капитала стоимость собственного капитала уменьшается на соответствующую величину.

Поправка на избыток (дефицит) собственного оборотного капитала может определяться как разница между фактической (рассчитанной по данным бухгалтерской отчетности компании на последнюю отчетную дату без учета дебиторской задолженности, не реальной к взысканию, а также мораторной кредиторской задолженности) и требуемой (рассчитанной по планируемым показателям оборачиваемости) величинами собственного оборотного капитала.

Таким образом, после определения предварительной величины стоимости капитала оцениваемой компании для получения окончательной величины его рыночной стоимости вводятся перечисленные выше поправки.

Неоперационные активы

Внеоборотные активы (основные средства). Основные средства Компании были сформированы в течение длительного периода времени и на последнюю отчетную дату имеют следующую структуру:

Таблица 5-1. Основные средства АО «СиМ СТ»

Активы	Укрупненная расшифровка статьи	Балансовая стоимость, тыс. руб.
Основные средства	Здания	222 384,54
	Сооружения	83 708,97
	Машины и оборудование	8 714,19
	Транспортные средства	823,23
	Другие ОС	21 245,55

Здания и сооружения АО «СиМ СТ» располагаются на нескольких земельных участках и имеют различную функциональную направленность (производственные объекты, объекты спортивной и оздоровительной инфраструктуры), в связи чем данные объекты для целей данной оценки были разделены на две группы:

---

1) Здания и сооружения, демонтаж которых должен быть осуществлен при проведении нового строительства на территории производственной площадки ограниченной ул. Золоторожский Вал, проездом Завода Серп и Молот, шоссе Энтузиастов, проектируемым проездом 6626, район Лефортово города Москвы (ЮВАО). Данные объекты, соответственно, не учитывались в качестве неоперационных активов.

2) Прочие здания и сооружения вне границ производственной площадки ограниченной ул. Золоторожский Вал, проездом Завода Серп и Молот, шоссе Энтузиастов, проектируемым проездом 6626, район Лефортово города Москвы (ЮВАО), которые учитывались в качестве неоперационных активов.

Ниже представлена сводная таблица, отражающая результаты, полученные в рамках оценки основных средств АО «СиМ СТ», отнесенных нами в ходе оценки к неоперационным активам с указанием приложения к отчету в котором осуществлялся соответствующий расчет.

Группы основных средств («транспортные средства», «оборудование», «другие виды ОС») не оказывающие значимого влияния на результаты оценки ввиду их незначительной стоимости (в совокупности менее 1% от валюты баланса АО «СиМ СТ») учитывались в качестве неоперационных активов по балансовой стоимости.

Таблица 5-2 результаты расчета рыночной стоимости неоперационных активов (основных средств)

Группировка основных средств	Номер приложения к отчету	Рыночная стоимость, тыс. рублей без НДС
НЕДВИЖИМОЕ ИМУЩЕСТВО, ПИОНЕРЛАГЕРЬ ИМ. ВОСТРУХИНА.
Вид (группа) ОС: Здания	ПРИЛОЖЕНИЕ №3	108 984
Вид (группа) ОС: Сооружения
НЕДВИЖИМОЕ ИМУЩЕСТВО, СТАДИОН «МЕТАЛЛУРГ» УЛ. НОВАЯ ДОРОГА, ВЛ.11.
Вид (группа) ОС: Здания	ПРИЛОЖЕНИЕ №4	403 761
Вид (группа) ОС: Сооружения
НЕДВИЖИМОЕ ИМУЩЕСТВО, ВСТРОЕННЫЕ ПОМЕЩЕНИЯ ПО АДРЕСУ Г. МОСКВА, ТАМОЖЕННЫЙ ПР-Д, 12
Вид (группа) ОС: Здания	ПРИЛОЖЕНИЕ №5	81 883
ПРОЧЕЕ ДВИЖИМОЕ ИМУЩЕСТВО
Прочее движимое имущество	Учет по балансовой стоимости	30 783
ИТОГО		625 411

Внеоборотные активы (финансовые вложения).

Финансовые вложения

Финансовые вложения АО «СиМ СТ» по состоянию на 30.06.2017 г. составляют 1 107 528 тыс. руб. Финансовые вложения АО «СиМ СТ» распределены между вложениями уставные капиталы дочерних компаний.

---